Почему финансовые показатели «Фосагро» не растут вслед за операционными

Недавно я обозревал сильные производственные результаты «Фосагро», российского производителя минеральных удобрений. Компания добилась рекордных объемов производства и продаж за 9 месяцев 2020 года, однако это никак не повлияло на ее выручку и прибыль, а за третий квартал она и вовсе показала убыток. При этом руководство объявило о рекордных дивидендах, потому что в бизнесе компании не все так грустно, как кажется.

За 9 месяцев 2020 года «Фосагро» показала выручку в 195 млрд рублей, что соответствует результатам за 9 месяцев 2019 года. При этом объем продаж удобрений в натуральном выражении за тот же период вырос на 10% год к году. Однако выручка не выросла из-за падения цен: за 9 месяцев 2020 фосфорные удобрения подешевели на 19% год к году, азотные — на 11% год к году.

Во втором полугодии пока наблюдается обратный процесс: спрос и цены контрактов на поставку удобрений в третьем квартале начали восстанавливаться, а в ноябре рост цен на минеральные удобрения даже ускорился, что дает повод для оптимизма относительно финансовых показателей компании в четвертом квартале 2020 года.

За июль — сентябрь цены на азотно-фосфорное удобрение моноаммонийфосфат (MAP) — один из ключевых продуктов «Фосагро» — выросли на 9% относительно предыдущего квартала, а в первой половине ноября достигли 380—400 $ за тонну, практически вернувшись на докризисный уровень.

Внутренний рынок для холдинга основной, на продажи в России приходится 35,2% от общей выручки. Компания активно развивает экспортное направление: за 9 месяцев увеличила объемы поставок за рубеж на 12% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, воспользовавшись тем, что Индия и Китай временно останавливали свои производства из-за эпидемии коронавируса.

В 2020 году основными рынками сбыта для бизнеса остаются страны Европы и Южной Америки, а вот продажи в Северную Америку резко сократились на фоне попыток со стороны крупного конкурента из США добиться введения компенсационной пошлины на фосфорные удобрения, импортируемые в страну из России и Марокко. На эти страны приходилось около 85% импорта фосфорно-азотных удобрений в США.

По итогам 9 месяцев «Фосагро» удалось незначительно снизить себестоимость реализованной продукции за счет снижения мировых цен на серу и серную кислоту, которая применяется при производстве удобрений. Также компания запустила собственные производственные площадки по выпуску серной кислоты и сульфата аммония, что снизило зависимость от внешних поставок сырья.

Расходы на ведение административной, хозяйственной и коммерческой деятельности, наоборот, выросли. Причиной стало увеличение расходов на заработную плату, а также портовые операции, связанные с экспортными поставками удобрений. В результате операционная прибыль снизилась на 3% год к году — до 45 млрд рублей.

У «Фосагро» выросли чистые финансовые расходы, что связано с удорожанием обслуживания валютного долга вследствие девальвации рубля. Также компания нарастила резервы по сомнительным долгам почти в 11 раз, до 0,6 млрд рублей, и увеличила расходы на банковские комиссии до 0,5 млрд рублей из-за того, что досрочно погасила часть своих еврооблигаций.

Еще 0,8 млрд рублей бизнес вынужден был потратить в этом году на борьбу с эпидемией коронавируса, в том числе чтобы не допустить распространения болезни на собственных производственных площадках.

Все расходы, связанные с созданием резервов, банковскими комиссиями и COVID-19, меркнут на фоне убытка от курсовых разниц, который по итогам 9 месяцев составил 35,4 млрд рублей. Российская валюта обесценилась за январь — сентябрь на 29% относительно доллара, что и дало такой негативный эффект. В результате чистая прибыль сократилась в 10,8 раза — с 42,7 до 4 млрд рублей.

Важно помнить, что убыток по курсовым разницам имеет разовый эффект и носит неденежный характер, поскольку связан с переоценкой рыночных колебаний курсов валют. Компания не получила реального убытка. Если убрать из результатов эффект от курсовых разниц, то окажется, что чистая прибыль выросла на 14% год к году, достигнув рекордных 39,3 млрд рублей.

После рассмотрения финансовой отчетности совет директоров компании рекомендовал выплатить рекордные квартальные дивиденды — 123 ₽ на одну обыкновенную акцию. Акционерам необходимо утвердить дивиденды на внеочередном собрании 14 декабря 2020 года.

Согласно дивидендной политике, дивиденды рассчитываются из свободного денежного потока — это деньги, которые остаются после всех расходов на ведение бизнеса и инвестиций в него.

В третьем квартале 2020 года свободный денежный поток холдинга вырос в пять раз по сравнению с аналогичным периодом прошлого года благодаря реализации запасов готовой продукции и эффективному управлению оборотным капиталом. За 9 месяцев свободный денежный поток увеличился на 22% год к году — до 39,7 млрд рублей, что стало рекордным результатом.

Согласно дивидендной политике, на дивиденды может быть направлено не более 50% свободного денежного потока — исходя из коэффициента «чистый долг / EBITDA», который определяет уровень долговой нагрузки. Однако есть еще дополнительное условие: дивиденды не могут быть меньше 50% от скорректированной чистой прибыли.

Чистый долг компании с начала 2020 года вырос на 14%, что вызвано переоценкой валютного долга из-за девальвации рубля. На 30 сентября около 88% долга компании номинировано в долларах США. Коэффициент «чистый долг / EBITDA» достиг 1,95.

На финансовые результаты «Фосагро» в 2020 году значительно повлияли низкие цены на удобрения и девальвация рубля.

Из-за падения курса рубля чистая прибыль за 9 месяцев 2020 года упала почти в 11 раз, до минимума последних лет. За третий квартал зафиксировали убыток из-за переоценки валютной части долга.

Однако колебания валютных курсов, а также цен на сырье и продукцию — это внешние факторы, на которые бизнес практически никак не может повлиять. В целом результаты компании выглядят достаточно оптимистично:

1. Компания показывает рекордные объемы производства и продаж.
2. Снижается зависимость от закупок чужого сырья.
3. Увеличивается объем экспортных поставок — даже в период пандемии.
4. Растет свободный денежный поток, из которого платят дивиденды.

Отмечу также, что в четвертом квартале цены на удобрения растут и уже практически вернулись на докризисные уровни. Девальвация рубля в долгосрочной перспективе будет способствовать росту выручки, около 65% которой приходится на экспортные поставки.