У Microsoft закончился финансовый год — компания отчиталась о финансовых результатах за 2018 год. Из них узнаем, что там с бизнесом и почему акции компании не полетели вниз вслед за Фейсбуком и Твиттером. У компании три ключевых сегмента — их и разберем.

Productivity and Business Processes

В сегмент входят Office, Linkedin, Dynamics и программы для управления бизнесом.

Выручка по сегменту выросла на 18% по сравнению с 2017 годом: с 30,4 до 35,8 млрд долларов. Microsoft не раскрывает, сколько зарабатывает с каждого продукта, — показывает только рост выручки. Исключение — «Линкед-ин»: выручка 5,1 млрд долларов за 2018 год — 14% от общей выручки.

Количество платных подписчиков Office 365 увеличилось за год на 16%: с 27 до 31,4 млн человек. Исследовательская компания Gartner утверждает: Microsoft выручил на «Офисе» 13,8 млрд долларов в 2016 году, их ближайший конкурент Google — выручили на Google Docs 1,3 млрд долларов.

Но персональная версия Office стоит 70 долларов в год, домашняя — 100 долларов, версия для бизнеса — 300 долларов. Даже если бы все пользователи Office брали бизнес-версию, Microsoft зарабатывал с этого 9,4 млрд долларов. Но ведь это не так. Видимо, остальную выручку делают покупатели разовых лицензий, а не подписок, но данных по таким лицензиям нет.

В общем, Microsoft путает инвесторов тем, что не раскрывает данные, но все равно компания однозначно лучше единственного серьезного конкурента.

У компании есть еще один крупный продукт в сегменте — Dynamics. Это продукт для бизнеса, где можно собирать данные клиентов, контролировать финансы и расходы на производство. Начальный тариф — 40 долларов в месяц за пользователя.

Операционная прибыль выросла на 8%: с 11,9 до 12,9 млрд долларов. Операционная прибыль — прибыль компании от основной деятельности, в которой учитывают только расходы на бизнес. У Linkedin операционный убыток 987 млн долларов. Если убрать бухгалтерские статьи расходов, у Linkedin прибыль 558 млн долларов. По другим продуктам подробной информации нет.

Рост выручки Microsoft по сегменту Productivity and Business Processes

ПродуктРост выручки
Dynamics 36561%
Office 36538%
Linkedin37%
Дополнительные продукты Dynamics11%
Коммерческие продукты Office10%
Клиентские продукты Office8%
Dynamics 365
61%
Office 365
38%
Linkedin
37%
Дополнительные продукты Dynamics
11%
Коммерческие продукты Office
10%
Клиентские продукты Office
8%

Intelligent Cloud

В сегмент входят сервис для обработки данных Azure, Windows Server и операционная система Windows.

Выручка по сегменту выросла на 17% по сравнению с 2017 годом: с 27,4 до 32,2 млрд долларов. Сейчас основной продукт Microsoft — Azure. Amazon выручил на веб-серверах 21,2 млрд за 12 месяцев, а операционная прибыль составила 5,5 млрд долларов. По мнению агентства Canalys, Amazon занимает 31,8% рынка, а Microsoft — 13,9%. То есть выручка Azure может составлять 8—10 млрд долларов в год. При этом каждый квартал выручка Azure растет минимум на 80% относительно того же квартала год назад — и такая динамика уже 12 кварталов подряд.

Операционная прибыль выросла на 26%: с 9,1 до 11,5 млрд долларов.

Рост выручки по облачным продуктам Microsoft

ПродуктРост выручки
Azure89%
Серверные и облачные продукты26%
Windows23%
Корпоративные сервисы8%
Лицензии Windows с привязкой к компьютеру7%
Azure
89%
Серверные и облачные продукты
26%
Windows
23%
Корпоративные сервисы
8%
Лицензии Windows с привязкой к компьютеру
7%

More Personal Computing

В сегмент входят поисковик Bing и техника от Microsoft — Xbox, Surface, игровые сервисы и игры.

Выручка по сегменту выросла на 9% по сравнению с 2017 годом: с 38,7 до 42,3 млрд долларов. Основной рост — за счет приставки Xbox. Возможно, Microsoft впечатлится успехами приставки Nintendo Switch и попробует создать свою портативную консоль.

Операционная прибыль выросла на 28%: с 8,2 до 10,6 млрд долларов.

Рост выручки Microsoft в More Personal Computing

ПродуктРост выручки
Игры39%
Xbox и игровые сервисы36%
Microsoft Surface25%
Реклама в поисковике Bing17%
Игры
39%
Xbox и игровые сервисы
36%
Microsoft Surface
25%
Реклама в поисковике Bing
17%

Прибыль

Прибыль компании упала на 35% по сравнению с 2017 годом: с 25,5 до 16,5 мрлд долларов. Это произошло из-за налоговой реформы: Microsoft вернул деньги в США из офшоров — государство единоразово взяло с них налог 13,8 млрд долларов во 2 квартале 2018 финансового года. Это не систематический убыток, поэтому акции и не падают. Нужно только помнить, что рост прибыли в следующем году может быть связан с расходом на налог в этом году.

