Пустые комнаты и убытки: стоит ли участвовать в IPO Airbnb

28
Аватар автора

Михаил Городилов

зарабатывает на инвестициях

Страница автора

Сервис аренды жилой недвижимости Airbnb (NASDAQ: ABNB) выходит на IPO 9 декабря.

Что тут происходит

Читатели давно просили нас начать разбирать отчетность и фундамент бизнеса американских эмитентов. Идею разобрать IPO Airbnb предложил наш читатель Alex Freeman в комментариях к разбору IPO DoorDash. Предлагайте в комментариях компании, разбор которых вам хотелось бы прочитать.

О компании

Как и со всеми IPO, нашим основным источником знаний о компании будет проспект ценных бумаг.

Скорее всего, вы уже знаете, что такое Airbnb. Это сайт для самостоятельной организации путешествий, на котором хозяева выставляют свои комнаты, квартиры или дома для аренды на недолгий срок, а путешественники их бронируют, чтобы там жить.

Сервис довольно жесткий и стандартизированный, поэтому с точки зрения клиента получается опыт почти как с отелем: бронируешь-приезжаешь-живешь. Понятно, что там есть всякие тонкости: бронь могут отменить, хозяева недвижимости — это не администрация отеля и не будут бегать за туристом, но в целом это более простой процесс, чем искать комнату на сайтах объявлений.

Airbnb берет комиссию с арендодателей и арендаторов — на этом компания зарабатывает, поэтому тут есть корреляция: чем больше бронирований, тем больше выручки.

Кроме аренды жилья, компания дает возможность использовать услуги местных гидов — этот сегмент называется Experiences, но в итоговой отчетности не говорится, сколько точно выручки он дает.

Как зарабатывает Airbnb на примере суточной аренды жилья

Доля владельца97 $
Цена за суточную аренду100 $
Комиссия за размещение на Airbnb, пример−3 $

Как зарабатывает Airbnb на примере суточной аренды жилья

Траты гостя116 $
Цена за сутки размещения−100 $
Налоги, сумма зависит от местных властей−4 $
Комиссия Airbnb, пример−12 $

Общая комиссия Airbnb15 $

Доля владельца97 $
Цена за суточную аренду100 $
Комиссия за размещение на Airbnb, пример−3 $
Траты гостя116 $
Цена за сутки размещения−100 $
Налоги, сумма зависит от местных властей−4 $
Комиссия Airbnb, пример−12 $
Общая комиссия Airbnb15 $
Источник: проспект компании, стр. 137
Источник: проспект компании, стр. 137

Выручка компаний по регионам

Процент от выручкиВыручка, млрд $
Европа, Ближний Восток и Африка40%$1,9
Северная Америка41%$2,0
Азиатско-Тихоокеанский регион12%$0,6
Латинская Америка7%$0,3

Выручка компаний по регионам

Европа, Ближний Восток и Африка
Процент от выручки45%
Выручка, млрд $$1,9
Северная Америка
Процент от выручки41%
Выручка, млрд $$2,0
Азиатско-Тихоокеанский регион
Процент от выручки12%
Выручка, млрд $$0,6
Латинская Америка
Процент от выручки7%
Выручка, млрд $$0,3

Выручка компании по странам в тысячах долларов

2017201820191 янв — 30 сен 20191 янв — 30 сен 2020
США777 3021 190 7191 770 5501 338 6091 176 522
Другие страны1 784 4192 461 2663 034 6892 359 8341 342 413
Общая выручка2 561 7213 651 9854 805 2393 698 4432 518 935

Выручка компании по странам в тысячах долларов

США
2017777 302
20181 190 719
20191 770 550
1 янв — 30 сен 20191 338 609
1 янв — 30 сен 20201 176 522
Другие страны
20171 784 419
20182 461 266
20193 034 689
1 янв — 30 сен 20192 359 834
1 янв — 30 сен 20201 342 413
Общая выручка
20172 561 721
20183 651 985
20194 805 239
1 янв — 30 сен 20193 698 443
1 янв — 30 сен 20202 518 935
Источник: Financial Times
Источник: Financial Times

Смотрим показатели

У компании довольно большой долг: сумма всех задолженностей составляет 6,873 млрд долларов из которых 4,383 млрд долларов нужно погасить в течение года. При этом сумма непосредственно в распоряжении компании — 2,664 млрд долларов. Как можно увидеть из таблицы ниже, компания была убыточной и до коронавируса.

