Инвестидея: Square, потому что отвоевывают рынок у американских банков

Ранее я разбирал индустрию безналичных платежей, а также бизнес крупнейших компаний в этой сфере: Visa, Mastercard и PayPal. Завершим цикл статей про эту отрасль инвестидеей о покупке акций компании Square.

Square развивает экосистему популярных в США финансовых сервисов, которыми уже пользуется несколько десятков миллионов человек, и их количество быстро растет. Компания работает на огромном и, мягко говоря, не очень эффективном американском финансовом рынке и имеет огромный потенциал для роста.

Потенциал роста: 15—20% в год в долларах.

Срок действия: от 3—5 лет.

Почему акции могут вырасти: бизнес Square растет почти на 50% в год, а его высокомаржинальная часть — еще быстрее, что создает потенциал для стремительного роста прибыли в ближайшие годы.

Ранее в журнале выходила статья об идее покупки акций Square, в которой разобрали основную часть текущего бизнеса компании — прием и обработку платежей для малого и среднего бизнеса. GPV, или объем транзакций, проходящих через систему Square, вырос до 100 млрд долларов в год и растет на 25% ежегодно. Это отличный сегмент бизнеса, но он не оправдывает текущей оценки компании.

Капитализация Square составляет 26,5 млрд долларов. На приеме и обработке транзакций компания выручила 2,7 млрд долларов за последние 12 месяцев. Объем транзакций растет на 25% ежегодно.

После оплаты расходов у компании остается валовая маржа 37% — это низкий результат для технологической компании. Условно оценка бизнеса выходит такой: 26,5 / 2,7 = 9,8 годовой выручки. Это неоправданно высокая оценка. Для сравнения: PayPal оценивается в 6,2 годовой выручки, а его маржинальность намного выше — 68%.

У Square есть еще три бизнес-сегмента. Самый интересный — сегмент «сервисной выручки», в котором учитываются финансовые результаты мобильного кошелька Cash App, сервиса для кредитования малого бизнеса Square Capital и другие. За последние 12 месяцев сегмент принес четверть выручки, или 0,7 млрд долларов.

Зато «сервисная выручка» растет на 100% ежегодно, а маржинальность составляет 71%. Именно из-за этой части бизнеса я считаю акции Square привлекательными для инвестирования.

Мобильный кошелек Cash App. В анализе бизнеса PayPal я описывал мобильный кошелек Venmo, который совершил революцию на американском банковском рынке и быстро набрал более 40 млн пользователей. Cash App — основной конкурент похожего приложения Venmo.

Пользователи скачивают приложение, привязывают банковскую карту к кошельку и совершают платежи, переводы и другие транзакции. Да, это все уже есть в российских банках, но в США до сих пор используют бумажные банковские чеки для переводов. Также Square выпускает собственную карту Cash Card, привязанную к мобильному кошельку, которая позволяет пользователям совершать любые покупки привычным способом.

На конец 2018 года приложение Cash App было установлено примерно у 15 млн человек, а Venmo — у 40 млн. Но пользовательская база у Cash App растет быстрее.

Например, в мае 2019 года приложение Square Cash App скачало 2,2 млн человек, а Venmo у Paypal — 1,7 млн человек. Еще Square лучше монетизирует Cash App: только за 2 квартал 2019 года приложение принесло 135 млн долларов выручки без учета доходов от продажи биткоина. Это официальная сумма, а не прогноз. А у Venmo аналитики прогнозируют годовую выручку на уровне 300 млн долларов. С учетом быстрых темпов роста сервиса доходы Cash App минимум вдвое выше, чем у Venmo.

Изначально Cash App был мобильным кошельком для переводов, но постепенно в приложении появились новые функции. Например, возможность покупать биткоин через приложение. Во 2 квартале 2019 года операции с биткоином принесли Square 125 млн долларов. Популярность растет ежеквартально.

Square объявила о тесте приложения для торговли акциями аналогично сервису Robinhood. У Robinhood 6 млн клиентов, и компания оценивается в 7,6 млрд долларов. У Square более 15 млн пользователей Cash App — это потенциальные клиенты для нового сервиса. И компании при запуске не потребуются крупные расходы на маркетинг.

Cash App превращается в финансовую экосистему, в которой пользователи могут совершать любые транзакции, от простых покупок до инвестиций. Конкурентное преимущество Square — низкая стоимость привлечения клиента за счет вирусного маркетинга. Новый пользователь стоит всего 20 долларов, пока традиционные финансовые сервисы тратят на него до 1,5 тысячи долларов. Из-за высокой стоимости привлечения клиентов американские банки и брокеры берут высокую комиссию, чтобы окупить свои затраты. Но Square предоставляет те же сервисы дешевле.

