VEON (MOEX: VEON) — международный телекоммуникационный холдинг. В конце ноября 2021 года Московская биржа допустила компанию к торгам, предоставив третий уровень листинга.

О компании

VEON работает в восьми странах — России, Пакистане, Украине, Казахстане, Узбекистане, Бангладеше, Грузии и Киргизии — с общей абонентской базой около 200 млн человек. Раньше в этом списке был еще и Алжир, но 1 июля 2021 года VEON продал свою долю в местном телеком-операторе Djezzy.

Россия. Ключевое направление VEON, которое приносит около половины доходов. В России холдинг предоставляет телекоммуникационные услуги под брендом «Билайн».

Кризисный 2020 год для компании сложился тяжело — финансовые результаты уменьшились на 5—15% из-за оттока клиентской базы в первом полугодии и девальвации рубля. В 2021 году ситуация противоположная: VEON демонстрирует частичное восстановление показателей, хотя до уровня 2019 года еще далеко.

Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON

Пакистан. Главная точка роста VEON. Основной бренд — Jazz — крупнейший оператор мобильной связи в стране, в собственности которого финансовый бизнес JazzCash, развлекательные платформы JazzTV, Bajao, Jazz Cricket, Deikho, мобильное приложение в области здравоохранения BIMA Health.

Самый интересный — JazzCash — платформа цифровых финансовых услуг, предоставляющая мобильный доступ к банковским и платежным системам для жителей пятой страны в мире по количеству населения. В текущем году бизнес растет более чем на 50%.

Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON

Бангладеш. Направление находится на ранней стадии развития своих мобильных и цифровых услуг. Даже с аудиторией в 35 млн человек финансовые результаты холдинга здесь очень скромные и составляют всего 8% от общего показателя.

Основных брендов два: Banglalink — третий по величине поставщик телекоммуникационных услуг в Бангладеше и Toffee — одна из самых популярных бесплатных видеоплатформ в стране.

Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON

Украина, Казахстан и Узбекистан. Украина — третий по размерам сегмент с аудиторией в 26 млн человек, приносящий холдингу порядка 13% доходов. Основной бренд — Kyivstar, оператор мобильной связи номер один в Украине, который попутно развивает цифровые сервисы, например Doctor Online, мобильные платежи, «Киевстар ТВ» и ряд других бизнесов.

В 2020 году украинское направление было единственным, которое показало значительный рост своих финансовых результатов. Выручка украинского сегмента в национальной валюте увеличилась на 12,4% на фоне расширения сети 4G и роста мобильной аудитории. В 2021 году темпы роста ускорились до 15%.

Казахстан и Узбекистан — два небольших бизнеса VEON, которые работают под одним брендом «Билайн» и в сумме приносят около 10% доходов. Помимо основной деятельности, компания еще развивает цифровые сервисы, такие как мобильный оператор Izi и «Билайн ТВ».

Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON

Другие регионы. К данному сегменту относятся две страны: Грузия и Киргизия. В сумме обе страны приносят VEON около 1% доходов при общей аудитории в 3 млн абонентов.

Источник: презентация VEON, стр. 11
Источник: презентация VEON, стр. 11
Источник: презентация VEON, стр. 11
Источник: презентация VEON, стр. 11

Географическая структура доходов за 3 квартал 2021 года, млрд долларов

Выручка EBITDA
Россия 1,025 0,384
Пакистан 0,349 0,173
Украина 0,270 0,183
Казахстан 0,150 0,086
Бангладеш 0,145 0,062
Узбекистан 0,051 0,026
Остальное 0,022 0,010
Выручка
Россия
1,025
Пакистан
0,349
Украина
0,270
Казахстан
0,150
Бангладеш
0,145
Узбекистан
0,051
Остальное
0,022
EBITDA
Россия
0,384
Пакистан
0,173
Украина
0,183
Казахстан
0,086
Бангладеш
0,062
Узбекистан
0,026
Остальное
0,010

Дивиденды

Дивидендная политика VEON предполагает распределение 50% свободного денежного потока при условии, что коэффициент «Чистый долг / EBITDA» будет ниже 2,4×. Выплата производится раз в год, по итогам четвертого квартала. В 2020 году холдинг решил отказаться от дивидендов в связи с неопределенностью из-за пандемии коронавируса.

Возвращение дивидендных выплат за 2021 год — главный краткосрочный драйвер роста стоимости акций VEON, который может произойти уже весной следующего года, если менеджмент решит вернуть часть прибыли акционерам.

Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON
Источник: VEON

Текущие результаты

Международный холдинг, как и основной российский конкурент — МТС, работает над перестройкой компании из телекоммуникационной в технологическую. Следуя этой цели, VEON продает свои доли в неключевых регионах, чтобы инвестировать в наиболее перспективные цифровые сервисы. По этой причине финансовые результаты холдинга не всегда отличаются стабильностью.

Финансовые результаты компании, млрд долларов

Выручка EBITDA Чистая прибыль FCF Чистый долг
2016 8,885 3,232 2,414 0,588 7,162
2017 9,474 3,587 −0,483 1,067 8,741
2018 9,086 3,273 0,362 1,032 5,469
2019 8,863 4,215 0,683 1,362 8,342
2020 7,980 3,453 −0,349 0,357 6,108
9м2021 5,736 2,505 0,375 0,320 8,154
Выручка
2016
8,885
2017
9,474
2018
9,086
2019
8,863
2020
7,980
9м2021
5,736
EBITDA
2016
3,232
2017
3,587
2018
3,273
2019
4,215
2020
3,453
9м2021
2,505
Чистая прибыль
2016
2,414
2017
−0,483
2018
0,362
2019
0,683
2020
−0,349
9м2021
0,375
FCF
2016
0,588
2017
1,067
2018
1,032
2019
1,362
2020
0,357
9м2021
0,320
Чистый долг
2016
7,162
2017
8,741
2018
5,469
2019
8,342
2020
6,108
9м2021
8,154

Сравнение с конкурентами

EV / EBITDA P / E Чистый долг / EBITDA
VEON 3,23 7,74 2,50×
МТС 4,37 9,41 1,80×
Ростелеком 3,74 10,21 2,35×
МГТС 7,24 13,10 −0,09×
Таттелеком 2,50 6,49 −0,37×
Башинформсвязь 8,22 −142,08 3,96×
EV / EBITDA
VEON
3,23
МТС
4,37
Ростелеком
3,74
МГТС
7,24
Таттелеком
2,50
Башинформсвязь
8,22
P / E
VEON
7,74
МТС
9,41
Ростелеком
10,21
МГТС
13,10
Таттелеком
6,49
Башинформсвязь
−142,08
Чистый долг / EBITDA
VEON
2,50×
МТС
1,80×
Ростелеком
2,35×
МГТС
−0,09×
Таттелеком
−0,37×
Башинформсвязь
3,96×

Аргументы за

Низкие мультипликаторы. Бизнес VEON оценен достаточно скромно: без учета долга он стоит менее одной годовой EBITDA. Основная причина — слабые результаты на российском рынке, которые пока что невозможно компенсировать.

Продажа российского бизнеса. VEON несколько лет пытался продать свой российский сегмент, но покупать бизнес целиком никто не решился. В связи с этим компания решила для начала продать свою башенную инфраструктуру за 970 млн долларов. Эту сделку закрыли в четвертом квартале 2021 года.

Возвращение дивидендных выплат в 2022 году. Менеджмент пообещал инвесторам рассмотреть возврат дивидендов по итогам четвертого квартала, так как VEON получит большую сумму от продажи в 2021 году алжирского телеком-оператора Djezzy и российской башенной инфраструктуры.

Аргументы против

Долговая нагрузка. На текущий момент чистый долг компании составляет 8,154 млрд долларов, а мультипликатор «Чистый долг / EBITDA» равен 2,5× при собственной среднесрочной цели в 2,4×.

Сильные конкуренты. VEON занимает третье место на российском рынке по количеству абонентов и показывает слабые результаты в сравнении с конкурентами: уступая лидерство МТС и «Мегафону» и проигрывая ближайшему преследователю — «Теле-2» — в темпах роста.

Что в итоге

VEON — недорогой международный телекоммуникационный холдинг, который в своем портфеле имеет ряд перспективных бизнес-проектов: пакистанский Jazz и JazzCash, бангладешский Banglalink и Toffee, казахстанский Izi, украинский «Киевстар» и другие.

Текущая просадка в стоимости акций во многом объясняется слабыми результатами и нулевыми дивидендными выплатами за 2020 год. Но уже через 3—4 месяца рынок должен полностью про это забыть, если менеджмент решит вернуться к распределению прибыли, которая в 2021 году может оказаться рекордной на фоне продажи российских и алжирских активов.