В отчете нас пытаются отвлечь от неприглядной реальности разнообразной математикой: «ах, посмотрите на динамику роста количества броней на нашей платформе!», «а вот со скорректированной EBITDA компания выглядит получше!». Но бизнес Airbnb вызывает сомнения и без учета драмы с коронавирусом.

Финансовые показатели компании за определенные периоды в тысячах долларов, кроме количества долларов на акцию

2017201820191 янв — 30 сен 20191 янв — 30 сен 2020
Выручка2 561 7213 651 9854 805 2393 698 4432 518 935
Себестоимость выручки−647 690−864 032−1 196 313−902 695−666 295
Операции и поддержка−395 739−609 202−815 074−600 788−548 369
Разработка продукта−400 749−579 193−976 695−693 796−690 677
Продажи и маркетинг−871 749−1 101 327−1 621 519−1 184 506−545 510
Общие и админ. расходы−327 156−479 487−697 181−490 262−421 082
Расходы на реструктуризацию−136 969
Общие траты и расходы−2 643 083−3 633 241−5 306 782−3 872 047−3 008 902
Прибыль или убыток от операций−81 36218 744−501 543−173 604−489 967
Процентный доход32 10266 79385 90268 66123 830
Выплаты по процентам−16 403−26 143−9968−6801−107 548
Другие источники прибыли или убытка6564−12 36113 90642 130−115 751
Прибыль до налогов−59 09947 033−411 703−69 614−689 436
Сумма налогов к уплате10 94763 893262 636252 1877429
Итоговый убыток−70 046−16 860−674 339−322 801−696 865
Убыток на акцию в долларах−0,27−0,07−2,59−1,24−2,64

Финансовые показатели компании за определенные периоды в тысячах долларов, кроме количества долларов на акцию

Выручка
20172 561 721
20183 651 985
20194 805 239
1 янв — 30 сен 20193 698 443
1 янв — 30 сен 20202 518 935
Себестоимость выручки
2017−647 690
2018−864 032
2019−1 196 313
1 янв — 30 сен 2019−902 695
1 янв — 30 сен 2020−666 295
Операции и поддержка
2017−395 739
2018−609 202
2019−815 074
1 янв — 30 сен 2019−600 788
1 янв — 30 сен 2020−548 369
Разработка продукта
2017−400 749
2018−579 193
2019−976 695
1 янв — 30 сен 2019−693 796
1 янв — 30 сен 2020−690 677
Продажи и маркетинг
2017−871 749
2018−1 101 327
2019−1 621 519
1 янв — 30 сен 2019−1 184 506
1 янв — 30 сен 2020−545 510
Общие и админ. расходы
2017−327 156
2018−479 487
2019−697 181
1 янв — 30 сен 2019−490 262
1 янв — 30 сен 2020−421 082
Расходы на реструктуризацию
2017
2018
2019
1 янв — 30 сен 2019
1 янв — 30 сен 2020−136 969
Общие траты и расходы
2017−2 643 083
2018−3 633 241
2019−5 306 782
1 янв — 30 сен 2019−3 872 047
1 янв — 30 сен 2020−3 008 902
Прибыль или убыток от операций
2017−81 362
201818 744
2019−501 543
1 янв — 30 сен 2019−173 604
1 янв — 30 сен 2020−489 967
Процентный доход
201732 102
201866 793
201985 902
1 янв — 30 сен 201968 661
1 янв — 30 сен 202023 830
Выплаты по процентам
2017−16 403
2018−26 143
2019−9968
1 янв — 30 сен 2019−6801
1 янв — 30 сен 2020−107 548
Другие источники прибыли или убытка
20176564
2018−12 361
201913 906
1 янв — 30 сен 201942 130
1 янв — 30 сен 2020−115 751
Прибыль до налогов
2017−59 099
201847 033
2019−411 703
1 янв — 30 сен 2019−69 614
1 янв — 30 сен 2020−689 436
Сумма налогов к уплате
201710 947
201863 893
2019262 636
1 янв — 30 сен 2019252 187
1 янв — 30 сен 20207429
Итоговый убыток
2017−70 046
2018−16 860
2019−674 339
1 янв — 30 сен 2019−322 801
1 янв — 30 сен 2020−696 865
Убыток на акцию в долларах
2017−0,27
2018−0,07
2019−2,59
1 янв — 30 сен 2019−1,24
1 янв — 30 сен 2020−2,64

