«Норильский никель» добывает никель, медь, палладий и другие цветные металлы. Компания отчиталась за первое полугодие 2018 года. Компания увеличила выручку и прибыль, снизила долги — держатели акций могут получить доход от дивидендов 7,1% за полгода.

Выручка

«Норникель» увеличил выручку на 37% по сравнению с первым полугодием 2017 года: с 4,2 до 5,8 млрд долларов. Компания получает 95% выручки за счет экспорта металлов. Чем слабее рубль, тем больше выручка.

Разберем по частям заработанное. Выручка выросла за счет сильного роста цен: никель стал дороже на 42%, медь — на 21%, палладий — на 30%. Компания воспользовалась ростом цен и больше продала. Следите за ценами на сырье.

Сотрудники «Норникеля» в пресс-релизах анализируют состояние рынка и прогнозируют ситуацию на следующее полугодие. Слепо верить их словам не стоит, а присмотреться можно. Коротко ситуация такая: на никель спрос будет расти из-за спроса в Китае и Индонезии, на медь цена будет стабильной, а на палладий будет расти — растет производство автомобилей.

EBITDA

«Норникель» увеличил EBITDA на 77% по сравнению с первым полугодием 2017 года: с 1,74 до 3,07 млрд долларов. EBITDA — это прибыль компании в идеальных условиях — без учета процентов по кредитам, налогов и амортизации. По показателю можно сравнивать компании одной отрасли из разных стран. С EBITDA «Норникель» платит дивиденды — чистая прибыль нам не интересна.

«Норникель» считает EBITDA так: операционная прибыль + амортизация + убытки от обесценения нефинансовых активов. В операционную прибыль включены все расходы, связанные с бизнесом: зарплаты, расходы на транспорт и покупку сырья. Расходы выросли на 11%, а выручка на 37% — отсюда такой сильный рост EBITDA.

«Норникель» достиг 53% рентабельности EBITDA: на 1 вырученный доллар у компании остается 53 цента. Неплохой результат для гиганта. Нужно понимать: чем больше производишь, тем труднее контролировать расходы. Приобретать маленькие месторождения для гигантов невыгодно. В таблице я привел конкурентов компании по добыче никеля, меди и палладия.

EBITDA «Норникеля» и конкурентов. Проценты — рентабельность EBITDA

Компания2 пол. 2017, млн $1 пол. 2018, млн $
«Норникель»2251 46%3079 53%
Vale7391 41%7553 44%
Freeport-McMoRan3738 40%4313 43%
Southern Copper1869 53%1886 51%
KAZ Minerals369 51%518 55%
2 пол. 2017, млн $
«Норникель»
2251 (46%)
Vale
7391 (41%)
Freeport-McMoRan
3738 (40%)
Southern Copper
1869 (53%)
KAZ Minerals
369 (51%)
1 пол. 2018, млн $
«Норникель»
3079 (53%)
Vale
7553 (44%)
Freeport-McMoRan
4313 (43%)
Southern Copper
1886 (51%)
KAZ Minerals
518 (55%)

Чистый долг

«Норникель» «Норникель» снизил чистый долг на 29% по сравнению со вторым полугодием 2017 года: с 8,20 до 5,83 млрд долларов. Чистый долг — сумма кредитов компании за вычетом денежных средств. В чистом долге учитывают только обязательства, по которым нужно платить проценты. «Норникель» использует отношение чистого долга к EBITDA для выплаты дивидендов. Из показателя можно узнать, за сколько годовых EBITDA компания может погасить все кредиты.

Дивиденды

В зависимости от показателя чистый долг / EBITDA компания будет платить разный процент от EBITDA. Чистый долг берется за последнее полугодие, EBITDA — сумма за 12 месяцев. Значение показателя на первое полугодие 2018 года — 1,1. Компания заплатит максимально возможные дивиденды. «Норникель» платит дивиденды два раза в год — в июне и октябре.

«Норникель» заплатит 776,06 Р на акцию. Чтобы получить дивиденды, нужно купить и держать акции до 27 сентября. Дивидендная доходность за полгода составит 7,1% при цене 10 900 Р.

Расчет дивидендов «Норникеля»

Чистый долг / EBITDAРазмер дивидендов
≥ 2,230% EBITDA
1,8—2,260% − (Чистый долг/EBITDA − 1,8) / 0,4 × 30%
≤ 1,860% EBITDA
Чистый долг / EBITDA
Размер дивидендов
≥ 2,2
30% EBITDA
1,8—2,2
60% − (Чистый долг/EBITDA − 1,8) / 0,4 × 30%
≤ 1,8
60% EBITDA

Раньше у инвесторов были опасения: Потанин хотел инвестировать в новые проекты. Без новых долгов это невозможно. Тогда бы мультипликатор чистый долг / EBITDA стал больше, а дивиденды — меньше.

