Western Digital (NASDAQ: WDC) — американский производитель высокотехнологичной продукции. Благодаря дефициту полупроводников компания увеличила маржинальность бизнеса, но ее старые проблемы никуда не делись.

При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ. Надеемся, вы знаете, что делать.

Что тут происходит

Читатели давно просили нас начать разбирать отчетность и фундамент бизнеса иностранных эмитентов. Идею сделать обзор по Western Digital предложил наш читатель Cabo da Roca в комментариях к обзору Booking Holdings. Предлагайте в комментариях компании, разбор которых вам хотелось бы прочитать.

Часто при составлении отчетности компаний числа округляются, поэтому итоговые суммы в графиках и таблицах могут не сходиться.

На чем зарабатывают

Western Digital делает жесткие диски и другую высокотехнологичную продукцию для хранения и обработки информации. Согласно годовому отчету компании, ее выручка делится на два продуктовых сегмента:

  1. HDD-диски — 48,35%.
  2. Флеш-память — 51,65%.

По итоговым рынкам, продукция компании разделяется так:

  1. Клиентские устройства — 48,58%. Продукция Western Digital, которая потом оказывается в ПК, ноутбуках, консолях, автопроме и других местах.
  2. Устройства и решения для дата-центров — 29,13%. Высокопроизводительные SSD и HDD, а также технологические платформы.
  3. Клиентские решения — 22,29%. Флешки и жесткие диски для потребительского сегмента.

Географически выручка компании делится так:

  1. США — 22,29%.
  2. Китай — 25,53%.
  3. Гонконг — 21,32%.
  4. Другие регионы Азии — 8,78%.
  5. Европа, Ближний Восток и Африка — 18,01%.
  6. Другие регионы — 4,07%.
Выручка, прибыль и итоговая маржа за последние 12 месяцев в млрд долларов. Источник: Macrotrends
Выручка, прибыль и итоговая маржа за последние 12 месяцев в млрд долларов. Источник: Macrotrends

Аргументы в пользу компании

Время дефицита. Дефицит полупроводников в сочетании с резким ростом спроса позволил производителям чипов увеличить цены на свою продукцию. Это хорошо заметно по отчету самой Western Digital за минувший квартал: валовая маржа у HDD-подразделения выросла с 26,2 до 30,9%, а у флеш-подразделения — с 26,4 до 37%. Такое положение дел не будет длиться бесконечно, но пока что Western Digital извлекает из этого пользу.

Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Barron’s
Источник: Barron’s
Источник: Barron’s
Источник: Barron’s

Плоти деведеньды. В мае 2020 года с дивидендами компании случилось то, что может случиться с дивидендами любой компании: их отменили совершенно неожиданно для всех на фоне отличного отчета и сокращения долговой нагрузки. Компания пошла на это, чтобы инвестировать в развитие бизнеса и сокращать оставшийся долг. До этого компания платила 2 $ на акцию в год, что давало почти 4% годовых. По меркам технологического сектора это была огромная доходность.

Сегодня дела у компании идут получше, чем в мае 2020 года: долговое бремя уменьшилось, а выручка и прибыль ощутимо выросли. Значит, компания через какое-то время может вернуть дивиденды. Если это произойдет в первозданном виде — 2 $ на акцию, то у нее будет уходить примерно 41% от ее прибыли за прошедшие 12 месяцев. Думаю, что менеджмент Western Digital вполне может на это пойти: денег хватает. А если не пойдет, то есть вероятность, что долю в компании выкупит какой-нибудь активист-инвестор, который потребует возвращения дивидендов в полном объеме, отталкиваясь от указанных факторов, — и, может, даже доведет дело до суда.

Такая кампания против менеджмента Western Digital поспособствует росту котировок, так как инвесторы будут ожидать благоприятного исхода. Аргументом может послужить даже то, что конкурент в лице Seagate платит почти 2,76% годовых в дивидендах.

Диверсификация. Ни один клиент компании не дает ей больше 10% от выручки. Это хорошо, потому что нивелирует риски от изменения отношений кого-то из клиентов с Western Digital. В случае ухода одного клиента итоговый результат компании не сильно испортится.

