ООО «Каршеринг Руссия» — операционная компания каршеринга «Делимобиль» — организует дебютное размещение облигаций на Московской бирже на сумму 3 миллиарда рублей сроком на 3 года. Ожидаемая ставка первого купона — не выше 13% годовых. Сбор заявок пройдет с 29 июля до 15:00 5 августа, а само размещение планируется 10 августа.

Полученные в ходе размещения облигаций деньги компания планирует потратить на расширение бизнеса в регионах, увеличение автопарка и развитие собственной сети станций технического обслуживания.

В этом обзоре мы разберем финансовые и операционные показатели бизнеса «Делимобиля», чтобы понять, стоит ли участвовать в размещении облигаций.

При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ. Надеемся, вы знаете, что делать.

Наши размышления основаны на анализе бизнеса компании и личном опыте наших инвесторов, но помните: не факт, что инвестидея сработает так, как мы ожидаем. Все, что мы пишем, — это прогнозы и гипотезы, а не призыв к действию. Полагаться на наши размышления или нет — решать вам.

И что там с прогнозами автора

Исследования, например вот это и вот это, говорят о том, что точность предсказаний целевых цен невелика. И это нормально: на бирже всегда слишком много неожиданностей и точные прогнозы реализовываются редко. Если бы ситуация была обратная, то фонды на основе компьютерных алгоритмов показывали бы результаты лучше людей, но увы, работают они хуже.

Поэтому мы не пытаемся строить сложные модели. Прогноз доходности в статье — это ожидания автора. Этот прогноз мы указываем для ориентира. Как и с инвестидеей в целом, читатели решают сами, стоит доверять автору и ориентироваться на прогноз или нет.

Любим, ценим,
Инвестредакция

На чем зарабатывают

Согласно отчету компании, бизнес группы «Делимобиль» в России состоит из нескольких структурных подразделений:

  1. ООО «Каршеринг Руссия» — оказывает услуги под брендом «Делимобиль». Главная операционная компания группы, которая формирует 97% ее выручки.
  2. ООО «Энитайм» — оказывает услуги долгосрочной аренды автомобилей под брендом Anytime Prime. На этот сегмент приходится 3% выручки группы.
  3. Сервисные компании, занимающиеся техническим обслуживанием, автомойки и заправки автомобилей топливом, а также собственная автошкола.

Каршеринг «Делимобиль» запустили в Москве в 2015 году русско-итальянский предприниматель Винченцо Трани и его партнер по бизнесу Станислав Грошов. На старте парк насчитывал 100 автомобилей, а в марте 2022 — 19 600 машин.

В мае 2022 рейтинговое агентство «АКРА» присвоило ООО «Каршеринг Руссия» рейтинг А+(RU) со стабильным прогнозом. Агентство отметило быстрый рост выручки сервиса несмотря на карантинные ограничения в 2020 — в среднем 60% в год за последние 3 года.

ООО «Каршеринг Руссия» и другие операционные юридические лица в России на 100% принадлежат холдинговой компании Delimobil Holding S. A., зарегистрированной в Люксембурге. Структура акционеров Delimobil Holding S. A. выглядит так:

  1. Винченцо Трани (через MIKRO FUND) — 61,6%.
  2. Миноритарные акционеры — 18,4%.
  3. Банк «ВТБ» (ПАО) — 13,4%.
  4. Прочие акционеры (через MIKRO FUND) — 6,6%.

По итогам июля «Делимобиль» представлен в 10 городах России — это самое широкое покрытие среди российских сервисов каршеринга. Воспользоваться автомобилями «Яндекс-драйва» пользователи могут в 5 городах.

Преимущества компании

Компания быстро растет на быстрорастущем рынке. За 2021 год в сравнении с 2020 рынок каршеринга в России вырос на 85% — до 68 миллиардов рублей. Главные драйверы роста каршеринга в России — Москва и города-миллионники. По итогам 2021 года московский парк каршеринга насчитывал 30 тысяч автомобилей. При этом Москва — мировой лидер по размерам парка. На втором месте — Токио, 20,6 тысячи автомобилей, а на третьем — Пекин, 15,4 тысячи автомобилей.

