Эта статья — продолжение цикла про индустрию безналичных платежей. Ранее я разбирал основные сегменты в этой отрасли и бизнес Visa — крупнейшей компании из этой сферы. Теперь настала очередь основного конкурента Visa, компании Mastercard. Ее акции выросли более чем в 70 раз с момента IPO в 2006 году и однозначно заслуживают внимания.

Бизнес Mastercard очень похож на бизнес Visa. У компании такая же бизнес-модель, те же риски, конкуренты и возможности для дальнейшего роста. Даже история Mastercard очень похожа: она тоже была создана американскими банками и долгое время находилась под их контролем, пока не провела IPO в 2006 году. Поэтому сразу перейду к сравнению компаний.

Финансовые показатели Mastercard и Visa

Выручка Mastercard состоит из четырех типов услуг:

  1. Domestic assessments — платежи за доступ к платежной системе Mastercard. Их величина зависит от объема совершаемых транзакций.
  2. Transaction processing — платежи за обработку транзакций. Их величина зависит от количества операций.
  3. Cross-border volume fees — доход от международных транзакций и операций по конвертации валют.
  4. Other revenue — прочая выручка.

Часть выручки Mastercard возвращает клиентам в качестве бонусов, это называется rebates and incentives. В сумме первые четыре статьи формируют валовую выручку, а за вычетом бонусов — чистую выручку.

Структура доходов двух компаний почти идентичная, только сегменты называются немного иначе. Мы можем их сравнить.

Единственная статья доходов, которая значительно отличается у Mastercard по сравнению с Visa, — other revenue. У Mastercard она в 3 раза больше, так как туда входят различные консалтинговые и аналитические услуги, которые компания оказывает своим клиентам. Visa не фокусируется на этом направлении бизнеса.

Также можно заметить, что Mastercard возвращает более высокую долю выручки своим клиентам в качестве бонусов. Возможно, так компания борется за клиентов.

Прибыль и свободный денежный поток у Mastercard ниже, чем у Visa. Маржинальность бизнеса Mastercard — 42%, Visa — 53%. Это значит, что с доллара выручки у Mastercard остается 0,42 доллара прибыли. Оба показателя очень высокие, но маржинальность Mastercard ниже из-за более высоких бонусов клиентам и консалтингового направления, которое имеет более низкую маржу по сравнению с платежными сервисами.

У Mastercard небольшой долг, который компания может почти полностью погасить из денежных средств на своих счетах, у Visa аналогичная ситуация. Обе компании тратят свободные деньги на обратный выкуп акций и выплату небольших дивидендов. Годовая дивидендная доходность акций Mastercard — 0,47%, Visa — 0,56%.

Рост выручки и прибыли Mastercard за последние 9 лет был немного ниже, чем у Visa. За точку отсчета я взял 2009 год, так как в 2008 году у Mastercard были большие разовые расходы из-за судебных исков, которые исказили показатели. У Visa темпы роста немного завышены из-за приобретения Visa Europe в 2016 году, поэтому в целом можно сказать, что бизнес обеих компаний растет примерно одинаковыми темпами. В последнее время Mastercard растет немного быстрее: за прошедшие 12 месяцев ее выручка выросла на 13% против 11,2% у Visa.

Как Mastercard и Visa поделили рынок

Наиболее значимое различие между Visa и Mastercard — структура их выручки по регионам.

Наибольшее преимущество у Visa в США и Южной Америке: объем транзакций в два раза больше, чем у Mastercard. Чуть меньший отрыв в Канаде. В сумме эти регионы приносят Mastercard только 40% выручки по сравнению с 49% у Visa. В Европе, Азии и Африке отставание Mastercard значительно меньше. Правда, компании немного по-разному делят эти регионы в своей отчетности, поэтому их сложно сравнить напрямую.

В США и Канаде темпы роста обеих компаний примерно равны. Банковские карты там уже широко распространены, и отвоевать долю рынка у Visa будет сложнее. В то же время и на этом направлении у Mastercard есть успехи: кредитная карта Apple, которую начали выпускать в партнерстве с Goldman Sachs в августе этого года, работает через сеть Mastercard.

Эта статья могла быть у вас в почте
Подпишитесь на Инвестник — рассылку для инвесторов, и получайте письмо с главными новостями каждый понедельник
💎💎💎💎💎

На остальных рынках объем транзакций через сеть Mastercard вырос значительно сильнее за последний год. Возможно, более агрессивная бонусная программа Mastercard дает плоды на развивающихся рынках и позволяет компании успешнее бороться за новых клиентов из-за слабого проникновения кредитных и дебетовых карт в большинстве стран. В Европе более быстрый рост Mastercard можно объяснить тем, что Visa относительно недавно приобрела европейский бизнес и пока находится в процессе его интеграции, что осложняет его развитие.

