Пачка инвестновостей: спекуляции на недвижимости и раздел Johnson & Johnson

Johnson & Johnson хочет выделить потребительский сегмент в отдельную компанию. А Zillow показывает всем, как не надо проводить цифровизацию сектора недвижимости.

Дисклеймер: когда мы говорим о том, что что-то выросло, мы имеем в виду сравнение с аналогичным кварталом годом ранее. Поскольку все эмитенты из США, то все результаты в долларах. При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ.

Примерно месяц назад американский сайт для продажи и покупки жилой недвижимости Zillow Group (NASDAQ: ZG) заявил о прекращении покупки домов до конца года из-за крайней загруженности и высоких цен на рынке. Гораздо позже всплыли мрачные подробности.

Как оказалось, алгоритм Zillow скупал дома без оглядки на ситуацию на рынке. Получилось, что около 2/3 домов, которые Zillow купила и выставила на продажу, стоили дешевле, чем компания за них изначально заплатила, — в среднем на 4,5% дешевле. Компании пришлось списать примерно 569 млн долларов потерь на неудачных спекуляциях. Также Zillow объявила о планах по увольнению 25% своих сотрудников.

Проблем в ситуации с Zillow несколько, и все они тесно связаны друг с другом. Изначально сервис перепродажи домов алгоритмами был построен на низкомаржинальной работе: дома компания обычно покупала по цене всего лишь на 1,4% ниже рынка. Zillow привлекала домовладельцев быстрой продажей дома без проблем за небольшую скидку. Само по себе это неплохо — так и работает бизнес перепродавцов-спекулянтов на рынке недвижимости. Просчет был связан с математической моделью программного обеспечения Zillow.

Алгоритм на основании имеющегося у него огромного массива данных давал слишком оптимистичные прогнозы цен на дома и совершенно не учитывал, что когда-нибудь потребители перестанут покупать дома втридорога. И в то же время алгоритм продолжал учиться и рассудил, что надо «ковать, пока горячо», и скупал дома по очень невысокой, с его точки зрения, цене. Компания рассчитывала, что не более 50% домовладельцев будут принимать предложения алгоритма Zillow, а их оказалось заметно больше — 74% всех домовладельцев, получивших предложения алгоритма. В общем, алгоритм делал домовладельцам слишком щедрые предложения, что закончилось накоплением объема домов, которые компания не могла бы продать даже по себестоимости.

Параллельно сыграли негативную роль проблемы в логистике и снабжении, от которых нынче страдают все предприятия Америки и мира. Покупая дома, Zillow тратила некоторое время на их ремонт перед перепродажей. Но логистические затыки не позволяли делать это достаточно быстро, притом что алгоритм покупал дома все активнее, — в итоге запас непроданных домов продолжал расти. И домов накопилось достаточно к моменту охлаждения рынка недвижимости.

Нельзя сказать, что неудача Zillow грозит похоронить «алгоритмические спекуляции на рынке недвижимости». У компаний Opendoor Technologies и Offerpad Solutions, предлагающих схожие решения, все было отлично: их алгоритмы быстро меняли свою стратегию. К слову, это заметно и по отчетности упомянутых конкурентов Zillow: валовая маржа обеих компаний была ощутимо выше, чем у Zillow, на протяжении почти двух лет. Собственно, они планируют даже расширять свои операции.

Главное, что мы можем извлечь из этой ситуации, — понимание, что цифровизация строительного и риелторского бизнеса — это дело уже практически неизбежное. В свои ИТ-сервисы инвестируют уже даже производители стройматериалов типа Builders FirstSource — наводку дал наш читатель Egor Mokeev в комментариях к обзору Procore.

Пример Opendoor и Offerpad показывает, что проблема для компаний — это не алгоритмы как таковые, а именно те, что были спроектированы и настроены с ошибками, как у Zillow. Так что можно ожидать, что игроки рынка недвижимости увеличат свои вложения в ИТ.

