«Полиметалл» (MOEX: POLY) — один из лидеров по добыче драгоценных металлов с активами в России и Казахстане, входящий в десятку крупнейших золотодобывающих компаний мира. В 2022 году компания объявила об уходе из РФ, решив продать все свои месторождения или выделить их в отдельную структуру.


Сервис в партнерстве с Тинькофф Инвестициями. Котировки обновляются раз в 15 минут

В середине июля «Полиметалл» представил отчет за 1 полугодие 2022 года, который зафиксировал первый негативный эффект от международных санкций против российского золота. Основные моменты:

Операционные результаты

«Полиметалл» производит и продает золото и немного серебра. Добыча происходит на действующих месторождениях: в Кызыле, Дукате, Албазине, Омолоне, Варваринском, Майском, Светлом, Воронцовском, Нежданинском.

Производство золотого эквивалента по месторождениям за 6м2022

Кызыл −26%
Варваринское −1%
Дукат −6%
Албазино −23%
Омолон −14%
Нежданинское +61 000 унций (месторождение не работало)
Светлое −19%
Воронцовское −4%
Майское −60%
Кызыл
−26%
Варваринское
−1%
Дукат
−6%
Албазино
−23%
Омолон
−14%
Нежданинское
+61 000 унций (месторождение не работало)
Светлое
−19%
Воронцовское
−4%
Майское
−60%

Худшие результаты показали месторождения в Кызыле, Албазине, Майском и Светлом из-за остановки на 40 дней Амурского ГМК на обслуживание и введения логистических ограничений Китаем в связи с ростом заболеваемости COVID-19.

Лучшие результаты показали в Нежданинском, Варваринском, Воронцовском и Дукате благодаря запуску нового месторождения Нежданинское и включению в переработку больших объемов богатой сторонней руды.

В 2 квартале из-за санкций на российских предприятиях «Полиметалла» накопилось 130 тысяч унций запасов золота и серебра в слитках в золотом эквиваленте. Компания прогнозирует, что разрыв между продажами и производством будет устранен уже в 3 квартале, так как золотодобытчик наращивает экспорт на азиатских рынках.

Слабые производственные показатели и сильный рост запасов сырья привели к тому, что общая выручка золотодобытчика в первом полугодии снизилась на 18% — до 1,048 млрд долларов, из которых 605 млн долларов заработало российское подразделение, а 443 млн долларов — казахстанский сегмент.

Общие результаты «Полиметалла» за 6м2022

6м2021 6м2022 Изменение
Добыча руды, млн тонн 7,5 9,4 26%
Переработка руды, млн тонн 7,6 8,4 11%
Производство золота, тысяч унций 635 587 −8%
Производство серебра, млн унций 9,4 8,8 −6%
Производство золотого эквивалента, тысяч унций 753 697 −7%
Реализация золота, тысяч унций 595 456 −23%
Реализация серебра, млн унций 8 8,7 9%
Выручка, млрд долларов 1,274 1,048 −18%
Чистый долг, млрд долларов 1,647 2,801 70%
Добыча руды, млн тонн
6м2021
7,5
6м2022
9,4
Изменение
26%
Переработка руды, млн тонн
6м2021
7,6
6м2022
8,4
Изменение
11%
Производство золота, тысяч унций
6м2021
635
6м2022
587
Изменение
−8%
Производство серебра, млн унций
6м2021
9,4
6м2022
8,8
Изменение
−6%
Производство золотого эквивалента, тысяч унций
6м2021
753
6м2022
697
Изменение
−7%
Реализация золота, тысяч унций
6м2021
595
6м2022
456
Изменение
−23%
Реализация серебра, млн унций
6м2021
8
6м2022
8,7
Изменение
9%
Выручка, млрд долларов
6м2021
1,274
6м2022
1,048
Изменение
−18%
Чистый долг, млрд долларов
6м2021
1,647
6м2022
2,801
Изменение
70%

Продажа российских активов

За два дня до публикации операционных результатов менеджмент заявил, что компания рассматривает продажу российских активов, чтобы сосредоточиться на операциях в Казахстане. Благодаря этому шагу «Полиметалл» рассчитывает восстановить акционерную стоимость за счет переоценки казахстанских активов и снижения геополитических рисков.

