Инвестидея: Activision Blizzard, потому что надо закрыть тему

Сегодня у нас умеренно спекулятивная идея: взять акции издателя видеоигр Activision Blizzard (NASDAQ: ATVI), чтобы заработать на покупке компании.

Потенциал роста и срок действия: 16,5% за 17 месяцев без учета дивидендов; 26,5% за 2 года без учета дивидендов; 8% годовых в течение 8 лет с учетом дивидендов.

Почему акции могут вырасти: акции компании на бирже сейчас стоят дешевле цены ее ожидаемой покупки Microsoft.

Как действуем: берем акции сейчас по 81,34 $.

При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ.

У нас уже была пара инвестидей по компании: в первой мы подробно разобрали ее бизнес, во второй оценили его с учетом изменившихся обстоятельств по состоянию на 3 квартал 2021 года. Повторяться здесь не будем, но акцентируем ваше внимание на важнейших моментах:

1. Компания разрабатывает и издает видеоигры. Ей принадлежат права на такие известные серии, как Call of Duty, Diablo, Overwatch, World of Warcraft и Candy Crush.
2. Подразделение мобильных игр у компании одно из самых сильных в отрасли и показывает более высокую маржу по сравнению с ее же играми для больших платформ — его можно считать ядром бизнеса и самым перспективным активом.
3. Акции компании сильно упали в 2021 из-за скандала с токсичной корпоративной культурой.

Купят — не купят. Как я и говорил во второй инвестидее, компанию собирается купить Microsoft. ATVI хотят купить за 68,7 млрд долларов — или по 95 $ за акцию. В принципе, идею можно считать закрытой, но нам представилась счастливая возможность заработать на ATVI еще раз.

Сейчас акции ATVI стоят 81,35 $ — что ощутимо ниже заявленной цены покупки. Все потому, что участники рынка не вполне уверены в том, что сделка будет закрыта: вероятность они оценивают где-то на уровне 60%.

Американские антимонопольные регуляторы при Байдене ведут себя строже, чем при Трампе, и могут запросто заблокировать сделку. Ведь в случае закрытия сделки Microsoft станет третьей в мире игровой компанией после Tencent и Sony — и Microsoft вполне может ограничить доступ своего контента на игровые приставки Sony, что будет препятствовать конкуренции.

Даже если американские регуляторы дадут зеленый свет сделке, против могут высказаться китайские и европейские регуляторы — ибо бизнесы ATVI и Microsoft имеют глобальный размах и если компании объединятся, то это может принести проблемы для развития конкуренции в других странах и регионах.

Существующий разрыв между рыночной ценой и ценой возможной продажи Activision Blizzard дает нам возможность подобрать эти акции еще раз и заработать на них из-за того, что в складывающихся обстоятельствах есть несколько благоприятных для нас вариантов дальнейшего развития событий.

Вариант первый. Вероятность, что Microsoft сможет закрыть сделку, я оцениваю более оптимистично, чем рынок в среднем: шансы компании мне видятся около 88%. Детище Билла Гейтса — чемпион-тяжеловес в мире ESG, и по указке американского истеблишмента компания готова выполнять самые идиотские указы вроде покупки TikTok. А это значит, что компания на хорошем счету у сильных мира сего, во всяком случае в США.

Поэтому очень велика вероятность того, что в награду за образцовое поведение американские регуляторы дадут отмашку на одобрение сделки. Конечно, это не гарантирует, что китайские и европейские регуляторы поведут себя так же.

Вариант второй. Может начаться торг за ATVI. Возможность поглощения Activision Blizzard силами Microsoft сулит проблемы для сразу нескольких компаний. И они вполне могут предложить ATVI более высокую цену — например, на уровне 103 $, которые за акции просили еще в феврале 2021. Некоторые компании могут бросить вызов Microsoft: если они больше всего проиграют в случае закрытия сделки и одновременно достаточно крупны для того, чтобы предложить более высокую цену.

Самый явный проигравший — это, конечно же, японская Sony. Microsoft может сделать игры ATVI эксклюзивами для своей приставки Xbox, и это сильно ударит по привлекательности Sony PlayStation в глазах игроков: я сам брал PS4 в немалой степени с учетом доступности на ней кроссплатформенных игр.

Для Sony игры — это третий по рентабельности сегмент бизнеса, и его операционная маржа составляет 12,41% от выручки сегмента. Так что мне кажется вероятным сценарий, при котором Sony предложит купить ATVI. На это можно возразить, что финансовые ресурсы Sony значительно скромнее, чем у Microsoft.

Но компания сможет воспользоваться связями в японском правительстве — это один из ключевых конгломератов в экономике Японии, и его политическое влияние в этой стране велико — и получить нужную сумму в кредит на приемлемых условиях. А еще она может частично воспользоваться бонусом японской прописки — в Японии очень низкий уровень защиты инвесторов-миноритариев — и часть недостающих денег получить за счет эмиссии новых акций, что размоет стоимость существующих.

