Как устроен бизнес Fix Price и какой доход могут принести акции компании

Fix Price (MOEX: FIXP) — крупнейшая сеть магазинов в сегменте низких фиксированных цен в России. Всего под брендом работает более 5600 магазинов в России, Беларуси, Казахстане, Узбекистане, Латвии, Грузии и Киргизии.

В 2022 году компания продолжила рост. Выручка выросла на 20,5% год к году и достигла 278 млрд рублей, сопоставимые продажи выросли на 10%, а средний чек увеличился на 13%. Прибавилось 759 магазинов — это рост на 15%, — из которых 671 магазин под управлением компании и 88 франчайзинговых.

В 2023 году сеть дополнилась франчайзинговыми магазинами в Монголии, которая стала восьмой страной, где работает Fix Price. Всего в этом году компания планирует открыть 750 магазинов и видит потенциал роста с действующих 5600 до 18 тысяч магазинов в России и странах ближнего зарубежья.

Разберем бизнес компании, рассмотрим, стоит ли инвестировать, и рассчитаем, сколько могут стоить акции компании.

Выручка Fix Price состоит из розничных продаж в магазинах, управляемых компанией, и оптовых продаж в адрес франчайзинговых магазинов. Доля оптовой выручки в общей выручке компании составила 11%, оставшись примерно на уровне 2021 года.

Всего под брендом Fix Price в конце 2022 года работало 5663 магазина, из них 5098 в России и 565 в Беларуси, Казахстане, Узбекистане, Латвии, Грузии и Киргизии.

Основные рынки Fix Price: Россия, Беларусь и Казахстан, в которых представлена большая часть собственных магазинов. В Узбекистане, Латвии, Грузии и Киргизии сеть представлена только франчайзинговыми магазинами.

Ее темпы роста замедлились в 2022 году, что связано с геополитической напряженностью, нестабильной экономической ситуацией, уходом из России ряда иностранных поставщиков и нарушением цепочки поставок. В дальнейшем компании будет сложно поддерживать сильные темпы роста из-за высокой базы имеющихся магазинов.

Магазины Fix Price предлагают широкий ассортимент товаров повседневного спроса в нескольких фиксированных ценовых категориях. Там есть около 2 тысяч товарных позиций в 20 различных продовольственных и непродовольственных категориях. Это товары для дома, косметика и средства гигиены, канцелярия и книги, одежда, игрушки, бытовая химия, а также продукты питания и напитки, не требующие специальных условий хранения.

Около 38% ассортимента составляют товары известных брендов, около 34% — товары малоизвестных брендов и небрендированные. Товары под собственными брендами занимают около 28% ассортимента.

Примерно треть всех розничных продаж приходится на товары постоянного спроса, а оставшиеся две трети регулярно обновляются.

Основные ценовые категории товаров в двух диапазонах — 50—90 ₽ и 149—199 ₽ — заняли 72% в розничных продажах компании за прошлый год. На более высокие ценовые категории в диапазоне 249—299 и по 349 ₽ пришлось 13% продаж. Цена около 87% представленных товаров не превышала 99 ₽.

Также в компании действует онлайн-канал продаж с курьерской доставкой и самовывозом из магазина. Онлайн-продажи показывают высокие темпы роста: в 2022 году оформили миллион заказов, что в 2,3 раза превысило результаты 2021 года.

Рост выручки компании подкрепляется не только открытием новых магазинов, но и увеличением сопоставимых продаж, трафика и среднего чека. По итогам 2022 года темпы роста этих показателей превысили темпы в 2021 году.

На фоне роста выручки, EBITDA и операционной прибыли чистая прибыль по итогам 2022 года осталась на уровне 2021 года из-за возросших расходов на обслуживание долга и налога на прибыль.

Денежная позиция компании по итогам 2022 года выросла на 15 млрд рублей за счет положительного свободного денежного потока.

Долговая нагрузка по коэффициенту «чистый долг / EBITDA» на очень низком уровне, но, учитывая, что компания будет вкладывать имеющуюся наличность, следует исходить из показателей долга без вычета наличности. Показатели «долг / активы» и «долг / капитал» находятся на вполне приемлемых уровнях.

Маржинальность бизнеса Fix Price по ключевым показателям в разы превышает маржинальность крупнейших ретейлеров. В 2022 году при выручке в 10 раз меньше, чем у крупнейшего в России ретейлера X5 Group, Fix Price получила прибыль всего в 2 раза меньше.

Экономия для покупателей. Дискаунтеры и магазины низких фиксированных цен при надлежащем качестве товаров всегда будут пользоваться спросом у целевой аудитории — покупателей, ориентированных на экономное расходование денег.

Лояльность покупателей. Как Fix Price написала в отчете за 2022 год, индекс лояльности покупателей — показатель готовности рекомендовать продукты или услуги компании — составил 60%. Это достаточно высокий уровень для российского рынка розничной торговли. При этом 89% респондентов удовлетворено форматом магазинов.

Лидирующие позиции. В последние годы большинство магазинов формата низких фиксированных цен прекратило свою деятельность. Вероятно, этот формат сложнее обычных розничных магазинов — хотя бы потому, что ассортимент надо уложить в определенный ценовой диапазон.