По оценкам участников рынка, его рост продолжится и рынок может вырасти в 4 раза в следующие 5 лет. В 2021 году сервисами каршеринга пользовались 11% водителей в Москве и 10% в Санкт-Петербурге.

По итогам 2021 лидером рынка каршеринга в России по количеству поездок стал «Яндекс-драйв» с долей 43%. «Делимобиль» по итогам всего года занял второе место с долей 34%, хотя во второй половине 2021 в Москве он обгонял «Яндекс-драйв»: по итогам июня доля сервиса на рынке Москвы достигла 40,5%.

Доля операторов каршеринга в Москве по количеству поездок

2019 2020 Июнь 2021 2021
«Яндекс-драйв» 59,6% 58% 39,9% 49%
«Делимобиль» 24,6% 27% 40,5% 29%
«Яндекс-драйв»
2019
59,6%
2020
58%
Июнь 2021
39,9%
2021
49%
«Делимобиль»
2019
24,6%
2020
27%
Июнь 2021
40,5%
2021
29%

Причина резкого роста доли «Делимобиля» — инвестиции в увеличение автомобильного парка. Еще одна из причин, по которой «Яндекс» теряет долю, — выпадение старых автомобилей из парка. Для получения льготы на оплату парковочных мест, по которой стоимость годовой платы за парковку снижается с 300 до 30 тысяч рублей, возраст автомобиля не должен превышать трех лет. «Яндекс-драйв» запустился в 2018 году, и в 2021 автомобили, с которыми сервис стартовал, лишились этой льготы, и, скорее всего, были переведены из московского автопарка в регионы.

У «Делимобиля» более выгодный лизинг, чем у «Яндекса». «Делимобиль» использует финансовый лизинг в отличие от операционного, которым пользуется «Яндекс-драйв». Главная разница в том, что в случае с операционным лизингом право на транспортное средство закрепляется за лизингодателем, а в случае с финансовым — за лизингополучателем. Если максимально упростить, то по условиям договора лизинга «Яндекс» должен вернуть автомобиль в лизинговую компанию после завершения срока договора, а «Делимобиль» может использовать его по своему усмотрению — продать или отправить в регионы.

Из-за выбора в пользу операционного лизинга автопарк «Яндекса» может сократиться в этом году на 35%. Компания должна будет вернуть автомобили лизингодателю, а из-за роста цен и снижения поставок заместить их новыми будет сложнее.

Московские власти любят каршеринги и дают им льготы. Кроме упомянутых льгот на стоимость парковки власти Москвы щедро субсидируют развитие каршеринга в регионе. В июле правительство Москвы в два раза снизило стоимость покупки парковочных разрешений для операторов каршеринга — с 30 до 15 тысяч рублей. Такое разрешение дает право парковаться на платных парковках в Москве, а за парковку платит оператор каршеринга. Льгота будет действовать до 22 июля 2023 года на все продления действующих парковочных разрешений.

С 2018 года Москва субсидирует лизинговые платежи для операторов каршеринга. Благодаря субсидиям за четыре года компании получили 516,3 миллиона рублей на обновление автопарка и приобрели более 24 тысяч автомобилей. В мае правительство Москвы выделило 450 миллионов рублей для поддержки операторов такси и каршеринга — эти деньги пойдут на субсидирование платежей по кредитам, договорам лизинга и покупки новых автомобилей.

Выручка и прибыль компании растет. Так как мы рассматриваем покупку облигаций, то есть собираемся дать компании в долг, нам важно убедиться в финансовой стабильности компании. И в целом здесь все хорошо. По итогам 2021 года выручка ООО «Каршеринг Руссия» выросла в 2 раза — с 6,3 до 12,4 миллиарда рублей, — а скорректированная EBITDA из убытка в 286 миллионов рублей в 2020 превратилась в прибыль 2,7 миллиарда в 2021.

Финансовые результаты компании, млн рублей

2019 2020 2021
Выручка 4600 6300 12 400
Валовая прибыль −476 72 3345
Скорректированная EBITDA −1055 −286 2738
Выручка
2019
4600
2020
6300
2021
12 400
Валовая прибыль
2019
−476
2020
72
2021
3345
Скорректированная EBITDA
2019
−1055
2020
−286
2021
2738

Долговой портфель состоит из лизинговых контрактов и акционерных займов, проценты по которым начисляются, но не выплачиваются. По итогам 2021 года в отчетности по МСФО Delimobil Holding S. A. отражено обязательство перед Nevsky Property Finance (NPFL) на сумму 6,5 млрд рублей.