Покупка Github

В мае Microsoft договорился о покупке «Гитхаба» — это площадка, где люди совместно разрабатывают программы. Сделку оформят к концу 2018 года. Владельцы «Гитхаба» получат 7,5 млрд долларов акциями Microsoft.

По слухам, годовая выручка «Гитхаба» составляет 300 млн долларов — это мало. Возможно Microsoft будет использовать «Гитхаб» как маркетинговую площадку или как часть какого-то другого продукта. Скорее всего, финансовые показатели «Гитхаба» будут отображаться в сегменте облачных решений (Intelligent Cloud).

Прогнозы руководства

Аналитики Уолл-Стрит считают, что Microsoft заработает 0,96 $ на одну акцию (показатель earnings per share). Вот на что рассчитывает руководство в 1 квартале 2019 года.

Прогноз руководства Microsoft на 1 квартал 2019 года

Прогноз руководства Microsoft на 1 квартал 2019 года, млрд долларов

ПоказательСумма, млрд долларов
Выручка More Personal Computing9,95—10,25
Выручка Productivity and Business Processes9,25—9,45
Выручка Intelligent Cloud8,15—8,35
Себестоимость (cost of revenue)9,5—9,7
Операционные расходы (operating expenses)9,2—9,3
Выручка More Personal Computing
9,95—10,25
Выручка Productivity and Business Processes
9,25—9,45
Выручка Intelligent Cloud
8,15—8,35
Себестоимость (cost of revenue)
9,5—9,7
Операционные расходы (operating expenses)
9,2—9,3

Дивиденды и выкуп акций

В 2018 финансовом году Microsoft платил 0,42 $ дивидендов каждый квартал. Следующая выплата — 13 августа. Скорее всего, компания хоть чуть-чуть увеличит дивидендные выплаты на следующий финансовый год: Microsoft ежегодно повышает дивиденды последние 12 лет.

У компании есть 30 млрд долларов на выкуп акций. 7,5 млрд долларов выплатят по сделке с «Гитхабом». Остальные деньги Microsoft может использовать на выкуп акций с рынка. Это альтернативный способ расплатиться с инвесторами: акций становится меньше — дивиденды каждого инвестора на акцию растут. Выкупать акции Microsoft сможет в 2019 году, когда закроют сделку с «Гитхабом».

Мультипликаторы Microsoft

ПоказательMicrosoftAppleAlphabet (Гугл)AmazonOracleIBM
EV / EBITDA19,713,325,64914,110,6
EV / CF20,315,120,64815,110,5
Долг / EBITDA1,40,8−0,30,42,42,2
ROIC20%27%14%11%32%21%
Прирост выручки17%12%25%36%6%3%
Microsoft
EV / EBITDA
19,7
EV / CF
20,3
Долг / EBITDA
1,4
ROIC
20%
Прирост выручки
17%
Apple
EV / EBITDA
13,3
EV / CF
15,1
Долг / EBITDA
0,8
ROIC
27%
Прирост выручки
12%
Alphabet (Гугл)
EV / EBITDA
25,6
EV / CF
20,6
Долг / EBITDA
−0,3
ROIC
14%
Прирост выручки
25%
Amazon
EV / EBITDA
49
EV / CF
48
Долг / EBITDA
0,4
ROIC
11%
Прирост выручки
36%
Oracle
EV / EBITDA
14,1
EV / CF
15,1
Долг / EBITDA
2,4
ROIC
32%
Прирост выручки
6%
IBM
EV / EBITDA
10,6
EV / CF
10,5
Долг / EBITDA
2,2
ROIC
21%
Прирост выручки
3%

Мультипликаторы — это производные показатели, отражающие отношение между финансовыми результатами компании и ее капитализацией. Мультипликаторы нужны, чтобы оценить — дорого или дешево можно купить компанию, растет ли бизнес и насколько эффективен менеджмент.

Финансовые результаты Microsoft публикует в финансовой отчетности. Компания обязана раскрывать эти данные, потому что ее акции торгуются на бирже. Возьмем отчет компании за 4 квартал 2018 финансового года с официального сайта Microsoft для инвесторов.

Финансовые результаты Microsoft за 2018 финансовый год
Финансовые результаты Microsoft за 2018 финансовый год
Бухгалтерский баланс Microsoft за 2018 финансовый год
Бухгалтерский баланс Microsoft за 2018 финансовый год
Отчет о движении денежных средств Microsoft за 2018 финансовый год
Отчет о движении денежных средств Microsoft за 2018 финансовый год

Microsoft заплатил 13,8 млрд долларов единоразового налога во 2 квартале 2018 года. Чтобы мультипликаторы не исказились, я вычел из налогов этот единоразовый расход. Переносим данные в таблицу.