Бизнес-метрики компании

201520162017201820191 янв — 30 сен 20191 янв — 30 сен 2020
Количество бронирований72,4125,7185,8250,3326,9251,1146,9
Общая стоимость, млн $8057,713 924,820 975,329 440,737 962,629 424,217 991,2
Итоговые убытки компании, млн $−135,4−147,4−70,0250,3−16,9−674,3−696,9
Скорректированная EBITDA, млн $−94,0−52,760,0170,6−253,323,1−230,2

Бизнес-метрики компании

Количество бронирований
201572,4
2016125,7
2017185,8
2018250,3
2019326,9
1 янв — 30 сен 2019251,1
1 янв — 30 сен 2020146,9
Общая стоимость, млн $
20158057,7
201613 924,8
201720 975,3
201829 440,7
201937 962,6
1 янв — 30 сен 201929 424,2
1 янв — 30 сен 202017 991,2
Итоговые убытки компании, млн $
2015−135,4
2016−147,4
2017−70,0
2018250,3
2019−16,9
1 янв — 30 сен 2019−674,3
1 янв — 30 сен 2020−696,9
Скорректированная EBITDA, млн $
2015−94,0
2016−52,7
201760,0
2018170,6
2019−253,3
1 янв — 30 сен 201923,1
1 янв — 30 сен 2020−230,2

Хотя стоит отметить, что последний квартал компания неожиданно закончила с неплохой прибылью: итоговая маржа Airbnb составила отличные 16,3% от выручки, как можно увидеть на 164 странице проспекта. Но само по себе это ничего не значит: у компании и раньше бывали прибыльные кварталы, но за ними следовала долгая череда убытков и год все равно заканчивался в минус.

Оценка компании

Компания на днях увеличила цену акций: сначала предполагалось, что акции Airbnb начнут торговаться в пределах 44—50 $ за штуку, но компания решила повысить цену до 56—60 $. Капитализация компании в этом случае будет составлять около 42 млрд долларов.

В проспекте указано, что емкость рынка, на который Airbnb ориентируется, составляет примерно 3,4 трлн долларов, из которых 1,4 трлн долларов — различные туристические активности. В этой нише компания планирует завоевать место при помощи Experience. Также в емкости рынка учитывается много других туристических активностей, на которых компания планирует заработать. Оценка чрезвычайно смелая, но в этом контексте размер капитализации компании кажется более чем адекватным.

Если сравнивать с более узким сегментом — выручкой отелей по всему миру, то здесь капитализация Airbnb будет выглядеть уже не так умеренно. Выручка в этом сегменте чуть больше 600 млн долларов.

Если же ориентироваться на мировой рынок непосредственно аренды жилья для путешествий, то здесь компания будет стоить как весь ее рынок в 2020 году, притом что она на нем не занимает даже половины. Возможно, в следующем году рынок начнет восстанавливаться, а в 2023 даже вырастет выше уровня 2019. Но даже с таким прицелом на будущее капитализация Airbnb выглядит, прямо скажем, непомерно завышенной.

Выручка рынка аренды недвижимости в путешествиях с прогнозами в миллионах долларов

201778 747
201881 160
201983 979
202048 937
202166 901
202278 793
202388 449
202496 757
2025101 861

Выручка рынка аренды недвижимости в путешествиях с прогнозами в миллионах долларов

201778 747
201881 160
201983 979
202048 937
202166 901
202278 793
202388 449
202496 757
2025101 861

Так плохо нарочно не придумаешь

Вины Airbnb в том, что в этом году у нее, скорее всего, не будет прибыли, почти нет: год был ужасен для всех компаний, работающих в туристической сфере.

Некоторые специалисты ожидают восстановления туристического потока к лету 2021, но уверенности нет. Ведь еще не известно, получится ли у человечества побороть коронавирус, и даже если коронавирус победят, то человечество не застраховано от появления нового вируса.

