Обзор «ЭЛ-5 Энерго» — яркого представителя российской возобновляемой энергетики

«ЭЛ-5 Энерго» (MOEX: ENRU) — российская энергогенерирующая компания, которая до недавнего времени принадлежала итальянской группе Enel и называлась «Энел Россия». В 2022 году зарубежный собственник объявил о своем уходе из РФ, выставив весь местный бизнес на продажу. Покупатель нашелся быстро — им стал консорциум нефтяной компании «Лукойл» и инвестиционного фонда «Газпромбанк-фрезия».

За 56,43% пакет акций новый собственник заплатил 137 млн евро, что соответствует оценке в 0,4 ₽ за 1 акцию. Итальянской группе Enel пришлось согласиться на существенную скидку, так как она хотела побыстрее закрыть эту сделку. После смены контролирующего акционера российский бизнес сменил название с «Энел Россия» на «ЭЛ-5 Энерго».

Бизнес «ЭЛ-5 Энерго», исходя из условий выработки электроэнергии, можно разделить на две части. Первая — традиционная энергетика, производство электроэнергии с помощью природного газа. К этой части относятся три полностью работающих станции:

1. Среднеуральская ГРЭС. Свердловская область, Среднеуральск.
2. Невинномысская ГРЭС. Ставропольский край, Невинномысск.
3. Конаковская ГРЭС. Тверская область, Конаково.

Вторая часть — возобновляемая электроэнергия, которая вырабатывается на ветровых электростанциях. Изначально компания планировала до 2024 года построить три таких станции, но после введения санкций от одного проекта — Родниковской ВЭС — менеджменту пришлось отказаться.

ВЭС-объекты «ЭЛ-5 Энерго»:

1. Азовская ВЭС, Ростовская область. Ветропарк работает на 100% с 1 июня 2021 года.
2. Кольская ВЭС, Мурманская область. Объект работает с 1 декабря 2022 года. Данная ВЭС считается самым мощным ветропарком в Арктике.
3. Родниковская ВЭС, Ставропольский край. Прошлый менеджмент отказался от этого проекта. Изначально станцию хотели ввести в эксплуатацию до 1 июля 2024 года.

Кроме вышеописанных активов «ЭЛ-5 Энерго» в будущем может построить еще ряд станций, если получит квоты по программе «ДПМ ВИЭ-2.0». Предприятие хочет возвести следующие ВИЭ-объекты: второй ветропарк в Ростовской области, первый ветропарк в Саратовской области, первую солнечную электростанцию.

9 января 2023 года «Лукойл» смог выкупить долю «Газпромбанк-фрезии», консолидировав в своих руках 56,43% акций «ЭЛ-5 Энерго», после чего нефтяная компания сразу отправила обязательное предложение всем остальным акционерам энергогенерирующего предприятия. Цена оферты от «Лукойла» — 0,48 ₽ за бумагу «ЭЛ-5 Энерго», что на 15% ниже цены закрытия торгов 6 января.

Обязательное предложение — это публичная оферта, которую мажоритарный акционер обязан направить всем остальным владельцам акций в тот момент, когда его доля в этой компании превышает 30, 50 или 75%. В данном случае доля «Лукойла» в «ЭЛ-5 Энерго» выросла с 26,94 до 56,43%.

Предложенные параметры от «Лукойла»:

• тип оферты — обязательное предложение;
• цена — 0,48 ₽ за акцию «ЭЛ-5 Энерго»;
• гарант — банк «Финансовая корпорация „Открытие“»;
• срок действия предложения — 70 дней с момента получения, до 20 марта 2023 года;
• деньги на счета инвесторов поступят до 6 апреля 2023 года.

Что дальше? После обязательного предложения может последовать принудительный выкуп акций, если доля основного собственника превысит 95%. Однако, учитывая текущие котировки компании в районе 0,55 ₽, оферта «Лукойла» вряд ли будет пользоваться большой популярностью, так как сейчас выгоднее продать бумаги в рынок. Поэтому с высокой вероятностью «ЭЛ-5 Энерго» продолжит торговаться на Мосбирже.

Основной драйвер роста «ЭЛ-5 Энерго» — это восстановление дивидендных выплат. До 2019 года компания в российском энергетическом секторе имела одну из самых щедрых норм распределения прибыли: менеджмент на ежегодные выплаты акционерам отправлял 65% чистой прибыли по МСФО.