Оценка Visa и Mastercard

Бизнес обеих компаний нравится инвесторам, в итоге мультипликаторы P / E компаний выше среднего по рынку. P / E — отношение цены акции к прибыли компании, а среднее по рынку берется из акций, входящих в индекс S&P 500.

Аналитики более оптимистичны в отношении бизнеса Mastercard. В ближайшие 3 года прибыль Mastercard будет расти в среднем на 21,4%, а показатель Visa — только на 14,7%. Прибыль в расчете на одну акцию у обеих компаний будет расти на 2 п. п. в год быстрее за счет обратного выкупа акций.

Темпы роста выручки, по прогнозам, будут примерно сопоставимыми. Инвесторы рассчитывают, что маржинальность бизнеса Mastercard вырастет и достигнет уровня Visa. Сокращение издержек позволит Mastercard наращивать прибыль быстрее, чем Visa, — отсюда разница в прогнозах аналитиков.

Прибыль Mastercard в 2018 году снизилась из-за разовых расходов: 1,1 млрд долларов из-за судебных исков. Visa в том же году заплатила по судебным искам больше, но из-за нестандартной акционерной структуры обычные держатели акций не пострадали. Пока судебные расходы не отражаются в отчетности компании, но в любом случае эти суммы не слишком большие для такого крупного бизнеса.

Я не сомневаюсь, что бизнес Mastercard и Visa продолжит расти в ближайшие годы. Доля безналичных платежей увеличивается с каждым годом, и обеим компаниям это выгодно. Кроме того, бизнес Visa и Mastercard отлично защищен от конкуренции за счет огромных барьеров для входа на рынок новых игроков.

Бизнес Mastercard и Visa не слишком изменился за последние годы, но инвесторы стали оценивать компании выше. В 2012 году мультипликатор P / E обеих компаний равнялся 20, а в 2015—2016 годах — около 28. Это значит, что цена акций в последние годы росла значительно быстрее финансовых показателей компаний. Средние мультипликаторы компаний из индекса S&P 500 тоже выросли за это время: в 2012 году показатель составлял около 15, в 2015 году — 20.

Mastercard и Visa всегда торговались со значительной премией к рынку, но в последнее время она увеличилась. Сейчас мультипликаторы обеих компаний находятся на исторических максимумах.

Стоит ли покупать акции Mastercard и Visa

Mastercard и Visa — очень привлекательные бизнесы, которые приносят высокую прибыль, достаточно быстро растут и фактически защищены от конкуренции. Основной риск для компаний — различные санкции со стороны регуляторов, если те посчитают, что компании злоупотребляют своим почти монопольным положением. А это потенциальные штрафы и снижение прибыли.

Компании оценены выше рынка: мультипликатор P / E Mastercard и Visa значительно выше средних. В последние годы разрыв увеличивается, и отношение цены акции к прибыли у обеих компаний близко к историческим максимумам.

Вероятный сценарий: рост акций обеих компаний на 10—15% в год пропорционально росту финансовых показателей. Больший рост акций потребует либо ускоренного роста бизнеса, либо будет связан с дальнейшим увеличением уже и так достаточно высоких мультипликаторов. Первый сценарий маловероятен, второй — рискован.

Исторически акции Mastercard росли немного быстрее, чем акции Visa. Но мультипликаторы Mastercard уже значительно выше при исторически равных значениях у обеих компаний.

Определить, какая из компаний покажет лучшую динамику в будущем, крайне сложно. Аналитики прогнозируют, что выручка компаний будет расти примерно одинаковыми темпами, а прибыль будет быстрее увеличиваться у Mastercard за счет роста рентабельности бизнеса, которая сейчас ниже, чем у Visa.

Если вы верите в рост платежных сервисов, то можно купить акции обеих компаний. Так вы точно не ошибетесь, так как конкурентов фактически нет.

Бизнес обеих компаний достаточно стабилен. Даже в случае глобального кризиса Mastercard и Visa пострадают в меньшей степени, чем многие другие компании.

Акции Visa мне кажутся более интересными. Их P / E ниже, чем у Mastercard, и бета-коэффициент тоже: 0,82 против 0,88, то есть при коррекции рынка акции Visa, предположительно, упадут не так сильно. У Visa и Mastercard сопоставимый потенциал роста, но риск при покупке акций Visa немного ниже.

В любом случае решать вам.