14 декабря на Московской бирже произошел вторичный листинг глобальных депозитарных расписок люксембургской компании O’Key Group SA (LSE, MOEX: OKEY) — холдинговой компании продуктового ретейлера «Окей». На Лондонской бирже компания торгуется с ноября 2010 года.

О компании

ГК «Окей» — седьмой по выручке продуктовый ретейлер на российском рынке. Основана в 2002 году. На конец 2020 года в сети было 77 гипермаркетов под брендом «Окей» и 118 дискаунтеров под брендом «Да!». Магазины компании представлены по всей стране, большая часть находится в Северо-Западном и Центральном регионах России.

Сеть гипермаркетов «Окей». Общая торговая площадь — почти 520 тысяч квадратных метров. Чуть больше половины магазинов находится в крупных торговых центрах, остальные — отдельно стоящие.

«Окей» позиционирует себя как сеть современных комфортных магазинов с высококачественными продуктами по приемлемым ценам. Основная ставка делается на продукты категорий fresh и ultra fresh и продукты собственных торговых марок. Суммарная доля продуктов fresh, ultra fresh, овощей и фруктов в объеме продаж — более 40%, а продуктов собственных торговых марок — 8,1%.

В октябре 2020 года компания запустила новую концепцию гипермаркетов. Основные изменения: увеличение на 50% торговой площади под продукты категорий fresh и ultra fresh, уменьшение на 80% площади под непродовольственные товары, обустройство комфортабельных зон кафе, переосмысление ассортимента и принципов выкладки товаров.

Также в сети активно используются цифровые технологии: самостоятельная система сканирования, программа лояльности, персонализированные предложения, цифровой сомелье. Компания запустила мобильное приложение еще в 2016 году. Естественно, в 2020 году оно стало особенно актуальным: за 9 месяцев рост онлайн-продаж год к году составил 30%, а суммарно доля онлайн-продаж достигла 45%. У «Окея» есть собственная служба доставки, а в 2020 году также заключили соглашения с сервисами iGooods и «Сбермаркет».

По итогам 9 месяцев 2020 года выручка выросла на 2,8%, трафик упал на 13,7%, но зато средний чек вырос на 19,1%.

Сеть дискаунтеров «Да!». Общая торговая площадь — около 80 тысяч квадратных метров. Три четверти магазинов находятся в Московском регионе, остальные — в соседних областях.

«Да!» делает упор на продукты собственных торговых марок и высококачественные продукты категории fresh — 50 и 40% в объеме продаж. За счет сравнительно небольшого ассортимента, собственной логистической инфраструктуры и отлаженных процессов получается снижать операционные затраты.

Сеть активно расширяется, и за ней растет доля в выручке группы компаний: если в 2018 году она составляла 8,4%, то за 9 месяцев 2020 года поднялась уже до 15,2%. Компания планирует даже увеличить темпы и открывать по 30—50 дискаунтеров в год, чтобы через несколько лет достигнуть своей цели по доле 40% от общей выручки группы.

По итогам 9 месяцев 2020 года выручка существенно выросла — на 29,6%, при этом трафик вырос всего лишь на 3,4%, а вот средний чек — на целых 25,4%.

Выручка крупнейших продуктовых ретейлеров России в 2019 году в миллиардах рублей

X5 Retail Group: «Пятерочка», «Перекресток», «Карусель», «Чижик»1734
«Магнит»1369
«ДКБР Мега Ритейл Групп Лимитед»: «Дикси», «Бристоль», «Красное и белое», «Виктория», «Мегамарт», «Первым делом»805
«Лента»418
«Ашан ритейл Россия»254
Metro Cash & Carry208
ГК «Окей»: «Окей», «Да!»165
X5 Retail Group: «Пятерочка», «Перекресток», «Карусель», «Чижик»
1734
«Магнит»
1369
«ДКБР Мега Ритейл Групп Лимитед»: «Дикси», «Бристоль», «Красное и белое», «Виктория», «Мегамарт», «Первым делом»
805
«Лента»
418
«Ашан ритейл Россия»
254
Metro Cash & Carry
208
ГК «Окей»: «Окей», «Да!»
165

Количество магазинов сети

«Окей»«Да!»
20167454
20177867
20187882
201978100
202077118
«Окей»
2016
74
2017
78
2018
78
2019
78
2020
77
«Да!»
2016
54
2017
67
2018
82
2019
100
2020
118

Финансовые показатели

Выручка в последние годы стагнирует, прибыль сменяется убытком. Если конкретнее посмотреть финансовые результаты, то окажется, что во многом причина убытков в курсовых разницах, которые образуются при девальвации рубля из-за переоценки — помимо прочего, по договорам аренды — той части долга, который номинирован в валюте.