Компания — практически монополист в данном секторе, так как отсутствуют игроки подобного масштаба. «Галамарт» сильно отстает по числу магазинов и доле рынка.

Потенциал роста. Компания в прошлом году открыла 759 магазинов, в этом планирует открыть 750, а в будущем — вырасти до 18 тысяч магазинов, что более чем в 3 раза превышает количество имеющихся.

В 2022 году на рынок данного формата приходилось 0,8% от общего объема рынка розничной торговли в России. Это предполагает значительный потенциал дальнейшего роста и укрепления позиций компании.

Конкуренция. Fix Price с выручкой в несколько сотен миллиардов все же мала по сравнению с такими крупнейшими ретейлерами, как X5 Group и «Магнит», выручка которых измеряется триллионами рублей. Крупнейшие ретейлеры также открывают магазины формата низких цен: X5 Group в 2020 году запустила сеть «Чижик», а «Окей» развивает сеть продуктовых дискаунтеров под брендом «Да!».

Зависимость от импорта. Колебания рубля и инфляция негативно влияют на ценообразование и прибыль компании.

Из-за роста доллара и отложенного характера расчетов с иностранными поставщиками компании придется надеяться, что доллар не вырастет слишком сильно. Или ей придется нести расходы на хеджирование валютного риска, что в любом случае скажется на прибыли.

Дивидендная политика Fix Price предусматривает выплату минимум 50% чистой прибыли дважды в год при долговой нагрузке по показателю «чистый долг / EBITDA» 1×. Сейчас он составляет 0,2×, так что долговая нагрузка позволяет выплачивать дивиденды.

В сентябре 2022 года совет директоров компании приостановил действие дивидендной политики, отменив запланированную выплату финальных дивидендов за 2021 год в размере 5,8 млрд рублей, или 6,8 ₽ на акцию. За 1 полугодие 2021 года выплатили 9,8 млрд рублей, или 11,5 ₽ на акцию.

В случае выплаты дивидендов за 2022 год в размере половины чистой прибыли дивидендная доходность при текущей цене 427 ₽ за акцию — точнее, за ГДР на акцию — составила бы 3%, при выплате всей прибыли — 6%. Но компания не может платить дивиденды из-за антироссийских санкций, а о редомициляции речи пока не было.

До того как Fix Price стала публичной компанией и разместила расписки на Лондонской и Московской биржах в 2021 году, она регулярно выплачивала дивиденды. Фактически за три года компания выплатила больше, чем заработала, и при этом ей еще удавалось расти.

На первый взгляд, Fix Price оценена достаточно дорого относительно крупнейших ретейлеров. Но, учитывая высокую маржинальность бизнеса, стоимость компании оправданна.

Оценим, какой доход компания может принести в ближайшие 5 лет.

Допустим, она каждый год открывает по 750 магазинов, как это ей удавалось в последние 3 года. Тогда через 5 лет магазинов станет 10 163. Это выглядит реалистично: в России Fix Price успешно открывает новые торговые точки в населенных пунктах даже с 5 тысячами жителей, а потенциал роста при 146 млн человек населения России — 29 тысяч магазинов.

Чистую прибыль можно рассчитать на основе прибыли в расчете на магазин, которая по итогам 2022 года составила 3,7 млн рублей. Прибыль компании к 2028 году может вырасти до 52 млрд рублей, если исходить из роста прибыли в расчете на магазин на 5% в год, что гораздо ниже, чем двукратный рост прибыли за последние 3 года.

Чтобы определить, насколько оправданна текущая капитализация и какую доходность принесут инвестиции в Fix Price, рассчитаем внутреннюю норму доходности на вложенный капитал (IRR)  исходя из следующих параметров денежных потоков:

1. Первоначальные инвестиции — текущая капитализация 363 млрд рублей, то есть 427 ₽ за акцию.
2. За период с 2023 по 2028 год компания выплачивает всю прибыль в виде дивидендов.
3. Выход из инвестиций — капитализация компании в размере 463 млрд рублей. Она рассчитана на основе мультипликатора Р / Е 9×, что сейчас медианное значение для X5 Group, «Магнита» и «Ленты».

Используя функцию расчета приведенной стоимости (ЧИСТНЗ) в «Экселе», подберем ставку внутренней нормы доходности (IRR). Для данной модели оценки Fix Price получилось 14% годовых.

Для сравнения: доходность российского рынка акций с учетом дивидендов за последние 5 лет составила 13% в год.

Капитал, вложенный по ставке 14% годовых, за 5 лет почти удваивается при условии реинвестирования дохода и без учета налогов. Поэтому 14% — это вполне приемлемая доходность с вероятностью получить больше данной величины, если темпы роста доходов компании будут превышать прогнозные значения.

Fix Price — лидер в секторе розничной торговли низких фиксированных цен с отсутствием конкурентов подобного масштаба. Высокомаржинальный бизнес позволяет компании развиваться практически за счет заемных денег, а чистую прибыль выплачивать в виде дивидендов.

Необходимая редомициляция для возобновления дивидендных выплат повысит капитализацию компании. На счетах уже накоплено 23 млрд рублей, не менее половины которых должны выплатить акционерам, а перспективы роста количества магазинов принесут хорошую доходность инвесторам в будущем.