Re-IPO «Европлана»: лизинговая компания снова появится на Мосбирже

29 марта лизинговая компания «Европлан» проведет повторное IPO на Мосбирже.

Проанализируем ее бизнес и инвестиционную привлекательность.

«Европлан» (MOEX: LEAS) — крупная лизинговая  компания, работает в основном в сфере автотранспорта.

Ее основной продукт — финансовый лизинг. В материалах для инвесторов «Европлан» довольно подробно объясняет его суть. Сначала компания, как крупный покупатель автотранспорта, приобретает его со скидкой 5—15%, затем при заключении договора лизинга получает аванс от клиента или субсидию от Минпромторга в среднем в размере 10—20% стоимости транспортного средства. Далее клиент — его еще называют лизингополучателем — ежемесячно платит «Европлану».

По окончании договора есть два варианта: клиент выплачивает выкупной платеж, обычно около 2% стоимости автомобиля, и становится владельцем или же возвращает автомобиль компании и может взять в лизинг новое транспортное средство. «Европлан» приводит данные, что за 30 месяцев возвращает значительную часть инвестиций в автомобиль, при этом транспортное средство сохраняет до 70% своей стоимости. Так как компания на период лизинга выступает владельцем транспортного средства, при длительной просрочке лизинговых платежей она без суда может изъять его у лизингополучателя.

Небольшой процент договоров предусматривает не финансовый, а операционный лизинг. Его основное отличие заключается в том, что даже после окончания договора лизинговая компания остается владельцем объекта лизинга.

Попутно «Европлан» оказывает клиентам много дополнительных услуг. Компания может помочь с выбором транспортного средства, затем — с его регистрацией и доставкой. С помощью партнеров «Европлан» предоставляет страховые услуги. К ним относятся как стандартные продукты вроде каско, ОСАГО, страхования жизни, так и более специфические: защита водителя, страхование шин и дисков, платежей, GAP-страхование  .

Еще лизингополучатель может купить у «Европлана» техническое обслуживание, топливные карты, шинный сервис, программы помощи на дорогах. А затем «Европлан» может помочь клиенту продать автомобиль с помощью программы трейд-ина. Кроме того, в список дополнительных услуг могут входить консультации по бухгалтерским и юридическим вопросам, отсрочка платежей.

Такой широкий набор дополнительных услуг — сильная сторона компании. Это позволяет ей делать комплексное, более интересное для клиента предложение с учетом скидок от партнеров и возможности включения дополнительных услуг в договор лизинга, что помогает возвращать НДС за них.

У компании есть большая сеть из 85 офисов в 67 регионах России, более 4 тысяч дилерских центров по всей стране и два контакт-центра.

Операционные показатели «Европлана» говорят о хорошей динамике: растет количество клиентов, в том числе повторных, и их лояльность. Также увеличились количество договоров за период и среднее число услуг в договоре. Количество партнеров несколько сократилось в 2022 году из-за ухода многих иностранных компаний с российского рынка, но в 2023 году «Европлан» нашел многим из них замену.

Также стоит отметить хорошую диверсификацию лизингового портфеля компании сразу по нескольким параметрам. Если смотреть по типам предметов лизинга, то основная доля приходится на коммерческий автотранспорт, легковые автомобили и самоходную технику. С географической точки зрения основная часть лизингового портфеля относится к Москве, Центральной России и Поволжью.

Значительная часть лизингового портфеля — более 82% — приходится на компании с выручкой менее 0,8 млрд рублей, то есть на малый бизнес. Также стоит отметить очень низкую концентрацию лизингового портфеля «Европлана» по клиентам. Так, по итогам 2023 года на долю крупнейшего лизингополучателя приходилось всего лишь 0,4%, на 10 крупнейших — 3%, а на 50 — 8%.

Вслед за ростом операционных показателей хорошим темпом росли и финансовые. Так, чистые процентные доходы в 2023 году составили 17,7 млрд рублей против 10,9 млрд рублей в 2021 году — среднегодовой рост на 27%.

Чистые непроцентные доходы прибавили еще больше — в среднем 38% в год, с 6,8 до 12,8 млрд рублей с 2021 по 2023. Этому способствовал как рост бизнеса в целом, так и увеличение продаж дополнительных услуг лизингополучателям. На этом фоне чистая прибыль выросла с 8,7 до 14,8 млрд рублей с 2021 по 2023, то есть на 31% в среднем за год.

Такими же темпами рос и капитал «Европлана»: за этот же период он увеличился с 26,1 до 44,7 млрд рублей. А активы выросли с 2021 по 2023 год с 171 до 264,7 млрд рублей, то есть на 25% в среднем за год. Чистые инвестиции в лизинг росли со среднегодовым темпом 27%, увеличившись с 144,6 млрд рублей в 2021 году до 229,7 млрд рублей в 2023.