Airbnb и так убыточная компания, а быть убыточной компанией на переживающем кризис туристическом рынке вдвойне опасно. И здесь особенное беспокойство вызывает ее высокий уровень задолженностей.

Стоит помнить о том, что, хотя в своей нише краткосрочной сдачи в аренду жилой недвижимости Airbnb — это самый крупный игрок, у компании есть множество конкурентов. Airbnb может ступить на путь их дальнейшего поглощения — на это будет уходить куча денег.

Источник: Financial Times
Источник: Financial Times
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot

Доля разных компаний на рынке краткосрочной аренды недвижимости в США на основании анализа 100 сайтов в США

Airbnb51%
VRBO17%
HomeAway11%
FlipKey11%
Booking5%
Другие5%

Доля разных компаний на рынке краткосрочной аренды недвижимости в США на основании анализа 100 сайтов в США

Airbnb51%
VRBO17%
HomeAway11%
FlipKey11%
Booking5%
Другие5%

Будет ли IPO успешным

В обзоре DoorDash упоминалась причина, по которой убыточной компании может повезти. Airbnb может улыбнуться удача по следующим причинам.

Андеррайтеры IPO. В случае Airbnb это Morgan Stanley и Goldman Sachs. Они крайне заинтересованы в том, чтобы на акции был большой спрос, тогда они смогут больше заработать на их перепродаже. Учитывая их вес и репутацию на рынке, они способны убедить кучу народу в том, что Airbnb — это перспективная тема, и значительно пополнить число акционеров Airbnb за счет инвесторов-простаков, которым подсунут убыточную компанию.

И расчет на это на самом деле будет вполне разумным: для массы розничных инвесторов Airbnb — это знакомый «крутой» бренд, поэтому думаю, что на энергии народной любви эти акции могут улететь очень высоко, как и другие популярные у массового инвестора акции в этом году.

Источник: Bloomberg
Источник: Bloomberg

Синдром толпы. Статистика по IPO показывает, что инвесторы в массе своей с готовностью проглотят даже неприбыльную компанию, поэтому любое время будет хорошим для IPO. Собственно, этот ужасный год был очень богатым на IPO, что крайне характерно: значит, среди инвесторов силен спрос на новые компании в любую погоду.

При этом экономический фундамент этих акций — непомерная цена, неоднозначная экономическая конъюнктура и неистребимая убыточность бизнеса компании даже в лучшие времена — выглядит очень шатким.

Источник: The Economist
Источник: The Economist

У компании будет несколько классов акций. Обычные инвесторы смогут купить только акции класса А, которые дают по голосу на акцию, в то время как у основателей компании будут акции класса B — по 20 голосов на акцию.

В общем, все как всегда: основатели компании получат денег, но не уступят контроля над компанией. В практическом плане это означает, что если компании поступит предложение о покупке, то менеджмент может отказаться из соображений построения великой арендной империи.

Если сравнивать будущую Airbnb с другими компаниями в туристическом секторе, то выглядит она сильно переоцененной. У компании капитализация ожидается на уровне Marriott и сильно больше, чем у Hilton и Expedia, но по финансовым показателям Airbnb сильно уступает всем троим. Соответственно, встает вопрос о том, насколько оправдана эта цена.

Сравнение Airbnb с другими компаниями в туристическом секторе

Название и тикерПоследняя ценаИзменение стоим. акций с начала годаРыночная капитал-я, млрд $Ожидаемая выручка в 2020, млрд $Ожидаемая выручка в 2021, млрд $Ожидаемая прибыль на акцию (EPS) в 2021
Airbnb, ABNB56—60 $, акции пока не торгуютсяОколо 423,34,3−1,59 $
Booking Holdings, BKNG2128,78 $+2,61%87,186,810,457,64 $
Expedia Group, EXPE126,52 $+14%17,95,47,90,77 $
Hilton Hotels, HLT109,83 $−1,45%30,474,672,10 $
Marriott International, MRT132,96 $−12,23%43,1210,814,92,51 $