В конце 2019 — начале 2020 года «ЭЛ-5 Энерго» приняла новую фиксированную дивидендную политику на ближайшие три года, в рамках которой компания обязалась распределять между своими акционерами в 2019, 2020 и 2021 годах дивиденды в размере 0,085 ₽. Но сделать это руководству удалось только в первый год, за 2020 и 2021 компания совсем отказалась от выплат.

Наиболее вероятные варианты, какой дивиденд за 2022 год может распределить «ЭЛ-5 Энерго»:

1. 0,146 ₽ на акцию — в рамках старой дивидендной политики. Отказавшись от выплат в 2021 году, компания пообещала перенести их на 2023 год;
2. 65% чистой прибыли — дивидендная политика «ЭЛ-5 Энерго» до 2019 года. Текущая дивидендная база первых трех кварталов 2022 года отрицательная, если учитывать бумажный убыток, без него — 0,0456 ₽;
3. 50% чистой прибыли — по аналогии с конкурентами. ОГК-2, ТГК-1 и «Мосэнерго» придерживаются данного подхода. Текущая дивидендная база первых трех кварталов 2022 года — 0,035 ₽ без учета разового убытка.

В качестве дополнительного драйвера роста также можно выделить крупное судебное разбирательство. В середине августа «ЭЛ-5 Энерго» подала иск против Siemens Gamesa о взыскании 22,9 млрд рублей.

Суть претензий — невыполнение условий контракта, в рамках которого зарубежная компания должна была помочь со строительством нового ветропарка — Кольской ВЭС, но отказалось от этого в 2022 году после введения новых санкций. Если суд полностью удовлетворит иск, капитализация «ЭЛ-5 Энерго» должна будет сильно вырасти, так как ее текущее значение равно всего 19 млрд рублей.

Восстановление дивидендных выплат. После смены собственника «ЭЛ-5 Энерго» может снова начать распределять прибыль, так как никаких ограничений для этого нет. Ранее компания не могла обеспечить поступление дивидендов итальянской группе Enel, так как действовало ограничение на выплату нерезидентам со стороны ЦБ РФ.

Трансформация бизнеса. Компания решила полностью переформатироваться и следовать общемировому тренду борьбы с изменением климата. Для этого она продала в 2019 году свою угольную Рефтинскую ГРЭС, которая приносила треть от общей EBITDA, и полученные средства вложила в ВИЭ-объекты. Временно это негативно сказалось на финансовых результатах, но в будущем «ЭЛ-5 Энерго» планирует наверстать упущенное.

Господдержка. Кольская ВЭС стала стратегическим инвестиционным проектом Мурманской области, поэтому «ЭЛ-5 Энерго» в течение пяти лет будет получать налоговые льготы на имущество от российского региона.

Сильное падение капитализации. В 2022 году весь российский энергогенерирующей сектор подвергся распродаже после ввода новых зарубежных санкций, хотя финансовые результаты компаний никак не пострадали. В 2023 году на фоне стабилизации экономической обстановки в РФ биржевая паника может пройти, а котировки эмитентов — вырасти.

Риск нулевых дивидендов. Летом 2023 года «ЭЛ-5 Энерго» может снова отказаться от выплаты дивидендов из-за смены основного собственника и самой высокой долговой нагрузки в секторе. По итогам 9 месяцев 2022 года мультипликатор net debt / EBITDA компании вырос до 3,26.

Кратное увеличение чистого долга. За последние три года чистый долг «ЭЛ-5 Энерго» вырос с 4 млрд до 30 млрд рублей на фоне большой инвестпрограммы. Однако начиная с 2023 года этот показатель, вероятно, будет сокращаться, так как все новые строящиеся объекты компании введены в эксплуатацию.

«ЭЛ-5 Энерго» — это интересный актив на Московской бирже, который дает российским физлицам возможность инвестировать в отечественную зеленую энергетику. В 2022 году капитализация компании сильно упала на фоне решения зарубежного собственника продать российский энергоактив. В 2023 году биржевые котировки предприятия могут восстановиться, если новый собственник быстро справится с дивидендной проблемой.

Стоит ли сейчас инвестировать в акции «ЭЛ-5 Энерго»? Идеальным моментом для новых покупок на Мосбирже будут уровни, близкие к текущей оферте — 0,48 ₽ и ниже, но пока рынок не дает такой возможности. Именно поэтому долгосрочным инвесторам лучше немного подождать.