В России компания разрабатывает 7 действующих месторождений: Дукат, Албазино, Омолон, Майское, Светлое, Воронцовское и Нежданинское, — которые в общей сложности добывают 1,2 млн унций золотого эквивалента в год и имеют примерно 17,8 млн унций запасов сырья. Кроме этого, у «Полиметалла» еще есть два проекта роста: месторождение Викша и Тихоокеанский ГМК.

Возможные варианты действий в отношении российского подразделения:

  1. Менеджмент компании выкупает активы.
  2. Продажа месторождений третьим лицам.
  3. Выделение российских активов в отдельную компанию. Тогда все акционеры будут одновременно владеть акциями двух компаний, российской и казахстанской.

Самым негативным сценарием для акционеров можно считать второй вариант, поскольку активы будут проданы с большим дисконтом. Если ориентироваться на последнюю сделку в российском золотодобывающем секторе — Kinross Gold продала за 340 млн долларов свои активы на Дальнем Востоке, которые добывали около 500 тысяч унций золотого эквивалента в год, — то получаем оценку российского подразделения «Полиметалла» в 816 млн долларов без учета проектов роста.

Самым позитивным для акционеров будет третий вариант. В этом случае российское подразделение сможет выплачивать дивиденды после смены зарубежной регистрации на местную.

Прогнозы менеджмента

На пресс-конференции менеджмент сделал два важных прогноза:

  1. Компания не будет выплачивать дивиденды по итогам 2021 года. В марте 2022 менеджмент анонсировал итоговую выплату за прошлый год в размере 0,52 $ на акцию, но передумал.
  2. Годовой план производства составляет 1,7 млн унций, из которых 1,2 млн унций добудут в России, а 500 тысяч унций — в Казахстане. Но менеджмент предупреждает, что есть риск невыполнения обещанных показателей в случае усиления карантинных и логистических проблем в Китае.

Что в итоге

«Полиметалл» продемонстрировал ожидаемо слабые операционные результаты в первом полугодии 2022 года на фоне введения зарубежных санкций против российского золота. Вдобавок компания объявила о будущей трансформации своей корпоративной структуры, что в целом не понравилось рынку: за неделю акции золотодобытчика упали на 20%.

Насколько справедливо сейчас оценен «Полиметалл»? Для ответа на этот вопрос возьмем четыре исторические оценки компании: за 2019, 2020, 2021 годы и текущую.

Оценки операционной деятельности «Полиметалла»

2019 2020—2021 Текущая
Капитализация, млрд долларов 6 9 2,04
Стоимость российского сегмента, млрд долларов 4 6,2 0,816
Стоимость казахстанского сегмента, млрд долларов 2 2,8 1,224
Добыча, млн унций 1,5 1,6 1,7
Цена на золото за унцию 1400 $ 1700 $ 1700 $
Капитализация, млрд долларов
2019
6
2020—2021
9
Текущая
2,04
Стоимость российского сегмента млрд долларов
2019
4
2020—2021
6,2
Текущая
0,816
Стоимость казахстанского сегмента млрд долларов
2019
2
2020—2021
2,8
Текущая
1,224
Добыча, млн унций
2019
1,5
2020—2021
1,6
Текущая
1,7
Цена на золото за унцию
2019
1400 $
2020—2021
1700 $
Текущая
1700 $

Если считать, что стоимость казахстанского сегмента больше не будет подвержена санкционным рискам из-за российского бизнеса, а за российский бизнес компания получит деньги по нашей оценке, то «Полиметалл» можно оценить минимум в 2,816—3,616 млрд долларов. Таким образом, компания сейчас оценена с дисконтом от 38 до 77% относительно исторических показателей.

Новости, которые касаются инвесторов, — в нашем телеграм-канале. Подписывайтесь, чтобы быть в курсе происходящего: @investnique.