Что будет выгоднее в 2023 году: акции или облигации США

Кривая доходности казначейских облигаций заметно инвертировалась: доходность у коротких облигаций намного выше, чем у длинных. Это плохой сигнал для экономики, который часто предвосхищает рецессию в США. Сегодня рынок долга ждет, что ФРС уже скоро будет снижать ставку. Если все случится именно так, то облигации могут в ближайшей перспективе показать доходность выше акций.

Кривая доходности казначейских облигаций США все больше инвертируется — это значит, что короткие бумаги дают доходность больше, чем длинные. Даже доходность самых коротких облигаций — одномесячных — превышает доходность самых длинных — тридцатилетних. Хотя в норме кривая должна возрастать вправо: больше срок до погашения облигации — больше риск — больше доходность.

В ноябре инвертированной стала значительная часть кривой — больше 70%. Часто после пробоя этого уровня в американской экономике начинался кризис — например, рецессия начала нулевых или финансовый кризис 2008 года.

Главный спред-горевестник, а также любимый спред главы ФРС Джерома Пауэлла — между десятилетними и трехмесячными бумагами. Здесь рекордный минус со времен краха доткомов.

Сейчас короткий конец кривой по-прежнему поднимается, тогда как длинный уже стал опускаться. Это инвертирует кривую еще больше. Концы идут в разных направлениях, потому что на них действуют разные силы.

Короткий конец полностью во власти ФРС: чем меньше срок до погашения облигации, тем сильнее ее доходность «приклеена» к ставке. На длинном же конце направление задает не только ФРС, но и рынок.

Сейчас доходность длинных бумаг падает, потому что они растут в цене. Инвесторы скупают длинные облигации по одной причине: они верят, что скоро ФРС начнет опускать ставку.

С начала 2022 года ФРС последовательно подняла процентную ставку с 0,25 до 4%. Это один из самых агрессивных циклов за всю историю. Инвесторы надеются, что в феврале 2023 года ФРС остановится на 5%, а уже в ноябре начнет снижать ставку.

ФРС снизит ставку, если снизится уровень инфляции. Именно такой сценарий сейчас отыгрывает рынок облигаций. Это видно по еще одному спреду — между обычными и инфляционными десятилетками. Спред показывает среднюю ожидаемую инфляцию в следующие десять лет — сейчас она снизилась до 2,3%.

Рынок облигаций называют самым умным, но он может заблуждаться насчет скорого снижения инфляции и ставки ФРС. Инфляция в США будто бы прошла свой пик, и это вселяет оптимизм.

Проблема в том, что текущий инфляционный цикл точно повторяет сценарий семидесятых. Тогда за первым пиком инфляции последовал второй, так что Центробанку пришлось установить драконовскую ставку в 20%.

Со слов Пауэлла, ФРС усвоила урок семидесятых и сегодня не даст инфляционным ожиданиям закрепиться на повышенном уровне. Это значит, что ФРС может держать ставку высокой дольше, чем рассчитывает рынок.

2022 год оказался убийственным для стандартного портфеля из акций и облигаций. Так случилось потому, что медвежий рынок в акциях наложился на цикл повышения ставки ФРС. Как итог, облигации полностью провалили свою защитную миссию. Это видно по краху Bloomberg US Aggregate Bond Index. Он отслеживает широкий рынок облигаций: казначейские, ипотечные, корпоративные с разным сроком погашения.

Особенно сильно в цене потеряли длинные облигации. Например, фонд TLT, который отслеживает казначейские бумаги со сроком погашения в 20 и больше лет. От своего пика он упал уже на треть — больше, чем золото (GLD), S&P 500 (SPY) и даже NASDAQ (QQQ). Из популярных активов сильнее просел только биткоин (BTC).

2022 станет лишь четвертым годом за последний век, когда S&P 500 и десятилетки одновременно покажут минус. Вряд ли такое повторится в следующем году. Вопрос только в том, какой именно из активов вырастет. И если оба, то какой больше.

Сейчас инвесторы ждут, когда ФРС развернет свою политику и станет снижать ставку. Опыт коронакризиса подсказывает, что после снижения ставки акции должны улететь в стратосферу и дать высокую доходность. Но на этот опыт не стоит опираться, так как обычно все бывает наоборот.

Сценарий 2020 года — это исключение, потому что тогда Центробанк переусердствовал со стимулами. Сегодня ФРС борется с последствиями этих стимулов в виде инфляции и вряд ли пойдет по тому же пути.

Кроме того, история показывает, что разворот ФРС приносит рынку акций еще больше боли: ставку обычно опускают как раз перед рецессией, когда корпоративная прибыль падает. Поэтому покупка облигаций кажется оптимальным решением во время разворота ФРС.

И напоследок еще один способ сравнить облигации и акции. Отношение доходности десятилеток к дивдоходности S&P 500 отклонилось от своего среднего уровня на 3,4 сигмы, или стандартного отклонения. Если коротко: облигации сегодня стоят заметно дешевле по сравнению с акциями.

Относительная доходность облигаций и акций редко отклоняется на более чем три сигмы, и скоро это отклонение может сократиться. Другими словами, у облигаций есть потенциал роста, а у акций — потенциал спада.