Сравнение Airbnb с другими компаниями в туристическом секторе

Airbnb, ABNB
Последняя цена56—60 $, акции пока не торгуются
Изменение стоим. акций с начала года
Рыночная капитал-я, млрд $Примерно 42
Ожидаемая выручка в 2020, млрд $3,3
Ожидаемая выручка в 2021, млрд $4,3
Ожидаемая прибыль на акцию (EPS) в 2021−1,59 $
Booking Holdings, BKNG
Последняя цена2128,78 $
Изменение стоим. акций с начала года+2,61%
Рыночная капитал-я, млрд $87,18
Ожидаемая выручка в 2020, млрд $6,8
Ожидаемая выручка в 2021, млрд $10,4
Ожидаемая прибыль на акцию (EPS) в 202157,64 $
Expedia Group, EXPE
Последняя цена126,52 $
Изменение стоим. акций с начала года+14%
Рыночная капитал-я, млрд $17,9
Ожидаемая выручка в 2020, млрд $5,4
Ожидаемая выручка в 2021, млрд $7,9
Ожидаемая прибыль на акцию (EPS) в 20210,77 $
Hilton Hotels, HLT
Последняя цена109,83 $
Изменение стоим. акций с начала года−1,45%
Рыночная капитал-я, млрд $30,47
Ожидаемая выручка в 2020, млрд $4,6
Ожидаемая выручка в 2021, млрд $7
Ожидаемая прибыль на акцию (EPS) в 20212,10 $
Marriott International, MRT
Последняя цена132,96 $
Изменение стоим. акций с начала года−12,23%
Рыночная капитал-я, млрд $43,12
Ожидаемая выручка в 2020, млрд $10,8
Ожидаемая выручка в 2021, млрд $14,9
Ожидаемая прибыль на акцию+ (EPS) в 20212,51 $

Скрытая угроза

Если забыть про пандемию и хроническую убыточность, то у компании есть еще одна проблема. Airbnb давно и упорно воюет с муниципалитетами, которые пытаются навесить на компанию обязанности по сбору многочисленных налогов с туристов, а также ограничить время пребывания туристов в жилищах.

В разных городах есть ограничение на количество дней, в течение которых собственность можно сдавать в аренду на Airbnb: в Лондоне — до 90 дней в году, в Париже — 120 дней, а в Сан-Франциско все, кто сдает недвижимость в аренду на Airbnb, обязаны зарегистрироваться в специальной базе данных.

Такая борьба с серыми доходами привела к исходу с платформы многих арендодателей. Хотя ни один из городов не дает Airbnb больше 2,5% выручки, в каждом случае компании приходится учитывать местные правила. В Палм-Бич, например, на компанию навесили обязанность собирать налог 6% с приезжих.

Соблюдение закона и борьба с муниципалитетами отнимают у компании кучу сил.

Учитывая, что муниципалитеты по всему миру, особенно в США, в этом году потеряли много денег из-за карантина, желание выпотрошить Airbnb у них будет очень велико — и вот как раз из-за этого в будущем акции компании могут упасть.

Резюме

Инвестировать в Airbnb с точки зрения чисто экономических показателей крайне неразумно. Компания не просто неприбыльная, она еще и не относится к числу бенефициаров пандемии, в отличие от DoorDash. Поэтому новая волна карантина может сломать ее бизнес навсегда.

При этом спекулятивный спрос на новые IPO может оказаться сильнее здравого смысла, и акции вполне могут вырасти просто из-за наплыва людей, которым идею инвестировать в Airbnb навяжут брокеры и банки.

Легкомысленные розничные инвесторы, ведущиеся на шумиху, — это целевая аудитория этого IPO, что компания отлично понимает. В проспекте упомянуты криптовалюты, токены, облачные технологии и ИИ, хотя назначение всего этого в развитии бизнеса туманно.

Все это напоминает финал фильма «1612», где Костка диктует писарю генеалогию своего соратника: «Ты ему еще Чингисхана в предки запиши, не забудь!» Можно представить маркетологов, вписывающих упоминание «перспективных отраслей» в проспект из тех соображений, что это придаст веса идее инвестирования непосредственно в Airbnb.

Так что идея вложений в эту компанию — это чистая лотерея: повезет или нет. Компании, очевидно, нужны деньги на продолжение операционной деятельности — и она планирует получить их на IPO. А это не очень хорошая основа для инвестирования.