Компания фондируется как за счет банковских кредитов, так и за счет облигаций. В частности, мы упоминали ее ценные бумаги летом 2023 года в материале про облигации лизинговых компаний. Сейчас в обращении находятся 11 выпусков облигаций «Европлана».

Кстати, компания старается привлекать деньги под фиксированный процент, поэтому если кредит все же берут под плавающую ставку, то «Европлан» пользуется инструментами хеджирования — например, процентным свопом  .

Компанию основали в 1999 году, в 2000-х в состав акционеров вошли крупные международные фонды: Baring Vostok и Capital International. Летом 2015 года 100% акций компании приобрели акционеры «Бинбанка» — семья Гуцериевых — Шишхановых.

В декабре того же года «Европлан» провел IPO на Мосбирже — разместил около 25% акций. А в 2016 году ключевые акционеры решили создать на базе компании крупный публичный финансовый холдинг, консолидировав в нем свои небанковские активы.

В декабре того же года провели SPO «Европлана», часть допэмиссии выкупила семья Гуцериевых — Шишхановых за счет внесения 100% акций НПФ «Сафмар» и 49% страховой компании «ВСК». Позже лизинговую компанию выделили в отдельное акционерное общество, а сам холдинг переименовали в «Сафмар Финансовые инвестиции».

С тех пор принципиальных изменений не было: холдинг еще раз переименовался в SFI («Эсэфай»), до момента повторного IPO «Европлана» он владеет 100% акций лизинговой компании — 120 млн акций номиналом 1 ₽, — а конечным бенефициаром холдинга выступает Саид Гуцериев.

21 марта Мосбиржа объявила о включении акций «Европлана» в первый уровень листинга. А на следующий день компания объявила ценовой диапазон в 835—875 ₽ за акцию. Это соответствует капитализации «Европлана» в размере от 100 до 105 млрд рублей. Итоговую цену размещения установит единственный акционер после сбора заявок.

В рамках IPO SFI предложит до 15 млн акций «Европлана», то есть в свободном обращении может оказаться до 12,5% акционерного капитала. При этом 1,5% из них будут использоваться в качестве стабилизационного пакета в течение 30 дней после размещения.

IPO может стать одним из крупнейших в последнее время: компания может привлечь до 13 млрд рублей. Кстати, холдинг, компания и аффилированные с ними лица приняли на себя стандартные обязательства по ограничению продажи акций «Европлана» в течение 180 дней после размещения.

В пресс-релизе об объявлении ценового диапазона компания также заявила, что получила предложения на более чем 50% объема IPO от институциональных инвесторов.

«Европлан» уже несколько лет выплачивает дивиденды своим акционерам. В целом дивиденды росли следом за ростом финансовых показателей компании. Стоит учитывать, что «Европлан» уже сделал выплаты за первое полугодие и девять месяцев 2023 года. Общая сумма — 3,8 млрд рублей.

А перед IPO компания утвердила дивидендную политику. Согласно ее положениям, «Европлан» планирует выплачивать дивиденды не реже раза в год в размере не менее 50% чистой прибыли.

Но есть и оговорки про то, что выплата дивидендов должна учитывать ожидаемый рост бизнеса и не должна приводить к снижению достаточности капитала компании ниже уровня, необходимого для соблюдения регуляторных требований с запасом.

Растущая компания в растущем секторе. «Европлан» демонстрирует хорошие темпы роста бизнеса и не планирует останавливаться на достигнутом. Стратегия компании заключается в постепенном переходе от финансового лизинга как основного продукта к модели предоставления автомобиля как услуги и операционному лизингу.

Также планируется дальнейшее расширение пакета дополнительных услуг: страхование, топливная программа, мойка, техническое обслуживание и другие.

Согласно прогнозам рейтингового агентства «Эксперт РА», рынок лизинга автотранспорта будет расти до 2027 года с CAGR  15% и в итоге превысит 3,1 трлн рублей по объему сделок.

Агентство называет основными факторами роста рынка автолизинга развитие сервисов такси и каршеринга, рост спроса на легковые и коммерческие автомобили со стороны малого и среднего бизнеса, реализацию крупных инфраструктурных проектов и увеличение грузоперевозок, необходимость обновления автопарка на фоне растущего среднего возраста легковых автомобилей в стране.

Кроме того, «Европлан» в материалах для инвесторов отмечает, что рынок автолизинга для физических лиц практически не развит из-за особенностей налогового регулирования. Вместе с тем при изменениях в налоговом законодательстве у него есть огромный потенциал роста.

Видное место в секторе. По итогам 2023 года «Европлан» занял шестое место по объему нового бизнеса и размеру лизингового портфеля среди всех компаний. Если же смотреть только сегмент автолизинга, то там «Европлан» занимает третье место с долей рынка 9,3%. То есть компания — один из лидеров своего сегмента.