Компания ежегодно платит дивиденды со времен IPO на Лондонской бирже. Около четверти акций находятся в свободном обращении, остальными владеет трио сооснователей, при этом ни у кого из них нет контрольного пакета.

Выручка и прибыль компании в миллиардах рублей

ВыручкаЧистая прибыль
2016175,5−0,14
2017177,53,17
2018161,3−0,60
2019165,10,75
2020, 6 месяцев85,1−0,90
Выручка
2016
175,5
2017
177,5
2018
161,3
2019
165,1
2020, 6 месяцев
85,1
Чистая прибыль
2016
−0,14
2017
3,17
2018
−0,60
2019
0,75
2020, 6 месяцев
−0,90

Выплаченные дивиденды и дивидендная доходность

Выплаченные дивиденды, млн долларовДивидендная доходность
201623,03,8%
201724,73,7%
201833,34,7%
201915,23,6%
20207,63,2%
Выплаченные дивиденды, млн долларов
2016
23
2017
24,7
2018
33,3
2019
15,2
2020
7,6
Дивидендная доходность
2016
3,80%
2017
3,70%
2018
4,70%
2019
3,60%
2020
3,20%

Структура акционерного капитала

АкционерДоля владения
Nisemax Co Limited. Бенефициары — сооснователи компании Дмитрий Коржев и Дмитрий Троицкий44,8%
Gsu Limited. Бенефициар — сооснователь компании Борис Волчек29,5%
Free float25,7%
Nisemax Co Limited. Бенефициары — сооснователи компании Дмитрий Коржев и Дмитрий Троицкий
44,8%
Gsu Limited. Бенефициар — сооснователь компании Борис Волчек
29,5%
Free float
25,7%

Почему акции могут вырасти

Участие в возможной консолидации. На рынке продуктового ретейла есть два ярко выраженных лидера: X5 Retail Group и «Магнит». Возможно, кто-то из них решит еще больше укрепить свои позиции, купив весь бизнес ГК «Окей» или его часть. Такое уже случалось: в 2017 году ГК «Окей» продала свою сеть супермаркетов X5 Retail Group.

Еще более вероятным покупателем видится компания «Лента». В 2019 году у нее сменился крупнейший акционер — теперь им стал один из богатейших людей России Алексей Мордашов. Вполне вероятно, что у него есть большие амбиции относительно развития своего нового бизнеса. «Лента» — крупнейшая сеть гипермаркетов в стране, так что магазины «Окей» органично вольются в основную сеть. Также возможен вариант не с поглощением, а с объединением, как, например, сделали в том же 2019 году «Красное и белое», «Дикси» и «Бристоль».

Успехи сети дискаунтеров. Из-за пандемии и последовавшего за этим кризиса доходы населения упали, и это способствует росту популярности формата дискаунтеров, так что для сети «Да!» сейчас хорошая конъюнктура. Хорошие результаты сети по росту количества магазинов и выручки и увеличивающаяся доля в финансовых показателях группы делают значительный вклад в развитие бизнеса. Сеть «Да!» — это основной драйвер роста группы.

Защитный сектор. Продуктовый ретейл — это защитный сектор, так что, если в ближайшем будущем нас ждет какой-нибудь очередной биржевой кризис, представители именно этого сектора — одни из тех немногих, кто должен в меньшей степени почувствовать кризис на своих котировках. Возможно, инвесторы, которые боятся биржевого кризиса, заранее начнут скупать акции компаний из защитных секторов.

Почему акции могут упасть

Высококонкурентный сектор. Кроме традиционных продуктовых ретейлеров, среди которых ГК «Окей» далеко не самый крупный, есть мультикатегорийные онлайн-ретейлеры: Ozon, Wildberries, — которые торгуют и продуктами питания, сервисы доставки продуктов «Яндекс-лавка», «Самокат» и другие. А где высокая конкуренция — там большие капитальные и операционные затраты и низкая итоговая маржа.

