OR Group (MCX: ORUP), ранее «Обувь России», управляет крупной розничной сетью, развивает собственный маркетплейс Westfalika, занимается микрофинансированием и владеет собственным производством обуви. В 2020 году компания провела ребрендинг и объявила о запуске собственной экосистемы онлайн-сервисов.

29 марта OR подвела финансовые итоги своей работы за 2020 год. По ним можно наблюдать падение выручки на 21% год к году и чистой прибыли на 67% и рост чистого долга на 8% — до рекордного уровня.

Предлагаю разобраться в причинах слабых результатов прошлого года.

Ситуация в отрасли

Непродуктовая розница оказалась в числе наиболее пострадавших секторов экономики из-за ограничительных мер на фоне распространения коронавируса. В апреле 2020 года вся розничная сеть OR была закрыта, из-за чего продажи компании упали до исторического минимума.

Компания начала постепенно восстанавливать работу своих розничных точек в мае, несмотря на ограничительные меры, а уже в июне продажи вернулись на докризисные уровни.

По итогам 2020 года розничная сеть холдинга впервые за долгие годы сократила количество собственных торговых точек с 763 до 665 магазинов. Количество магазинов по франшизе незначительно выросло: со 172 до 175. Розничная сеть сократилась более чем на 7% год к году, а торговая площадь собственных магазинов уменьшилась на 9%.

Для снижения зависимости от офлайн-продаж менеджмент компании начал развивать собственный онлайн-маркетплейс и финансовые сервисы и провел ребрендинг, эволюционировав из торговца обувью в универсального ретейлера с собственной экосистемой. В 2020 году компания обновила сайт своего бренда Westfalika, который теперь работает в формате маркетплейса. На сайте продаются товары OR и партнерских брендов в широком ассортименте.

Количество магазинов OR на 31 декабря

Собственные Франшиза Всего
2016 378 74 452
2017 422 113 535
2018 566 161 727
2019 736 172 908
2020 665 175 840
Собственные
2016
378
2017
422
2018
566
2019
736
2020
665
Франшиза
2016
74
2017
113
2018
161
2019
172
2020
175
Всего
2016
452
2017
535
2018
727
2019
908
2020
840

Торговая площадь собственных магазинов на 31 декабря, тысяч м²

2016 36,8
2017 40,1
2018 53,8
2019 61,9
2020 56,4
2016
36,8
2017
40,1
2018
53,8
2019
61,9
2020
56,4

Финансовые показатели

Выручка упала на 21% год к году — до 10,8 млрд рублей — из-за падения розничных и оптовых продаж во 2 квартале 2020 года на фоне ограничительных мер и снижения доходов населения.

Продажи. Около 42% выручки OR получила от розничных продаж через торговую платформу Westfalika. При этом доля онлайн-продаж в розничной торговле выросла до 20%. Менеджмент заявил, что в среднесрочной перспективе доля онлайн-продаж в рознице составит 50%.

Что касается двух других направлений бизнеса: оптовые продажи составили 33% и микрофинансирование — 25% от общей выручки.

Отдельно хочу отметить микрофинансовый сегмент OR, так как это направление выросло на 27% год к году и продолжает занимать большую долю в общих доходах компании.

Следом за падением объемов продаж снизилась и себестоимость реализации на 26% год к году — до 4,5 млрд рублей — из-за снижения совокупной стоимости реализованной продукции.

Коммерческие и административные расходы снизились на 8% год к году — до 3,5 млрд рублей — по причине снижения арендных платежей из-за сокращения количества розничных магазинов.

Кроме того, из-за экономического кризиса выросли риски невозврата кредитов клиентами, и менеджмент увеличил резервы по сомнительным кредитам с 0,5 до 0,8 млрд рублей.

Операционная прибыль компании упала на 39% год к году и впервые оказалась ниже 2 млрд рублей.

Финансовые доходы OR упали на 20% год к году из-за уменьшения полученных процентов по выданным займам, а финансовые расходы выросли на 9% из-за увеличения расходов на выплату процентов по облигациям на 51% год к году. За 12 месяцев 2020 года сумма краткосрочных облигационных займов выросла в 4 раза и составила 3,3 млрд рублей.

Чистая прибыль по результатам прошлого года упала в три раза год к году и составила 0,6 млрд рублей. Так мало компания не зарабатывала еще никогда в своей публичной истории.