  • А Сшикарно, очень понравилось3
  • Кирилл13
  • Oleg TashnovКирилл, да поздновато. Я уже вложился )5
  • fsДействительно отличный разбор, НО публикация его после закрытия приёма заявок теряет смысл полностью. Этим материалом по назначению принимать/нет участие уже не воспользоваться.9
  • JjuliaИнтересно, что у Тинькофф Банка открыта торговая идея на IPO. А тут в ТЖ - не надо, все плохо6
  • Ivan Petrovсвои пять копеек - лично мои доходы как владельца недвижимости, выставляющейся на эйрбнб, выросли в 2020 по сравнению с 2019 в 2 раза ) виной тому огромный рост рынка внутреннего туризма и отсутствие альтернатив за рубежом для арендаторов. это может оооооооооо(много "о")очень сильно повлиять на финансовые показатели эйрбнб в 2020 в лучшую сторону, потому что, подозреваю, я не один такой.11
  • Михаил ГородиловIvan, напишите статью про это, очень интересно.6
  • Lana BananaОдна только идея выхода на IPO в момент пандемии, нуждается в оценки адекватности. А вообще, я не знаю за счет чего держится этот бизнес, возможно за счет отсутствия альтернатив на домашнем рынке. Я лишь однажды снимала через них квартиру, очень не понравилось.1
  • Роднечков ЛевLana, Не понравился сервис или квартира?3
  • Ivan PetrovМихаил, да я что-то после дневника трат устал отбиваться от любителей уток, страшно теперь статьи на тж писать, только читаю )6
  • Наталия КалекинаУ меня тоже спрос не упал на комнату, хотя я повысила цену. Сдаю комнату в частном доме в Петергофе. Весь карантин люди приезжали из СПб на шаглыки и просто сменить обстановку. Летом автопутешественники. И даже на новогодние праздники забронировано. По сравнению с букингом, это платформа удобнее для хозяина во сто крат. От букинга отказалась через полгода от старта. Акции планирую купить. Это эмоциональный выбор. Не хочу, чтобы они раззорились. Планирую долго пользоваться их платформой ( как хозяин и путешественник)!9
  • Alex FreemanМихаил классный разбор прочитал с удовольствием. сделайте пожалуйста обзоры следующих компаний: Tractor Supply Hewlett Packard Church & Dwight Co Inc Boston Beer Company, Inc. Heska corporation Dycom Pinterest3
  • Alex FreemanIvan, ябпочитал6
  • Alex Freemanуже все они на СПб бирже есть0
  • Михаил ГородиловAlex, олрайт тогда Tractor Supply Hewlett Packard Church & Dwight Co Inc Boston Beer Company, Inc. Heska corporation Dycom Pinterest0
  • Dmitry ShkaevВозникает вопрос, насколько корректно сравнивать Airbnb с сетевыми отелями и делать на основе этого какие-то выводы о переоцененности? В чем смысл, это же совершенно разные бизнесы.1
  • Lana BananaРоднечков, и то и то.0
  • Ольга ИвановаНаталия, классно!1
  • Vasily NalivaykoНулевая аллокация у всех российских брокеров, увы:(0
  • Михаил СкибаIvan, у меня около 20 квартир и 40 апартов в Питере - и прибыльны как в 2019 были только июль и август - остальные месяцы сильно хуже. Сдаться на длительный срок выгоднее чем посуточно в нелетние месяцы сейчас2
  • Михаил СкибаЦена за акцию в 150$ или капитализация выше 100млрд$ в первый день торгов, при том что букинг 86млд стоит - это повод задуматься об адекватности тех, кто учавствует в этой американской лотерее. И зашортить страшно - безумие может довести капитализацию до 500млрд, как и Теслу которую я считал дорогой и по 60млдр$ и по 600млрд4
  • Владислав Вадимович КуликСпасибо Автору ! Отличный анализ!1
  • Евгений ИвановLana, по одному разу странно судить. Я много лет Airbnb пользовался до пандемии, в 95% случаев всё просто офигенно. Был я и по другую сторону баррикад - принимающая сторона со статусом Суперхост - и тоже всё обалденно. Правда, всё это не в России.2
  • Евгений ИвановVK, такое чувство, что текст писал бот.1
  • Olegя участвую в Pre-IPO через United Traders, очень удобно и быстро ввод/вывод денег0
  • Ivan PetrovМихаил, я сделяль ) https://journal.tinkoff.ru/sdal-dachu/1
  • Михаил ГородиловIvan, отлично-отлично, например.1