Изучаем VIE: как купить китайские акции, но не быть их обладателем

Мы уже рассказывали про VIE-акции, но решили сделать отдельный разбор, поскольку это важная тема. Многие инвестируют в акции китайских компаний и считают, что являются акционерами этих бизнесов — в то время как им принадлежит доля в офшорной пустышке. В этом материале мы расскажем вам, как на самом деле работает схема с VIE-акциями и чего там нужно опасаться.

При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ.

Variable interest entity (VIE) можно перевести на русский примерно как «юрлицо с меняющимися интересами». Но это совсем не отражает реальность, поэтому разъясним значение термина.

VIE — это юрлицо, которое создается другим юрлицом специально для того, чтобы это самое VIE выставить торговаться на биржу. Там оно будет представлять компанию-основателя для желающих инвестировать.

VIE — это не то же самое, что и компания, которая создает VIE. Но VIE — это такие же акции, как и все, что есть на бирже. Только это акции VIE-компании, а не компании-основателя, которую VIE представляет.

Компания создает VIE, как правило в офшоре типа Каймановых Островов, и заключает с этим VIE договор, который связывает оба юрлица контрактными обязательствами:

1. Компания-основатель дает VIE беспроцентный заем, чтобы капитализировать VIE-компанию, и получает право на 100% прибыли VIE.
2. Компания-основатель получает колл-опцион, чтобы получить право купить акции VIE по заранее установленной цене, обычно на сумму беспроцентного займа.
3. VIE дает компании-основателю право заключать сделки и вести переговоры от лица VIE, а также другие права, связанные с акциями.
4. Стороны заключают соглашение о технических услугах. Согласно ему, компания-основатель становится единственным поставщиком услуг для VIE. Это делается, чтобы юридически оправдать получение компанией-основателем прибыли от деятельности VIE.

Затем компания-основатель выставляет акции этой VIE торговаться на бирже — и в отчетности VIE фиксируется ситуация в компании-основателе.

Кто-то предпочитает считать VIE подразделением компании-основателя, но на самом деле это просто отдельное юрлицо с контрактными обязательствами.

Взять, например, китайскую технологическую компанию Netease, VIE-акции которой торгуются на американской бирже. Владельцам этих акций принадлежит доля в компании с Каймановых Островов. А этой компании с Каймановых Островов принадлежит контрольный пакет акций разных предприятий, у которых названия соответствуют подразделениям китайской Netease.

И эти подразделения уже связаны контрактными обязательствами с настоящими китайскими подразделениями настоящей китайской Netease, которые и занимаются бизнесом.

Владельцу акций VIE принадлежит доля в VIE. Самой VIE в представляемой ей компании ничего не принадлежит. По договору она вроде как управляет бизнесом компании-основателя, только по факту это не полноценное владение.

VIE — это просто компания-пустышка.

Большая часть торгуемых на американском рынке и, соответственно, российских биржах акций китайских компаний. Например, Alibaba.

Да, 412 млрд долларов капитализации Alibaba — это на самом деле не исходный китайский интернет-гигант, а просто компания с Кайманов, у которой за душой ничего.

Многим китайским компаниям, особенно в технологическом секторе, запрещено иметь иностранных акционеров или количество иностранцев среди акционеров серьезно ограничивается. Список «запретных отраслей» в КНР весьма широк. Но желания получить денег от американцев у китайских боссов это не уменьшает.

При создании VIE-компании в офшорах китайские компании как бы не нарушают китайских запретов — ведь инвесторы покупают акции не самих китайских бизнесов, а их VIE-«аватаров». Но при этом владельцы компаний получают настоящие, невиртуальные деньги американских инвесторов в ходе IPO этих VIE-компаний.

Звучит как юридически сомнительная вещь. Все именно так, как и звучит: акции VIE позиционируются как полноценные акции компаний, но на деле это просто отдельное юрлицо, за которым реально нет ничего. Контракт с компанией-основателем могут не продлить или разорвать — и акции VIE превратятся в ничто. В случае с нормальными акциями просто так обмануть инвесторов не получится. Но главная претензия к VIE — это ее юридическая структура.

По китайскому законодательству VIE — это в лучшем случае «серая зона». А в худшем — просто незаконная вещь. То, что VIE дает «вроде как контроль» над предприятием, может использоваться китайским правительством как предлог для того, чтобы в один момент обнулить акции всех VIE-компаний как противоречащие китайскому законодательству: это же фактический контроль иностранцев над китайским предприятием, что законодательством КНР запрещено в большинстве сфер.

Потому что, как мы поняли по истории с Evergrande, велика и обильна китайская земля, но порядка в ней нет. Китайские власти терпели до тех пор, пока это им не мешало, но в теории они могут объявить недействительной конкретную VIE-компанию — или все сразу. Предлог для такого может быть очень простым: VIE дают видимость владения китайской компанией и потому нарушают китайские законы.

Пока случаев такого «обнуления» VIE-компаний не было, но это не значит, что этого не будет в будущем. Сейчас китайские регуляторы стали ограничивать выход на американскую биржу китайских VIE, что может служить сигналом о «закручивании гаек» в этой сфере.

Есть одно неотъемлемое право — молчать в тряпочку. Если китайский инвестор решит обнулить акции VIE-компании или сделать еще что-то нехорошее, то держатели акций VIE ничего не смогут сделать: зарегистрирована компания на Кайманах, но активы-то все в Китае. Так что если они обратятся в самый гуманный кайманский суд, то это ни к чему не приведет.

В имеющихся делах о тяжбах некитайских инвесторов с «исходными» китайскими компаниями некитайские инвесторы проигрывали. Десять лет назад руководство Alibaba вывело финансовое подразделение Alipay в отдельную компанию — и западные инвесторы Alibaba, среди которых были Yahoo и Softbank, узнали об этом очень поздно.

В итоге инвесторы договорились с Alibaba, но это получилось только потому, что Alibaba готовилась к IPO на западе и не горела желанием сильно портить себе репутацию в глазах западного сообщества. И опять-таки, согласно условиям соглашения, инвесторы получили бы в три раза меньше того, что они ожидали: они настаивали на том, что Alibaba будет получать 100% прибыли Alipay, но в итоге доля составила 37,5%.

Очень плохо, но пока законов против этого в США нет. Главным образом регуляторы хотят, чтобы китайские VIE-компании разъясняли инвесторам свою истинную офшорную природу. В теории это может негативно повлиять на курс этих акций — как наклейка «содержит ГМО» негативно влияет на продажи продуктов питания. А может и не повлиять: то, о чем мы говорим, ни для кого не было секретом.

Решать придется самим, но имейте в виду, что риски при владении VIE-акциями выше, чем в случае обычных акций. Обычные акции могут обесцениться в случае банкротства компании, но в случае VIE они могут превратиться в дырку от бублика просто потому, что компания-основатель решила обойтись без акционеров, сохранив их деньги и не потеряв при этом свой бизнес.