«ЦБ проявил непо­следова­тельность»: как экономисты оценили решение регулятора не повы­шать ставку

Почему ставку сохранили. ЦБ проявил непоследовательность в своих действиях. Согласно опросам ЦБ, рынок ожидает инфляцию в 6%, и, по мнению регулятора, достижение этой цели предполагает ключевую ставку в районе 23%. А значит, если подход Центробанка к денежно-кредитной политике не меняется, то ставку еще будут повышать.

Что это решение меняет. Ставки по депозитам временно снизятся. На кредитном рынке траектория ставки в третьем квартале оценивалась как восходящая к 27% — на следующей неделе посмотрим, как изменятся оценки рынка.

Почему ставку сохранили. ЦБ осознал, что дальнейшее повышение ставки чревато и принесет больше вреда, чем пользы. Мы видели, какой был эффект от ставки в последние месяцы: инфляция только ускорялась, курс ослаб. Важно, что корпоративное кредитование, которое до последнего момента не поддавалось политике ЦБ, начало замедляться. И если дальше ужесточать политику, все может прийти просто к кредитному кризису. Поэтому в текущей ситуации это наиболее правильное решение.

Что это решение меняет. Сейчас мы, скорее всего, увидим временное замедление кредитования. При этом ставки по вкладам останутся на высоком уровне и доходы по депозитам будут также увеличивать размер денежной массы. В этой ситуации некоторые банки могут понести убытки, начать создавать резервы под кредитные риски. И это может вынудить ЦБ снижать ставку раньше ожиданий. Но, чтобы убедиться, что ставку пора снижать, ЦБ нужно несколько месяцев. Поэтому сейчас, наверное, хорошая возможность зафиксировать текущий уровень доходности на вкладах или во вложениях в облигации: вряд ли ставка будет выше в ближайшем будущем.

Почему ставку сохранили. Пока слишком рано делать выводы о таком неожиданном решении. Я думаю, что даже следующих трех месяцев может оказаться мало. Мне представляется, что есть сценарии, при которых это решение можно будет считать хорошим, но, на мой взгляд, их гораздо меньше, чем сценариев, при которых оно окажется плохим.

Я надеюсь, что это все-таки пауза для того, чтобы оценить, насколько сильно ужесточение условий кредитования и рост реальных рыночных ставок скажутся на темпах роста кредита. Причем важны не только ставки, но также желание и возможность банковской системы осуществлять кредитование. Если коммерческие банки, собравшись, убедили ЦБ, что все и так плохо — нормативов не хватает, нужно страховаться по капиталу, потому что уже стучатся дефолтники, и поэтому уже нет смысла повышать ставку, кредитование и так расти не будет, — окей, ставку можно даже снижать.

Что это решение меняет. Основная раскрутка денежной массы идет за счет кредитов от коммерческих банков. Если зажать кредит, нерациональные участники рынка не смогут действовать нерационально: у них для этого просто не будет денег. И ставка здесь не важна. Единственный вариант, при котором решение ЦБ было абсолютно правильным, — если он увидел, что кредит от коммерческих банков не будет увеличен в следующем году. Я надеюсь, что это так, но не уверен. Я не увидел достаточной риторики по этому поводу.

Почему ставку сохранили. Решение неоднозначное. С одной стороны, немало экономистов говорили о том, что уже даже ставка в 20% является сдерживающей для экономики и избыточной, что дальше ее повышать не нужно. Мы видим, что ставки по кредитам и депозитам находятся на очень высоких уровнях: спреды к ключевой ставке сейчас на исторических максимумах. Бизнесу кредиты выдают по ключевой ставке + 5—7%. В этих условиях текущий уровень ставки, действительно, уже является высоким. Поэтому с одной стороны решение кажется правильным.

С другой стороны, у нас есть функция реакции: обычно ЦБ на рост инфляции, инфляционных ожиданий и на волатильность курса реагирует повышением ключевой ставки. Мы видим, что подавляющее большинство экономистов, практически все, от этого заседания ждали роста ставки. И то, что ЦБ ее не повысил, говорит о проблемах с коммуникацией. Напомню, что Банк России за последние 5 лет является одним из самых непредсказуемых в мире центробанков.

Что это решение меняет. Сохранение ключевой ставки говорит о том, что ставки по кредитам и депозитам останутся примерно на том же уровне, на котором они есть сейчас. Но если это все-таки будет пиком цикла, и в обозримом будущем — на горизонте полугода — ЦБ перейдет к циклу снижения ставки, то тогда, конечно, можно ожидать, что ставки по кредитам и депозитам тоже будут корректироваться вниз. Но это явно не история ближайших месяцев, здесь пока больших изменений я не жду.

Почему ставку сохранили. Ставка в 21% остается с нами дальше — это сюрприз! В котировках была заложена 23-процентная. Мы наконец-то идем мягче, по более мягкому сценарию — видимо, произошел большой разворот в кредите и экономике.

Что это решение меняет. В своем сигнале ЦБ сохраняет условность — регулятор делает намек на то, что может рассматривать дальнейшее повышение ставки. Но при этом акцент сделан на то, что жесткость, кажется, уже достигла своей цели — происходит сворачивание кредитования. Эти данные предварительные, полной информации по финсектору пока нет, но процесс, кажется, принял широкий размах.

Почему ставку сохранили. Несмотря на свою неожиданность, решение ЦБ выглядит здравым и учитывающим риски чрезмерного охлаждения кредита и экономики в 2025 году. Позитивно для рынка и то, что 21% — возможный пик цикла.

Вопрос — какой будет траектория ставки в 2025—2026 годы, ведь именно она важна для рынков. На первый план выходит не сама ставка, а ее соотношение с динамикой будущей инфляции, что и будет определять жесткость денежно-кредитных условий.

Что это решение меняет. Мой ответ — неизбежная реакция экономики и инфляции, которые позволят ЦБ начать снижение ставки, возможно, уже во втором квартале 2025 года, чтобы довести ее примерно до 16% к концу 2025 и до 12% в 2026.

Оптимизм на рынке ОФЗ отчасти оправдан, но нужно помнить, что в 2025 году Минфину нужно много занимать, и при более слабом ВВП, чем заложено в бюджет, программа займов может даже расти. Что касается акций, то здесь чрезмерный оптимизм не разделяю, ведь реальная ставка будет оставаться высокой, и на первый план выходит внутренняя экономика компаний. Время для уверенных покупок в акциях, полагаю, еще не пришло.

Новости, которые касаются инвесторов, — в нашем телеграм-канале. Подписывайтесь, чтобы быть в курсе происходящего: @investnique