Результаты Segezha Group: компания выстояла под санкциями, но перспективы ухудшились

Segezha Group (MOEX: SGZH) — ведущий российский лесопромышленный холдинг с вертикально интегрированной структурой, полным циклом лесозаготовки и глубокой переработки древесины. Компания считается одним из крупнейших лесопользователей в мире: текущая общая площадь арендованного лесного фонда составляет 16,1 млн гектар.

В конце августа Segezha Group представила финансовые результаты за 1 полугодие 2022 года, в которых зафиксировала снижение темпов роста после введения новых европейских санкций. Основные моменты:

1. Общая выручка в 2 квартале увеличилась на 13% — до 27,687 млрд рублей, — главным образом благодаря покупке конкурентов: АО «НЛХК» и ООО «Интер-форест-рус». Для сравнения: темпы роста продаж в первом квартале — 96%.
2. OIBDA — операционная прибыль до вычета износа и амортизации — снизилась на 28%, до 5,932 млрд рублей, за счет сильного роста операционных расходов.
3. Чистая прибыль увеличилась почти в 3 раза, до 19,918 млрд рублей, ввиду получения разовых доходов, связанных с ростом рубля относительно других валют.
4. Свободный денежный поток сократился до −4,184 млрд рублей.
5. Чистый долг год к году увеличился в 2,3 раза, до 95,153 млрд рублей, за счет покупки новых активов.

Основа бизнеса Segezha Group — производство и реализация широкой линейки высокомаржинальной лесной продукции, которую компания делит на четыре операционных сегмента:

1. «Лесные ресурсы и деревообработка» — приносит холдингу 43% доходов.
2. «Бумага и упаковка» — 39%.
3. «Фанера и плиты» — 11%.
4. «Домостроение» — 7%.

«Лесные ресурсы и деревообработка». Сегмент производит пиломатериалы из древесины хвойных пород, а также пеллеты — современный и экологичный вид топлива, который изготавливается из опилок, образующихся в результате лесопиления. Основные рынки: Китай, Ливан, Россия, Египет и Южная Корея.

Рост объемов производства на фоне консолидации двух купленных активов позволил сегменту в 2 квартале 2022 года продемонстрировать нейтральные результаты: выручка выросла на 61%, до 11,8 млрд рублей, а OIBDA уменьшилась на 35%, до 2,5 млрд рублей, за счет слабых продаж в Египте и снижения на 12% цен на пиломатериалы из-за низкого спроса в Китае после введения коронавирусных локдаунов.

При этом если сравнивать результаты с 1 кварталом 2022 года, то продажи в целом упали на 33%. Основная причина — введение новых санкций со стороны ЕС, из-за которых менеджменту пришлось в экстренном порядке перестраивать свой экспорт, открывая новые рынки: стран Азии, Ближнего Востока и Африки.

«Бумага и упаковка». Компания изготавливает и продает мешочную бумагу и подпергамент, а также весь ассортимент бумажной упаковки для тарированного цемента, сухих строительных смесей, продуктов химической промышленности, пищевой индустрии и прочих отраслей. Основные рынки: Россия, Турция, ЮАР, Китай и Сербия.

Это направление пострадало меньше сегмента «Лесные ресурсы и деревообработка» благодаря небольшому количеству европейских покупателей: общая выручка сегмента увеличилась на 3%, до 10,8 млрд рублей, OIBDA практически не изменилась и составила 2,9 млрд рублей, цены на бумагу выросли на 31%, до 821 € за тонну.

«Фанера и плиты». Segezha Group входит в мировой рейтинг 5 ведущих производителей высокотехнологичной березовой фанеры различных форматов. Кроме этого, сегмент выпускает ДВП, которые используются при производстве дверей, стеновых и напольных покрытий, погонажных изделий, в мебельной промышленности. Основные рынки: Россия, Германия, Нидерланды, Польша и Южная Корея.

В 2 квартале 2022 года сегмент сильно пострадал от новых европейских санкций: выручка выросла на 3%, до 3 млрд рублей, а OIBDA сократилась на 27%, до 1,1 млрд рублей. Рыночной конъюнктуре при этом удалось немного смягчить удар: цены на березовую фанеру увеличились на 28%, до 735 € за кубометр.

«Домостроение». Самый маленький сегмент холдинга, занимающийся производством клееного бруса, балки, домокомплектов из клееного бруса и СLT-панелей из перекрестно склеенных слоев древесины хвойных пород, которые не уступают по прочности традиционным бетону, стали и кирпичу. Основные рынки: Италия, Германия, Израиль, Польша и Венгрия.

«Домостроение» представило самые сильные результаты благодаря высокому спросу со стороны европейских покупателей и росту цен клееной балки на 30%. Общие продажи сегмента увеличились на 25%, до 2 млрд рублей, OIBDA прибавила 20% и выросла до 0,6 млрд рублей.

Высокие цены на продукцию и рост объемов производства позволили компании сохранить двузначные темпы роста продаж даже после ввода новых европейских санкций — общая выручка увеличилась на 13%, до 27,687 млрд рублей.