Но ситуация поменялась: «Русал» Дерипаски — второй по размеру владелец акций «Норникеля». Компания попала под санкции, ей нужны деньги, чтобы погасить долги. А Потанин не хочет видеть Дерипаску и «Русал» в «Норникеле». Ему тоже нужны деньги, чтобы купить часть акций компании и стать собственником бизнеса. Получение дивидендов — один из источников денег. А еще «Норникель» хотел купить месторождение на Чукотке, но Kaz Minerals его обошел — так что затрат и новых кредитов не будет.

Изъятие сверхприбыли

9 августа в СМИ появилась информация: помощник президента решил помочь России и изъять у сырьевых компаний сверхприбыль, полученную за счет падения рубля. В письме указывалась EBITDA, ее рентабельность, налоговая нагрузка компаний в сравнении с нефтяниками. В письме все компании публичные.

Администрация президента не дала толкового ответа, что будет с идеей дальше. Министр финансов сказал: нам не нравится, что некоторые выкачивают деньги через дивиденды.

Мое личное мнение: ситуация — сюр. Получается так: компании из списка инвестировали деньги в развитие, оптимизировали расходы, получили высокую рентабельность. В списке нет низкорентабельных компаний.

Курс рубля падает по независящим от компаний причинам — экспортеры получают дополнительную прибыль. При этом министр финансов считает ненормальным забирать прибыль компании через дивиденды. Нужно понимать: сначала компания платит налог на прибыль, а потом владелец и акционеры платят налог на дивиденды.

Мультипликаторы «Норникеля» и конкурентов

КомпанияEV / CFEV / EBITDAЧистый долг / EBITDACROIC
«Норильский Никель»8,66,01,138%
KAZ Minerals7,26,12,332%
Vale7,45,80,821%
Freeport-McMoRan11,26,91,711%
Southern Copper18,310,71,319%
«Норильский Никель»
EV / CF
8,6
EV / EBITDA
6,0
Чистый долг / EBITDA
1,1
CROIC
38%
KAZ Minerals
EV / CF
7,2
EV / EBITDA
6,1
Чистый долг / EBITDA
2,3
CROIC
32%
Vale
EV / CF
7,4
EV / EBITDA
5,8
Чистый долг / EBITDA
0,8
CROIC
21%
Freeport-McMoRan
EV / CF
11,2
EV / EBITDA
6,9
Чистый долг / EBITDA
1,7
CROIC
11%
Southern Copper
EV / CF
18,3
EV / EBITDA
10,7
Чистый долг / EBITDA
1,3
CROIC
19%

Мультипликаторы — это производные показатели, отражающие отношение между финансовыми результатами компании и ее капитализацией. Мультипликаторы нужны, чтобы оценить, дорого или дешево можно купить компанию, растет ли бизнес и насколько эффективен менеджмент.

Берем данные из финансовой отчетности «Норильского никеля» за первое полугодие 2018 года. Чтобы получить честные мультипликаторы, нужно собрать данные за 12 месяцев — нужно взять данные за второе полугодие 2017 года. Показываю, какие данные нужно собрать.

Страница 4 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 4 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 6 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 6 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 7 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 7 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года

Я собрал данные за предыдущие периоды. В отчете о финансовом положении нам нужны данные только за последний квартал.

Результаты «Норильского никеля» за 12 месяцев

ПоказательРезультат за 12 месяцев, млн $1 пол. 2018, млн $2 пол. 2017, млн $
Выручка10 7325 8344 898
Операционная прибыль4 4342 7231 711
Денежные средства3 4383 438
Краткосрочные кредиты118118
Долгосрочные кредиты9 1509 150
Капитал4 0294 029
Амортизация688350338
Обесценение нефинансовых активов2086202
Операционный денежный поток4 4753 533942
Уплаченные налоги−740−390−350
Чистый операционный денежный поток3 7353 143592
Капитальные затраты−1 758−503−1 255
Выручка
Результат за 12 месяцев, млн $
10 732
1 пол. 2018, млн $
5 834
2 пол. 2017, млн $
4 898
Операционная прибыль
Результат за 12 месяцев, млн $
4 434
1 пол. 2018, млн $
2 723
2 пол. 2017, млн $
1 711

Денежные средства
Результат за 12 месяцев, млн $
3 438
1 пол. 2018, млн $
3 438
2 пол. 2017, млн $
Краткосрочные кредиты
Результат за 12 месяцев, млн $
118
1 пол. 2018, млн $
118
2 пол. 2017, млн $
Долгосрочные кредиты
Результат за 12 месяцев, млн $
9 150
1 пол. 2018, млн $
9 150
2 пол. 2017, млн $
Капитал
Результат за 12 месяцев, млн $
4 029
1 пол. 2018, млн $
4 029
2 пол. 2017, млн $