Массовую продажу большого количества домов Zillow со скидкой можно считать большим плюсом для тех REIT, которые занимаются сдачей в аренду жилых домов: теперь они могут скупить у Zillow дома по дешевке. Также, возможно, это позволит несколько уронить цены на рынке недвижимости в США, поскольку Zillow была крупным каналом быстрой продажи домов для многих американских потребителей.

Конгломерат Johnson & Johnson планирует разделиться на две компании: у основной JNJ останется фармацевтический бизнес, а в новой компании будет бизнес по продаже потребительских товаров.

Менеджмент компании заявляет, что решение выделить потребительскую часть бизнеса в отдельную компанию связано с тем, что у потребительской JNJ должна быть своя маркетинговая стратегия.

Но вообще все это происходит на фоне выделения компанией подразделений с кучей юридических проблем и многомиллиардных потребительских исков в отдельную компанию с целью ее обанкротить. Кстати, потребительская часть бизнеса JNJ как раз продавала присыпку с асбестом — я думаю, что решение выделить потребительскую часть JNJ в отдельную компанию было продиктовано в первую очередь рисками новых разорительных исков по асбестовому делу. В противном случае JNJ разделилась бы на три части, выделив медицинские устройства в отдельную компанию.

Попробуем представить, как будут выглядеть отдельные компании, на основании годового отчета пока еще единой JNJ.

«Медицинская» JNJ — лекарства и медицинские устройства. Выручка — 78,6 млрд долларов: 45,6 млрд — фармацевтика с доналоговой маржой прибыли сегмента 33,9% от его выручки; 23,6 млрд — медицинские устройства с доналоговой маржой прибыли сегмента 13,3% от его выручки.

Доналоговая маржа прибыли этой компании составляла бы 23,54% от ее выручки. Выручка по странам и регионам в компании распределилась бы так: США — 59,6%, другие страны — 40,4%.

«Потребительская» JNJ — товары для ухода за собой. Выручка — 14,053 млрд и доналоговая маржа прибыли — минус 7,6 от выручки в 2020, потому как выплаты по асбестовому делу съели всю прибыль и привели к убыткам. Справедливости ради можно отметить, что без судебных издержек маржа доналоговой прибыли потребительской части бизнеса JNJ в 2019 составляла 14,8% от ее выручки.

По видам товаров выручка компании разделялась бы на следующие виды товаров:

1. Безрецептурные лекарства — 34,32%.
2. Товары для красоты и ухода за собой — 31,66%.
3. Уход за полостью рта — 11,67%.
4. Товары для ухода за детьми — 10,79%.
5. Женское здоровье — 6,41%.
6. Лечение ран — 5,15%.

Выручка по странам и регионам в компании распределилась бы так: США — 45,27%, другие страны — 54,73%.

Если раздел произойдет успешно, то отдельная потребительская JNJ получит капитализацию около 45 млрд долларов. Разделение компаний должно произойти в течение 18—24 месяцев.

У раздела крупных конгломератов есть свои поклонники: предполагается, что отдельные компании могут расти быстрее. Но в случае JNJ есть немало обстоятельств, которые надо принимать во внимание.

Во-первых, как показывает недавний опыт других медицинских эмитентов, выделение ими в отдельные компании своих подразделений не вызывает роста интереса у инвесторов к этим новым компаниям — и котировки новых компаний буксуют. Но, как писал Лесли Поулз Хартли в романе «Посредник»: «Прошлое — это другая страна. Там все делают по-другому». Так что у отдельной «потребительской» JNJ все может сложиться иначе.

Во-вторых, потребительский бизнес JNJ без асбестовых проблем в целом отличается стабильностью и позволяет единой JNJ планировать свои финансы наперед. По бизнесу медицинских устройств JNJ сильно ударил коронакризис, а ее фармацевтический бизнес перманентно находится под ударом из-за истечения срока действия патентов на лекарства. Потребительский бизнес, может, и не отличался мощными темпами роста, но в целом показывал стабильный результат в течение многих лет.

В-третьих, про асбестовые проблемы потребительского бизнеса JNJ забывать все же не стоит: риски новых огромных трат растут вместе с количеством новых исков.

Так что простого ответа на вопрос «Стоит ли акционерам радоваться делению JNJ на две компании?» нет. Время покажет.