Недорого. Компания стоит недорого во всех смыслах: P / E у нее 12,73, P / S — 1,03, а капитализация около 18,86 млрд долларов. Все это способствует тому, что компанию может купить кто-нибудь побольше. Такой сценарий неплохо накладывается на мои ожидания атаки активиста-инвестора на менеджмент компании: такой инвестор может сагитировать акционеров и менеджмент в пользу продажи компании. Звучит логично, ведь последние 5 лет стоимость акций Western Digital топчется на месте, а дивиденды больше не выплачиваются. Смысла в дальнейшем независимом существовании Western Digital без дивидендов для ее акционеров немного. Строго говоря, никакого смысла в этом нет.

Что может помешать

Абсолютно все что угодно. От логистических проблем и роста стоимости сырья сегодня страдают все производственные предприятия. Учитывая, что у Western Digital бизнес по всему миру и только треть активов расположена в США, она наверняка пострадает. Например, на ее квартальные результаты может повлиять вспышка коронавируса в Малайзии, где у компании расположено много производственных мощностей.

Компания уже сообщила о том, что прибыль у нее в текущем квартале упадет из-за логистических проблем. Так что акционерам следует подготовиться к неприятным новостям.

Стоимость долгосрочных активов Western Digital по странам и регионам, млн долларов

2020 2021
США 949 1068
Малайзия 643 632
Китай 373 395
Таиланд 472 651
Остальная Азия 366 398
Европа, Ближний Восток и Африка 51 44
Общая 2854 3188
США
2020
949
2021
1068
Малайзия
2020
643
2021
632
Китай
2020
373
2021
395
Таиланд
2020
472
2021
651
Остальная Азия
2020
366
2021
398
Европа, Ближний Восток и Африка
2020
51
2021
44
Общая
2020
2854
2021
3188

Музыка не будет длиться вечно. Western Digital работает в очень конкурентной среде. Seagate и Toshiba производят HDD ничуть не хуже, а в случае с флеш-памятью крепких конкурентов — еще больше. Наличие такого большого количества сильных соперников вынуждает Western Digital обильно тратиться на модернизацию производственных мощностей.

Из-за большой конкуренции в случае роста цен на продукцию все игроки рынка начинают производство в огромных количествах. Это приводит к кризису перепроизводства, падению цен и маржи у всех игроков — примерно как с нефтью. Сложно сказать, когда цены на продукцию компании вернутся в норму. Аналитики из Gartner считают, что это случится во второй половине 2022 года. Тем временем цены уже начали падать, а значит, рост выручки и прибыли у Western Digital скоро начнет колебаться.

Источник: Memory chip prices have been moderating. The Daily Shot
Источник: Memory chip prices have been moderating. The Daily Shot
Источник: Memory chip prices have been moderating. The Daily Shot
Источник: Memory chip prices have been moderating. The Daily Shot

Да не нужны вам эти дивиденды. Возврат дивидендных выплат может оказаться большой ошибкой. На сегодняшний день у компании 15,030 млрд долларов задолженностей, из которых 4,709 млрд нужно погасить в течение года. Денег в ее распоряжении немало, но свободные средства лучше потратить на сокращение долговой нагрузки из-за надвигающегося повышения ставок ФРС и, как следствие, подорожания займов.

На это можно возразить, что есть множество компаний, которые платят дивиденды, имея уровень долговой нагрузки выше, чем у Western Digital. Но, во-первых, такие компании подают плохой пример. Во-вторых, компания нуждается в обновлении основных фондов на сумму около 1,5—2 млрд долларов в год. В-третьих, угроза падения цен на продукцию компании подобно Дамокловому мечу всегда нависает над ее бизнесом. Так что если менеджмент Western Digital будет против возвращения выплат, это обеспечит компании комфортное выживание.

Китай. Большая часть продаж компании приходится на Китай. Поэтому всегда стоит держать в голове риск введения американцами запретов на экспорт высокотехнологичной продукции. Риск гипотетический, но его следует учитывать.

Что в итоге

Western Digital — интересная компания, и в нее можно инвестировать с прицелом на возврат дивидендов и/или действия какого-нибудь активиста-инвестора. При этом проблем у компании более чем достаточно. Так что решение об инвестировании в эти акции следует принимать на свой страх и риск.