Американские банки выручают 90 млрд долларов в год на комиссиях за транзакции с банковскими картами. Объем рынка брокерских услуг в США вырастет до 379 млрд долларов к 2023 году. У Cash App огромные перспективы для дальнейшего роста.

Square Capital и другие сервисы. Еще одно направление работы Square — кредитование малого и среднего бизнеса. Square Capital работает только с клиентами платежных решений головной компании. Square владеет полной информацией о транзакциях бизнеса и оценивает его устойчивость в реальном времени.

Благодаря обширной информации Square Capital может выдавать займы бизнесу с небольшой или неидеальной кредитной историей, которая не пройдет банковский скоринг.

Как и в случае с Cash App, издержки Square Capital на привлечение новых клиентов минимальны, за счет чего компания может выдавать совсем небольшие займы и предоставлять более выгодные условия по сравнению с банками.

Square сделала удобную систему возврата займов: ее вшили в повышенную комиссию за обработку и прием платежей. Владельцам бизнеса не нужно думать о дате погашения займа: Square все сделает за них.

За 2 квартал 2019 года Square выдала 78 тысяч займов на сумму 528 млн долларов, а с начала работы сервиса в 2014 году общая сумма займов составила более 5 млрд долларов. Это еще один огромный рынок объемом 186 млрд долларов, который может стать значимым драйвером роста Square.

Кроме Square Capital компания также развивает много дополнительных сервисов, которые помогают клиентам вести бизнес. Например, Square предоставляет своим пользователям CRM-систему для взаимодействия бизнеса с клиентами. В 2014 году Square купила сервис по доставке еды Caviar за 90 млн долларов, а недавно продала его компании DoorDash за 410 млн долларов.

Исходя из текущих показателей, Square стоит очень дорого, что может отпугнуть консервативно настроенных инвесторов. При капитализации 26 млрд долларов выручка компании составляет всего 3,7 млрд долларов, а текущая прибыль и вовсе в районе нуля.

Оценивать Square по текущим показателям не имеет смысла, потому что бизнес компании быстро растет и через несколько лет ее финансовые показатели будут сильно отличаться от текущих в лучшую сторону. Вместо этого стоит смотреть на перспективы роста и оценивать бизнес исходя из будущих мультипликаторов.

У Square высокие мультипликаторы, причем прибыль 2019 года получат в основном за счет разового фактора — от продажи Caviar. Но начиная со следующего года компания будет зарабатывать за счет основного бизнеса и расти быстрыми темпами еще много лет, а ее мультипликаторы будут падать.

С учетом прогнозов темпа роста прибыли оценка компании выглядит вполне оправданной. Чтобы это понять, можно, в частности, использовать мультипликатор PEG, которые считается как отношение P / E к темпу роста прибыли в процентах. В 2020 году прогнозный P / E составит 47,6, а прибыль вырастет на 48%, что даст PEG 0,99. Значение меньше единицы считается очень хорошим показателем и говорит о привлекательности компании.

Ключевой риск: текущая цена акций Square зависит от способности компании расти в будущем. Если рост замедлится, то акционеры и инвесторы пересмотрят свою оценку компании, и акции могут упасть в цене.

Необходимо следить за конкуренцией между Cash App и Venmo. С одной стороны, если Venmo перетянет пользователей Cash App, то перспективы роста бизнеса Square станут значительно хуже. С другой стороны, основной конкурент мобильных кошельков — традиционные банки и брокеры. Финансовый рынок в США большой, и поэтому Cash App и Venmo могут ближайшие несколько лет развиваться параллельно и не мешать друг другу.

Square создает полноценную финансовую экосистему. Обычные пользователи могут переводить деньги, оплачивать товары в интернете, покупать биткоины и инвестировать в акции. Предприниматели могут принимать платежи, получать займы и вести учет клиентов.

Бизнес растет почти на 50% ежегодно, поэтому инвесторы дорого оценивают акции компании. Если темп роста замедлится, то они могут пересмотреть оценку стоимости компании и начать продавать акции.

На горизонте в 3—5 лет акции Square могут кратно вырасти, потому что компания работает на огромном рынке: только банковский сектор оценивается в 775 млрд долларов. Компания активно развивает новые направления вроде брокерских услуг. За счет большой клиентской базы и связанности услуг себестоимость привлечения клиентов ниже, чем у традиционных банков и брокеров, что дает Square значимое конкурентное преимущество.