Инвестидея: MarketAxess, потому что удобно и выгодно

У меня есть достаточно спекулятивная идея, которая в то же время может считаться умеренно консервативной: я считаю, что электронная площадка для торговли облигациями MarketAxess — это прекрасный вариант как на этот квартал, так и на долгий срок.

Потенциал роста: 15—20% годовых в долларах.

Срок действия: от квартала до нескольких лет.

Почему акции могут вырасти: на MarketAxess работают обстоятельства этого квартала — возросшая волатильность и увеличение эмиссии долговых бумаг повышает объем торгов. А в долгосрочной перспективе остается большой простор для перевода торговли облигациями на электронные платформы.

Как действуем: недавно акции упали до 342 долларов за штуку — хорошая точка входа.

Это площадка для купли-продажи облигаций. Почти 90% выручки она получает от комиссий — то есть увеличение объема торгов дает больше комиссий и, следовательно, больше дохода. 6,4% выручки дают информационные услуги — предоставление разного рода информации трейдерам за деньги. Остальное дают технические финансовые услуги — например, клиринговые операции.

За отраслью будущее. Электронная торговля облигациями — это перспективная подотрасль финтеха. На данный момент львиная доля всей торговли облигациями в США происходит в офлайне: покупатели (обычно это крупные банки или трейдинговые компании) обращаются напрямую к продавцу (обычно это другие банки и крупные трейдеры) и покупают облигации на суммы, в среднем превышающие 5 млн долларов за раз. Поэтому примерно 56% торговли облигациями у институциональных инвесторов в США проходит через 5 крупнейших компаний. К слову, почти все покупки облигаций на сумму 50—100 млн долларов за раз происходят по телефону.

Строго говоря, на данный момент значительная часть рынка торговли облигациями находится на том же уровне, на каком торговля акциями находилась в 70-е, когда не было доступа к регулярно обновляемым котировкам и онлайн-терминалам и приходилось отдавать все команды по телефону или самому присутствовать в здании биржи в ходе торгов.

Но электронный трейдинг набирает обороты: за минувший год доля электронных площадок в структуре американской торговли корпоративными облигациями выросла с 19 до 26%. Я считаю, что ничего не мешает ей расти дальше, поскольку электронная торговля легко поддается автоматизации и внедрению алгоритмических механизмов.

Собственно, рост количества операций с облигациями на электронных площадках двигают компании, которые торгуют с использованием алгоритмов. Большая часть акций уже торгуется в таком режиме, и рынок облигаций развивается примерно в том же направлении.

Плюсы от перевода торговли облигациями на электронные площадки очевидны всем сторонам: увеличивается ликвидность, снижаются издержки, процесс упрощается к выгоде пользователя — можно быстрее найти покупателей и быстрее реагировать на изменения цены.

Хороший пример — торговля бумагами американского казначейства, большая часть которой все еще осуществляется в офлайн-режиме, но большинство участников рынка хотели бы торговать этими бумагами на онлайн-площадках. И недавно MarketAxess купила площадку для торговли облигациями LiquidityEdge, которая занимает 5% рынка электронной торговли казначейскими бумагами. А это ходовой товар: каждый день общие обороты торговли ими достигают 600 млрд долларов, то есть MarketAxess отщипнула кусочек огромного рынка и будет наращивать свое присутствие на нем.

Относительно небольшая доля рынка торговли облигациями у электронных платформ — это даже плюс: им еще есть куда расти. А поскольку речь идет о рынке облигаций на десятки триллионов долларов, то даже не очень быстрый рост приводит к обработке заявок на сотни миллиардов — и росту доходов с комиссий.

Бум выпуска долговых бумаг в США. Снижение ставки ФРС привело к тому, что в США сейчас происходит бум выпуска ценных бумаг корпоративными эмитентами по более низким ставкам для рефинансирования старых кредитов и просто займов на более выгодных, чем раньше, условиях. Например, Deere выпустила облигацию на 30 лет с доходностью 2,87% годовых. Средний объем торгов в этом году уже превышает показатели прошлого года, а значит, MarketAxess светят хорошие комиссии от роста объема торгов.

Буря на рынке — это хорошо. Объемы торгов хорошо растут также благодаря волатильности — а этот квартал выдался очень беспокойным.

Хорошая ситуация с финансами. Общая сумма всех задолженностей компании составляет 150,1 млн долларов, в то время как денег и денежных эквивалентов в пересчете на доллары у нее на счетах — 286 млн. И это даже без учета ожидаемых 66 млн задолженностей контрагентов и 231,8 млн в различных инвестициях. Это отличная ситуация на общеамериканском фоне, когда долг обычно сильно превышает суммы на счетах — иногда в несколько раз. Еще в ситуации с низкими ставками ФРС и их тенденцией к дальнейшему снижению компания может рассчитывать на дешевые кредиты, что тоже плюс. А еще она наверняка заработает на комиссиях от продажи и перепродажи своих облигаций, учитывая специфику работы.

Конкуренция. MarketAxess — лидер рынка электронной торговли облигациями, но это не единственная компания в секторе, что вынуждает ее постоянно поддерживать конкурентный уровень цен и вообще бороться за место под солнцем. Средняя комиссия за транзакцию на сумму миллион долларов упала в 2017—2018 годы со 192 до 172 долларов. И это, конечно же, сказывается на маржинальности бизнеса не лучшим образом.

Структурные сложности рынка. Крупные игроки вроде Goldman Sachs не просто так решили не развивать свои площадки электронной торговли облигациями: содержание такой платформы дорого обходится, а вот активность может затихать — в случае с облигациями люди часто берут их ради фиксированного дохода и не хотят отдавать. Учитывая, что примерно 90% выручки MarketAxess получает от комиссий, а комиссии зависят от объемов торгов, можно заключить, что менее активная торговля автоматически ведет к снижению выручки.

Этот риск уравновешивается тем фактом, что на платформу MarketAxess как раз идут те, кто собирается торговать активно, — собственно, затем им и нужны такие площадки. Но все же будем держать в уме вероятность снижения объема торгов по причинам жадности держателей облигаций.

Расходы на поддержание работы платформ. Как это водится у технарей, цены на услуги и оборудование там невероятно раздуты. Поэтому, скорее всего, компании приходится серьезно переплачивать за работу специалистов, инфраструктуру и программные решения: ее расходы по этим статьям весьма велики и постоянно растут.

Дороговизна компании. Соотношение цены акции к прибыли на акцию (P / E) у компании приближается к 70. И маловероятно, что этот параметр станет сильно меньше, учитывая историю цены: с 2014 года — когда P / E был на уровне 26 — акции выросли на 380% вместе с P / E. Очевидно, инвесторы, как и мы, рассчитывают на стремительный рост и перспективы. Но с таким высоким P / E компания остается уязвимой перед угрозой возможного коллапса на рынке, когда инвесторы будут в панике распродавать «все дорогое». В этом есть определенная ирония, поскольку волатильность на рынке хорошо влияет на выручки MarketAxess.

Недавно акции сильно упали — можно купить их по 342 доллара за штуку. Этот квартал пока складывается для компании достаточно хорошо, поэтому в ноябре можно ждать хороший отчет. Но если акции достигнут отметки 400 долларов, то лучше будет их продать: мало ли, вдруг случится очередной шторм на рынке, который собьет спесь — и излишки капитализации — с компаний с высоким P / E.

Но даже если все позитивные факторы не сработают, то лучше не закрывать эту позицию в минус: у компании хорошее будущее.