Результаты Microsoft за 12 месяцев, млн $

ПоказательСумма, млн $
Выручка110 360
Операционная прибыль35 058
Прибыль до налогов36 474
Уплаченные налоги−6103
Денежные средства11 946
Краткосрочные кредиты3998
Долгосрочные кредиты72 242
Капитал82 718
Амортизация10 261
Операционный денежный поток43 884
Капитальные расходы−11 632
Выручка
110 360
Операционная прибыль
35 058
Прибыль до налогов
36 474
Уплаченные налоги
−6103
Денежные средства
11 946
Краткосрочные кредиты
3998
Долгосрочные кредиты
72 242
Капитал
82 718
Амортизация
10 261
Операционный денежный поток
43 884
Капитальные расходы
−11 632

Рыночную капитализацию можно брать с Ycharts.com. В нашей таблице с расчетами рыночная капитализация автоматически загружается из «Гугл-финансов». Мультипликаторы будут актуальны до следующего квартального отчета Microsoft.

Расчеты мультипликаторов можно посмотреть в гугл-таблице. Чтобы оценить компанию, нужно сравнить данные с конкурентами — вдруг их бизнес лучше. У Microsoft много продуктов, поэтому я взял больше конкурентов:

  • «Аутлук» конкурирует с «Гугл-почтой», поисковик «Бинг» — с Гуглом, «Офис-365» — с «Гугл-документами».
  • Облачный хостинг Azure — с веб-серверами Amazon.
  • Виндоус — с Мак-ос.
  • Microsoft Dynamics — с Oracle Cloud и IBM Cloud.

Расскажу, какие мультипликаторы и зачем считал.

EV, или Enterprise Value, — стоимость компании. Формула: рыночная капитализация + сумма кредитов − денежные средства. Вы покупаете акции компании вместе с долгом.

EBITDA — идеальная прибыль компании, которая не учитывает налоги и расходы, не связанные с основной деятельностью. Формула: операционная прибыль + амортизация. По EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.

EV/EBITDA — показывает, за сколько лет компания окупит себя. Меньше 10 — возможно, компания недооценена. Инвесторы любят технологическую отрасль — показатели растут быстро, конкурентов мало, вложений в бизнес нужно меньше, чем добывающим компаниям. Нормально значение в отрасли — 20—40. По этому показателю все более-менее справедливо оценены, кроме «Твиттера». Но он наконец вышел из убытков, и инвесторы обращают на него внимание.

EV / CF, или Price to Cash Flow, — отношение рыночной капитализации к денежной прибыли компании. Мультипликатор аналогичен по смыслу EV / EBITDA, но в EV / CF берется реальная денежная прибыль, а не бухгалтерская. Ни одна из представленных компаний не обманывает инвесторов бумажной прибылью — EV / CF почти равен EV / EBITDA.

Прирост выручки — изменение выручки в сравнении год-к-году. Важный показатель для американских компаний — в большинстве случаев ИТ-компании не платят дивиденды и не выкупают акции. Инвесторы готовы с этим жить, если компания продолжает наращивать выручку: оптимизировать расходы и получить больше прибыли можно будет позже. Поэтому Amazon стоит дороже остальных компаний и ее акции растут, а акции Oracle и IBM — нет.

Долг / EBITDA — показывает, сколько компании потребуется лет, чтобы раздать долги. Меньше 3 — у компании нет проблем с долгами, больше 5 — могут возникнуть проблемы с выплатой долга, если в бизнесе что-то пойдет не так. У Фейсбука отрицательное значение — компания может погасить долги из собственных средств.

ROIC — рентабельность инвестированного капитала. Для мультипликатора нужны показатели операционной прибыли и инвестированного капитала. Операционная прибыль — это доходы компании от основной деятельности без учета единоразовых прочих доходов. Инвестированный капитал — это сумма всех средств, которые были использованы в бизнесе. Хороший показатель — от 15%.

ROIC = Операционная прибыль × (1 − ставка налога) / Инвестированный капитал

Ставка налога = Уплаченный налог / Прибыль до налогов

Инвестированный капитал = Капитал + Краткосрочные и долгосрочные кредиты и займы

Что дальше

Недавно я писал про экономические рвы — это когда у компании есть конкурентные преимущества, которые помогают пережить экономические кризисы и успех конкурентов. Похоже, у Microsoft появились стабильные экономические рвы по сравнению с конкурентами.

У Microsoft несколько продуктов с большой выручкой — Windows, Office, Azure, Dynamics, Surface и Xbox. Утверждать, что все они прибыльные, нельзя: нет данных по каждому продукту. Но сама компания не зависит от какого-то одного продукта, в отличие от конкурентов:

  1. Apple зависит на 62% от продаж Айфона.
  2. Amazon получает 61% выручки от заказов в интернет-магазине.
  3. Выручка Alphabet на 86% зависит от рекламы, Фейсбука — на 98%.
  4. У IBM пока нет прорывных крупных проектов, которые помогут вырасти выручке и прибыли — такая история не интересна американским инвесторам.
  5. Oracle только недавно выделили облачные решения в отдельный сегмент. Перспективно, но пока ничего не понятно.

Но не только ИТ-компании растут в выручке и прибыли. Много зарабатывают и российские сырьевые компании — нужно лишь читать производственные отчеты:

  1. «Полюс» увеличил производство золота на 23%. Что с этого инвестору
  2. Российские металлурги продали 10 млн тонн сырья. Как на этом заработать.
  3. X5 Retail Group выручил 380 млрд за квартал.