Структура выручки OR в 2020 году

Торговая платформа Westfalika 42%
Оптовая реализация товаров 33%
Микрофинансирование 25%
Торговая платформа Westfalika
42%
Оптовая реализация товаров
33%
Микрофинансирование
25%

Динамика финансовых показателей, млрд рублей

Выручка Операционная прибыль Чистая прибыль
2016 10 2,3 1,2
2017 10,8 2,5 1,3
2018 11,6 2,6 1,3
2019 13,7 3,2 1,7
2020 10,8 2 0,6
Выручка
2016
10
2017
10,8
2018
11,6
2019
13,7
2020
10,8
Операционная прибыль
2016
2,3
2017
2,5
2018
2,6
2019
3,2
2020
2
Чистая прибыль
2016
1,2
2017
1,3
2018
1,3
2019
1,7
2020
0,6

Долги

Чистый долг OR вырос на 8% год к году — до рекордных 12,6 млрд рублей — за счет роста долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов. Компания сократила общую сумму займов у банков на 5% — до 9,3 млрд рублей, но увеличила облигационные займы сразу на 41% — до 3,8 млрд рублей. Из них 87% составили краткосрочные облигации со сроком погашения до года.

При этом уровень долговой нагрузки, который бизнес рассчитывает исходя из коэффициента «чистый долг / EBITDA», вырос с 3,3 до 5,5, на что, кроме всего прочего, повлияло падение показателя EBITDA на 36% из-за снижения выручки от продаж.

Еще один риск — существенный рост запасов компании на протяжении последних лет. По итогам 2020 года запасы готовой продукции и товаров для перепродажи выросли на 27% — до 18,2 млрд рублей. Эта сумма более чем в 32 раза превышает чистую прибыль холдинга за прошедший год.

Хорошо, если в будущем спрос вырастет и компании удастся продать весь этот товар по расчетным ценам или даже дороже. Но есть риск, что запасы готовой продукции переоценят в сторону понижения.

Основным товаром для OR, несмотря на ребрендинг, все еще остается обувь, которая может терять в цене, если модель выходит из моды. Чем дольше товар лежит на складе, тем выше риск, что его не получится продать по выгодной цене. Компания оценивает свои запасы более чем в 18 млрд рублей, но сколько денег можно выручить на продаже складских запасов на самом деле, спрогнозировать сложно. Не исключено, что в какой-то момент менеджмент произведет переоценку справедливой стоимости запасов готовой продукции, и тогда в отчетности может возникнуть существенный убыток из-за неденежных списаний.

Динамика чистого долга, млрд рублей

2016 7
2017 4,7
2018 8,4
2019 11,7
2020 12,6
2016
7
2017
4,7
2018
8,4
2019
11,7
2020
12,6

Динамика коэффициента «чистый долг / EBITDA»

2016 2,8
2017 1,7
2018 2,9
2019 3,3
2020 5,5
2016
2,8
2017
1,7
2018
2,9
2019
3,3
2020
5,5

Дивиденды

Дивидендная политика компании не обновлялась с сентября 2017 года. В этом документе нет четких критериев по размеру начисляемых дивидендов, но компания платила около 20% от чистой прибыли по МСФО до 2019 года.

В мае 2020 года совет директоров принял решение отказаться от выплаты дивидендов по итогам 2019 года из-за ограничительных мер и ухудшения финансового положения компании.

Вероятно, по итогам 2020 года компания тоже откажется от выплат акционерам, учитывая высокий уровень долговой нагрузки.

Дивиденды на акцию OR Group

2018 2,32 Р
2019 2,36 Р
2020 Р
2018
2,32 Р
2019
2,36 Р
2020
Р

Что в итоге

В 2020 году OR Group показала слабые финансовые результаты. Это неудивительно, учитывая все сложности, с которыми столкнулся бизнес в этот период. Фактически менеджмент был вынужден начать ускоренную трансформацию компании в условиях кризиса непродуктового розничного ретейла.

Долг компании достиг рекордного уровня, и динамика последних лет выглядит удручающе. Коэффициент «чистый долг / EBITDA» достиг 5,5. Это один из самых высоких уровней долговой нагрузки для российских публичных компаний, и говорит он о высоком риске для финансовой устойчивости бизнеса.

Вопрос в том, сумеет ли менеджмент справиться с трудностями и своевременно завершить преобразование компании в одну из крупнейших в России торговых платформ. А пока что инвестиции в OR выглядят рискованными.