Проблемы сети гипермаркетов. Выручка сети гипермаркетов «Окей» стагнирует, и это вряд ли можно списать на неэффективность конкретной сети: это проблемы самого сегмента, потому как гипермаркеты выходят из моды. Большое количество магазинов шаговой доступности и онлайн-игроков в последние годы активно перетягивали покупателей на себя, и они перестали так же охотно ездить в огромные гипермаркеты. Как итог — трафик в них упал.

Это заметили все основные игроки — и стали закрывать, переоборудовать в супермаркеты или просто перестали открывать новые гипермаркеты, и их количество начало уменьшаться. Если в первой половине десятилетия в России прибавлялось около 100 гипермаркетов в год, то далее темп прироста замедлился — и в итоге перешел к стагнации и убыванию. Ну а уж во времена пандемии тенденции преимущественных походов в ближайшие к дому магазины и заказа онлайн-доставки еще более усилились.

Не очень хорошие мультипликаторы. У компании не самые привлекательные мультипликаторы: довольно существенная долговая нагрузка, небольшая рентабельность собственного капитала, недешевая оценка. При этом неплохие показатели за 2017 год — во многом из-за прибыли от продажи супермаркетов X5 Retail Group. Ну а уж в сравнении с публичными конкурентами по сектору мультипликаторы выглядят еще менее привлекательными.

Отсутствие дивидендной политики. Несмотря на то что компания ежегодно на протяжении многих лет платит дивиденды, четкой и понятной дивидендной политики, которая давала бы некоторую определенность насчет размера дивидендов, нет.

Количество гипермаркетов в России

2010544
2011647
2012734
2013833
2014937
20151040
20161121
20171160
20181165
20191150
2010
544
2011
647
2012
734
2013
833
2014
937
2015
1040
2016
1121
2017
1160
2018
1165
2019
1150

Мультипликаторы ГК «Окей» по годам

P / EROE, %Net debt / EBITDA
2016УбытокУбыток2,68
201712,260,03,06
2018УбытокУбыток2,97
2019, 6 месяцев23,15,01,86
2020, 6 месяцевУбытокУбыток2,3
P / E
2016
Убыток
2017
12,2
2018
Убыток
2019, 6 месяцев
23,1
2020, 6 месяцев
Убыток
ROE, %
2016
Убыток
2017
60
2018
Убыток
2019, 6 месяцев
5
2020, 6 месяцев
Убыток
Net debt / EBITDA
2016
2,68
2017
3,06
2018
2,97
2019, 6 месяцев
1,86
2020, 6 месяцев
2,3

Мультипликаторы публичных продуктовых ретейлеров за 2019 год

P / EROE, %Net debt / EBITDAEV / EBITDA
X5 Retail Group25,925,50,974,53
«Магнит»32,59,12,118,81
«Лента»8,8314,32,585,45
«Окей»УбытокУбыток1,863,1
X5 Retail Group
P / E
25,9
EV / EBITDA
4,53
ROE, %
25,5
Net debt / EBITDA
0,97
«Магнит»
P / E
32,5
EV / EBITDA
8,81
ROE, %
9,1
Net debt / EBITDA
2,11
«Лента»
P / E
8,83
EV / EBITDA
5,45
ROE, %
14,3
Net debt / EBITDA
2,58
«Окей»
P / E
Убыток
EV / EBITDA
3,1
ROE, %
Убыток
Net debt / EBITDA
1,86

В итоге

ГК «Окей» активно развивает популярный формат дискаунтеров, переосмысляет формат своих гипермаркетов и уже давно использует цифровые технологии. Но основной бизнес компании относится к увядающему формату гипермаркетов, а сам сектор крайне конкурентен. К тому же немаленький долг и регулярная выплата дивидендов не дает компании вкладывать в развитие больше денег. В итоге финансовые показатели «Окея» стагнируют. Непонятно, перетянет ли тренд роста показателей дискаунтеров или же тренд увядания гипермаркетов — а может, компания так и продолжит стагнировать.

ГК «Окей» стоит дешевле своих публичных конкурентов, но кажется, что это оправданно, так как они крупнее и эффективнее. Наверно, лучшим вариантом для акционеров будет покупка компании кем-то более крупным или участие в консолидации: это может вызвать серьезный рост котировок или дать акционерам акции уже более крупной объединенной компании.