Амортизация
Результат за 12 месяцев, млн $
688
1 пол. 2018, млн $
350
2 пол. 2017, млн $
338
Обесценение нефинансовых активов
Результат за 12 месяцев, млн $
208
1 пол. 2018, млн $
6
2 пол. 2017, млн $
202
Операционный денежный поток
Результат за 12 месяцев, млн $
4 475
1 пол. 2018, млн $
3 533
2 пол. 2017, млн $
942
Уплаченные налоги
Результат за 12 месяцев, млн $
−740
1 пол. 2018, млн $
−390
2 пол. 2017, млн $
−350
Чистый операционный денежный поток
Результат за 12 месяцев, млн $
3 735
1 пол. 2018, млн $
3 143
2 пол. 2017, млн $
592
Капитальные затраты
Результат за 12 месяцев, млн $
−1 758
1 пол. 2018, млн $
−503
2 пол. 2017, млн $
−1 255

Для расчетов понадобится рыночная капитализация. В нашей гугл-таблице она подгружается из «Гугл-финансов» автоматически. В гугл-таблице можно посмотреть расчет мультипликаторов. Капитализация подгружается в рублях — ее нужно перевести в доллары. Я перевел ее в доллары по официальному курсу ЦБ. Внутри таблицы: данные основных конкурентов по добычи никеля, меди и палладия. Нужно сравнить результаты «Норникеля» — может, иностранный бизнес круче.

Расскажу, какие мультипликаторы и зачем считал.

EV, или Enterprise Value — стоимость компании. Формула: рыночная капитализация + сумма кредитов − денежные средства. Вы покупаете акции компании вместе с долгом.

EBITDA — идеальная прибыль компании, которая не учитывает налоги и расходы, не связанные с основной деятельностью. Формула: операционная прибыль + амортизация. По EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.

Чистый долг. Формула: краткосрочные и долгосрочные кредиты − денежные средства − деньги на депозитах. Чистый долг отличается от долга: в нем учитывают обязательства, по которым нужно платить проценты.

EV / CF, или EV to Cash Flow — отношение рыночной капитализации к денежной прибыли компании. Мультипликатор аналогичен по смыслу EV / EBITDA, но в EV / CF берется реальная денежная прибыль, а не бухгалтерская.

EV / EBITDA — показывает, за сколько лет компания окупит себя. Меньше 5 — возможно, компания недооценена. Раньше «Норникель» был самой дорогой добывающей компанией в мире, сейчас все изменилось. Компания стала дешевле, а доходность от дивидендов больше.

Чистый долг / EBITDA — показывает, за сколько идеальных прибылей можно погасить долг. Меньше 3 — у компании нет проблем с долгами. От этого мультипликатора зависит, сколько заплатят дивидендов. Сейчас все очень хорошо: пока значение ниже 1,8 — будут платить большие дивиденды. Следите за новостями «Норникеля» по будущим стройкам и покупкам — наверняка придется брать кредиты. Из-за этого мультипликатор может вырасти, а дивиденды снизятся.

CROIC — рентабельность инвестированного капитала. Для мультипликатора нужны показатели операционной прибыли и инвестированного капитала. Операционная прибыль — это доходы компании от основной деятельности без учета единоразовых прочих доходов. Инвестированный капитал — это сумма всех средств, которые были использованы в бизнесе. Хороший показатель — от 15%.

CROIC = Операционный денежный поток × (1 − ставка налога) / Инвестированный капитал

Ставка налога = Уплаченный налог / Операционный денежный поток до уплаты налогов

Инвестированный капитал = Капитал + Краткосрочные и долгосрочные кредиты и займы

Стоит ли инвестировать

Решать вам: цены на сырье выше прошлогодних, рубль падает. Полугодовая дивидендная доходность составит 7,1% — очень хороший результат для такой крупной компании.

Пока есть одно «но»: страх новых санкций — инвесторы могут перепугаться, как 9 апреля, и продавать акции короткое время. Еще письмо Белоусова негативно влияет на фондовый рынок: если так просто изъять у компании сверхприбыль — какой смысл инвестировать в бизнес?

Пока российский фондовый рынок штормит, почитайте про американские компании:

  1. У Dropbox убытки из-за сотрудников. Но на самом деле все хорошо.
  2. Apple заработал 11,5 млрд за квартал. Дивиденды платят каждый квартал.
  3. Прибыль Microsoft упала на 35%. Все из-за налогов.