Рост операционных расходов после поглощения двух конкурентов привел к снижению на 28% OIBDA — до 5,932 млрд рублей. При этом чистая прибыль холдинга увеличилась почти в 3 раза — до 19,918 млрд рублей — на фоне разового положительного эффекта от курсовых разниц и валютных инструментов, которые принесли доход компании в размере 24 млрд рублей.

Свободный денежный поток все еще остается в отрицательной зоне. Это объясняется негативной переоценкой оборотного капитала и большим убытком в 1 квартале, который образовался из-за консолидации компании «Интер-форест-рус».

В начале апреля Евросоюз объявил о запрете импорта российской лесной продукции с 10 июля 2022 года. Под санкции подпали все основные категории экспортных товаров: древесина и изделия из нее, пиломатериалы, древесные плиты, фанера, бумага, картон и прочая продукция.

В 2021 году экспорт российской лесной продукции превысил 17,5 млрд долларов. На страны, которые ввели ограничительные меры, пришлось 45,8%, или 8 млрд долларов. Географическая структура продаж в «недружественные» страны:

1. Европа — 75%, или 6 млрд долларов.
2. США — 9%, или 0,7 млрд долларов.
3. Остальные страны — 16%, или 1,3 млрд долларов.

Если верить словам менеджмента, то сейчас российская компания трансформирует свой бизнес, ожидая при этом, что ее устойчивый рост в 2 половине 2022 года продолжится.

Вице-президент компании по реализации государственных программ, устойчивому развитию и лесной политике Николай Иванов высказал следующее:

• «Ни по одному из видов лесной продукции российский рынок, кроме мебели, более 25—30% не обеспечит емкости по спросу и никогда не обеспечивал. Что касается экспорта, то он, учитывая необходимость выстраивания новых логистических цепочек на Восток, становится слишком дорогим и часто даже нерентабельным. Например, поставки пеллет, которые раньше везлись в Европу, а теперь приходится отправлять в азиатские страны, например в Корею, где эту продукцию еще готовы закупать. По некоторым контрактам с учетом затрат на логистику цена доходила до минус 15 €. Что при этом делает производитель? Он, естественно, останавливает производство».

Вице-президент компании по финансам и инвестициям Ровшан Алиев прокомментировал результаты 1 полугодия:

• «В 2 квартале 2022 года мы продолжили адаптировать бизнес Segezha Group к новым условиям для обеспечения бесперебойной работы наших предприятий. Приоритетными задачами были дальнейшее расширение географии поставок, заключение новых партнерств и трансформация логистических схем под запросы бизнеса. Отдельно хотел бы выделить, что по итогам первого полугодия нам удалось нарастить поставки на внутренний рынок по целому ряду продуктов.
• Все предпринятые усилия нашли отражение в финансовых результатах компании. За 6 месяцев выручка и OIBDA выросли на 48 и 34% соответственно. Последовательная работа по контролю издержек позволила нам сохранить маржинальность по OIBDA на высоком уровне. При этом показатель чистой прибыли вырос по сравнению с прошлым годом почти в 2 раза — до 12 млрд рублей. Отношение чистого долга к OIBDA на 30 июня 2022 года составило 2,8× по сравнению с 2,1× на конец 2021 года и 1,2× на 30 июня 2021 года.
• Segezha Group обладает всеми необходимыми ресурсами для сохранения устойчивого роста в 2 полугодии 2022 года».

По дивидендной политике менеджмент обязан до 2023 года выплачивать фиксированный дивиденд в размере от 3 до 5,5 млрд рублей. Частота выплат — раз или два в год, за 9 и 12 месяцев. В 2024 году компания планирует перейти на выделение на дивиденды 75—100% от свободного денежного потока.

Тем не менее в 2021 году руководство отошло от своего дивидендного принципа, выплатив намного больше — около 100% скорректированной чистой прибыли, что соответствовало 16,6 млрд рублей. Таким образом, в 2022 году теоретически компания может рассмотреть 4 варианта выплат:

1. 0 ₽ — самый негативный вариант.
2. От 3 до 5,5 млрд рублей — наиболее вероятный сценарий распределения дивидендов, учитывая последний комментарий менеджмента. В этом случае акционеры получат выплату в размере 0,19—0,35 ₽, что соответствует дивидендной доходности от 2,5 до 4,6%.
3. 75—100% от свободного денежного потока — в этом случае акционеры, вероятно, получат нулевую дивидендную выплату, поскольку убыток свободного денежного потока в 1 полугодии 2022 года был слишком большой.
4. 100% от скорректированной чистой прибыли — самый оптимистичный вариант. Текущая дивидендная база по итогам 1 полугодия — 0,76 ₽.

Segezha Group представила ожидаемо негативные финансовые результаты в 2 квартале 2022 года: выручка увеличилась на 13%, OIBDA упала на 28%. Менеджменту отчасти повезло, поскольку новые европейские санкции были нивелированы высокими ценами на рынке и ростом объемов производства компании после двух консолидаций в конце 2021 года.

С учетом всех фактов стоит ли сейчас покупать акции компании? Сильный рубль, новые санкционные ограничения и низкая дивидендная доходность делают эти акции менее интересными, чем, например, акции «Новатэка», «Фосагро», «Татнефти» и прочих российских нефтяных компаний.