Хорошие мультипликаторы. У компании нет публичных аналогов, но с некоторой натяжкой ее бизнес можно сравнить с банковским: лизинговая деятельность также относится к финансовой и ее можно описать как привлечение денег с последующей выдачей залогового кредита.

На Мосбирже торгуются акции нескольких крупных банков. Если сравнить мультипликаторы «Европлана» с мультипликаторами банков, то они выглядят очень неплохо: по рентабельности и маржинальности компания превосходит большинство упомянутых банков. Оценку «Европлана» по мультипликатору P / E вряд ли можно считать дешевой, но и дорогой с учетом эффективности и темпов роста бизнеса ее назвать не получается.

Если же рассматривать форвардный мультипликатор P / E — отношение капитализации на IPO к предполагаемой прибыли за 2024 год, — то, согласно оценке аналитиков Тинькофф Инвестиций, он составляет 6,8× — против медианного и скорректированного с учетом ROE значения 6,6× для эффективных публичных банков: Сбера, «Совкомбанка» и «ТКС-холдинга». То есть и по этим числам оценка довольно привлекательная.

Также стоит отметить, что «Европлан» может похвастаться низкой стоимостью риска — отношением изменения резервов под ожидаемые кредитные убытки к среднему размеру портфеля — она всего лишь 0,89%. Во многом причина этого — бизнес-модель, подразумевающая ликвидный залог.

Кроме того, компания демонстрирует достаточность капитала с большим запасом к нормативу: так, по итогам 2023 года она составила 20,2% при нормативе в 6%.

Дивиденды. Остаток дивиденда за 2023 год можно ожидать в размере 3,6 млрд рублей, что даст дивидендную доходность к цене IPO около 3,5%, а суммарная выплата за год с учетом сделанных до размещения получится около 7%. Очень достойно для компании, которая показывает высокие темпы роста бизнеса.

Неплохая конъюнктура. Большинство последних IPO на Мосбирже прошли довольно успешно — по верхним границам ценовых диапазонов с дальнейшим ростом котировок. Вполне возможно, что на волне таких результатов многие инвесторы решат поучаствовать и в размещении «Европлана».

Кроме того, хотя ЦБ РФ все еще сохраняет ключевую ставку на высоком уровне в 16%, вполне вероятно, что в ближайшие месяцы она начнет снижаться. А это может стать триггером перетока денег инвесторов из консервативных инструментов в более рискованные — акции.

Конкуренция нарастает. Даже сама компания в материалах для инвесторов отмечает, что с 2021 года чистая процентная маржа снизилась с 8,9 до 8,5% на фоне нарастания конкуренции. Также на ее фоне лизинговые компании вынуждены снижать средний авансовый платеж клиента, что влияет на стоимость риска и окупаемость чистых инвестиций в лизинг.

Выше мы отмечали, что «Европлан» занимает довольно видное место в отрасли, да и сам он в материалах для инвесторов называет себя крупнейшей негосударственной автолизинговой компанией.

Тем не менее, как мы видели выше в общем рейтинге, у «Европлана» есть целый ряд конкурентов, которые входят в группы российских банков. Нередко они крупнее, а также имеют доступ к более дешевому фондированию, обширной клиентской базе и владеют сильными брендами.

В дивидендах важен их размер. Ближайшая выплата, как мы подсчитали выше, может дать около 3,5% дивидендной доходности, что не особо привлекательно как в абсолютных числах, так и с учетом нынешнего уровня ставок в российской экономике. Это может стать причиной того, что инвесторы, которые предпочитают инвестировать в дивидендные акции, пройдут мимо IPO компании и вложатся в акции с большей дивидендной доходностью.

Cash out. В отличие от большинства последних размещений, IPO «Европлана» пройдет в формате cash out — то есть деньги, вырученные от продажи акций, пойдут продающему акционеру, а не в саму компанию. В материалах для инвесторов «Европлан» объясняет это тем, что компании и так хватает капитала для быстрого развития, так что в дополнительном привлечении нет необходимости. Возможно, это действительно так, тем не менее такой формат IPO может несколько насторожить некоторых инвесторов и стать причиной того, что они не станут участвовать в размещении или постараются побыстрее продать акции.

«Европлан» — один из лидеров сектора автолизинга. Компания может похвастаться быстрыми темпами роста, хорошей диверсификацией в своем сегменте бизнеса и прекрасными финансовыми показателями. Все это «Европлан» умудряется совмещать с выплатой дивидендов, их планируют продолжить выплачивать и после IPO.

Компания выглядит вполне адекватно оцененной с учетом темпов роста и эффективности бизнеса. Также стоит отметить, что ее оценка согласно ценовому диапазону примерно на четверть ниже, чем фундаментальная стоимость по оценкам аналитиков.

Как итог, кажется, что IPO «Европлана» выглядит достаточно интересным для участия. Но здесь есть и обратная сторона: вполне вероятны большая переподписка и низкая аллокация.