Фактически эти обязательства — это пут-опцион, выпущенный в пользу NPFL на акции холдинговой компании, и требования по нему не распространяются на ООО «Каршеринг Руссия». Пут-опцион может быть реализован во второй половине 2023, если Delimobil Holding S. A. не проведет IPO до 30 июня 2023 года, которое компания планирует сделать в Гонконге в 2023 году.

Долговая нагрузка в рамках нормы. Чтобы оценить уровень закредитованности, добавлю несколько определений, которые помогут понять уровень финансовой стабильности компании.

FFO — деньги от операционной деятельности — показатель, который рассчитывается по формуле:

FFO = ЧП + Износ и амортизация − ПР

ЧП — чистая прибыль за периодИзнос и амортизация — обесценивание активов в собственности компании

ПР — прибыль от продажи активов

Отношение общего долга компании к FFO до чистых процентных платежей по итогам 2021 составляет 6,7×. Оно показывает, насколько общий долг компании превышает денежный поток от операционной деятельности. Чем ниже значение этого соотношения, тем лучше для компании. Другие операторы каршеринга не публикуют финансовую отчетность, поэтому сравнить с кем-то напрямую нельзя. Например, у «Яндекса» этот показатель на уровне 4×, но кроме каршеринга «Драйв» в группе много других бизнесов.

Отношение FFO до чистых процентных платежей к процентным платежам — 2×. Показывает, насколько денежный поток от операционной деятельности покрывает процентные платежи по лизингу и кредитам. Чем выше значение этого соотношения, тем лучше для компании. Значение меньше единицы говорит, что компания относится к категории «зомби-фирм» — компаний, которые не в состоянии обслуживать текущие кредиты за счет денежного потока без привлечения дополнительного капитала.

Риски компании

Цены на новые автомобили и запчасти растут. Согласно информации «Автостата», с января по март 2022 стоимость популярных автомобилей в России выросла на 20—50%. Например, цены на Kia Rio и Hyundai Solaris, наиболее популярные в автопарке каршеринга, выросли к марту на 22,7 и 28,4% соответственно. При этом за полный год с 2020 по 2021 цены в среднем выросли на 18%. К маю рост цен продолжился и достиг 30—40%.

Кроме того, автопроизводители в России сокращают квоты на новые автомобили для операторов каршеринга из России, а у «Делимобиля» 22% автомобилей было получено по прямому лизингу от Volkswagen.

Из-за роста цен на запчасти и ограничения в поставках «Делимобиль» планирует закрыть сервис долгосрочной аренды автомобилей Anytime Prime. Часть автомобилей, используемых в сервисе, будет переведена в классический каршеринг, а часть — распродана.

Опцион Nevsky Property Finance. В презентации для инвесторов компания говорит, что этот опцион не распространяет требования на ООО «Каршеринг Руссия» и предусматривает передачу акций холдинговой компании Delimobil Holding S. A. в пользу держателя опциона. Но ООО «Каршеринг Руссия» формирует 80% выручки холдинга, и разногласия между акционерами, если вдруг они начнутся, могут отразиться на бизнесе и финансовых результатах компании.

Резюме

Я бы взял облигации «Делимобиля» в ходе первичного размещения и держал до погашения в августе 2025 года: это позволит зафиксировать повышенную ставку на 3 года. Банк России снизил ключевую ставку до 8% и планирует снижать ее дальше. По прогнозам ЦБ, инфляция по итогам 2022 составит 12—15%, а к 2024 снизится до 4%. При такой инфляции ключевая ставка уйдет в диапазон 4—4,5%, а вслед за ней упадут доходности облигаций и депозитов.

Купон по облигациям «Делимобиля» постоянный, значит, на протяжении всего срока обращения держатели будут получать 13% годовых. К 2024 году, если Центробанк достигнет целей по инфляции, эта доходность будет в 3 раза превышать доходность депозитов.