Другой проигравший менее очевиден — это Apple. Если сделка будет закрыта, то Microsoft усилит свои позиции в сегменте мобильных игр. Это напрямую не бьет по бизнесу Apple здесь и сейчас, но Apple выступает одной из немногих технологических компаний, не имеющих своего весомого игрового сегмента. Это вполне можно было бы поправить за счет покупки ATVI. И пусть мотивации делать это у Apple меньше, чем у Sony, но финансовые ресурсы Apple несравнимо больше.

Может найтись и другой покупатель, но Sony и Apple мне видятся как наиболее вероятные кандидаты. А от новостей о конкурирующем предложении цена акций ATVI наверняка окажется ближе к заветным 95 $.

При таких новостях Microsoft не откажется от своих планов и просто предложит более высокую цену за ATVI, чем конкуренты: ATVI она покупает по не очень высокой цене и с большой пользой для своего бизнеса.

Независимость. Если ATVI продолжит существование в качестве независимой компании, то это может произойти не только из-за регуляционных препятствий. Сделку вполне могут заблокировать акционеры со стороны Microsoft: на покупку ATVI тратятся деньги, которые «можно было бы потратить на дивиденды!» и это самая большая покупка в истории компании.

Блок может возникнуть и со стороны ATVI: цена покупки компании меньше исторических максимумов этих акций. Впрочем, перспективы независимой ATVI мне видятся неплохими. Конечно, это будет хуже ее продажи по указанной Microsoft цене. Но даже тут не стоит расстраиваться: мы сможем заработать и на независимой ATVI.

Традиционно недорого. ATVI сейчас стоит относительно недорого: P / E у нее 24, что сильно ниже, чем у конкурентов, — 34 у Take-Two и 51 у EA Games, — а сам ее бизнес в целом стабилен и маржинален.

Причиной тому факту, что ATVI торгуется с ощутимой «скидкой», — исключительно упомянутый ранее корпоративный скандал. Но это проблема решаемая: Microsoft или любой другой внешний управленец не сможет сделать для исправления ситуации ничего такого, чего бы не сделала сама ATVI. Еще до новостей про возможную продажу ATVI начала масштабные чистки и вполне может сама справиться с последствиями скандала.

Как независимая компания ATVI вполне может увеличить дивиденды раза в четыре, чтобы порадовать инвесторов, менеджмент и сотрудников, — это будет вполне логичным решением.

Перспективный момент. Наконец, сильнейшее мобильное подразделение компании — это очень крутой актив, который продолжит влиять на ее бизнес самым позитивным образом. Так что как независимая компания ATVI — это не самый плохой вариант для инвестирования. Правда, это будет вариант для долгосрочных инвестиций.

Disenchantment. Если сделка по продаже компании не состоится, то акции могут упасть непропорционально сильно, и к этому нужно быть готовыми.

Ожидаемые проблемы. Если ATVI останется независимой, то актуальными для нас будут все те же проблемы, которые я обозначил в предшествующей инвестидее по компании.

Может получиться так, что скандал с корпоративной культурой не утихнет и даже разгорится с новой силой. Главная опасность тут в том, что акции будут подвергаться блокаде со стороны ESG-лобби и, может быть, даже партнеров компании. Этот риск нужно учитывать.

Менеджмент независимой ATVI вместо задабривания акционеров выплатами может отважиться на покупку какого-нибудь бессмысленного дорогущего убыточного стартапа в тщетной попытке отвлечь внимание инвесторов от проблем в самой ATVI. А от такой покупки у бизнеса ATVI может начаться «несварение», что отразится на котировках наихудшим образом.

Даже компании, чей менеджмент не чувствует себя загнанным в угол, способны на жесты отчаяния, приносящие ущерб акционерам: можно вспомнить историю Zynga и Take-Two. Менеджмент же независимой ATVI может вести себя еще более авантюрно.

Сразу оговорюсь, что идея эта рискованная. Здесь есть риск стать долгосрочным инвестором в случае сильного падения акций компании в том сценарии, где ATVI останется независимой. Если вы готовы к нему, то можно взять акции сейчас по 81,34 $. А дальше есть три варианта:

1. дождаться, когда акции станут стоить 95 $. Думаю, на прояснение ситуации с Microsoft может уйти около 17 месяцев, ибо мельницы регуляционной бюрократии мелют медленно: вспомним историю Nvidia и Arm. Так что нужно приготовиться держать акции в течение указанного срока;
2. ждать, пока кто-нибудь не предложит купить ATVI по цене 103 $ за акцию и не купит ее за эти деньги. Тут, вероятно, стоит рассчитывать на срок чуть подольше — около двух лет;
3. в случае если ATVI останется независимой, держать акции следующие 8 лет в ожидании, что успехи мобильного подразделения сыграют свою роль, а менеджмент ATVI урегулирует ситуацию со скандалом и увеличит дивиденды, на радость акционерам и сотрудникам.

Если вы не готовы к третьему варианту, то трогать эти акции не стоит: вы и так уже достаточно заработали на ATVI, если пользовались предыдущими двумя идеями.