Мы уже рассказывали про VIE-акции, но решили сделать отдельный разбор, поскольку это важная тема. Многие инвестируют в акции китайских компаний и считают, что являются акционерами этих бизнесов — в то время как им принадлежит доля в офшорной пустышке. В этом материале мы расскажем вам, как на самом деле работает схема с VIE-акциями и чего там нужно опасаться.

При создании материала использовались источники, недоступные пользователям из РФ. Надеемся, вы знаете, что делать.

Что такое VIE

Variable interest entity (VIE) можно перевести на русский примерно как «юрлицо с меняющимися интересами». Но это совсем не отражает реальность, поэтому разъясним значение термина.

VIE — это юрлицо, которое создается другим юрлицом специально для того, чтобы это самое VIE выставить торговаться на биржу. Там оно будет представлять компанию-основателя для желающих инвестировать.

VIE — это не то же самое, что и компания, которая создает VIE. Но VIE — это такие же акции, как и все, что есть на бирже. Только это акции VIE-компании, а не компании-основателя, которую VIE представляет.

Как это работает

Компания создает VIE, как правило в офшоре типа Каймановых Островов, и заключает с этим VIE договор, который связывает оба юрлица контрактными обязательствами:

  1. Компания-основатель дает VIE беспроцентный заем, чтобы капитализировать VIE-компанию, и получает право на 100% прибыли VIE.
  2. Компания-основатель получает колл-опцион, чтобы получить право купить акции VIE по заранее установленной цене, обычно на сумму беспроцентного займа.
  3. VIE дает компании-основателю право заключать сделки и вести переговоры от лица VIE, а также другие права, связанные с акциями.
  4. Стороны заключают соглашение о технических услугах. Согласно ему, компания-основатель становится единственным поставщиком услуг для VIE. Это делается, чтобы юридически оправдать получение компанией-основателем прибыли от деятельности VIE.

Затем компания-основатель выставляет акции этой VIE торговаться на бирже — и в отчетности VIE фиксируется ситуация в компании-основателе.

Кто-то предпочитает считать VIE подразделением компании-основателя, но на самом деле это просто отдельное юрлицо с контрактными обязательствами.

Источник: CII «Buyer beware: Chinese companies and the VIE structure», стр. 5
Источник: CII «Buyer beware: Chinese companies and the VIE structure», стр. 5

Взять, например, китайскую технологическую компанию Netease, VIE-акции которой торгуются на американской бирже. Владельцам этих акций принадлежит доля в компании с Каймановых Островов. А этой компании с Каймановых Островов принадлежит контрольный пакет акций разных предприятий, у которых названия соответствуют подразделениям китайской Netease.

И эти подразделения уже связаны контрактными обязательствами с настоящими китайскими подразделениями настоящей китайской Netease, которые и занимаются бизнесом.

VIE-схема в Netease. Источник: годовой отчет компании Netease, стр. 56 (59)
VIE-схема в Netease. Источник: годовой отчет компании Netease, стр. 56 (59)

Принадлежит ли владельцу VIE доля в компании-основателе

Владельцу акций VIE принадлежит доля в VIE. Самой VIE в представляемой ей компании ничего не принадлежит. По договору она вроде как управляет бизнесом компании-основателя, только по факту это не полноценное владение.

VIE — это просто компания-пустышка.

Какие акции относятся к разряду VIE

Большая часть торгуемых на американском рынке и, соответственно, российских биржах акций китайских компаний. Например, Alibaba.

Да, 412 млрд долларов капитализации Alibaba — это на самом деле не исходный китайский интернет-гигант, а просто компания с Кайманов, у которой за душой ничего.

Вся правда про Alibaba. Источник: годовой отчет Alibaba, стр. 79 (87)
Вся правда про Alibaba. Источник: годовой отчет Alibaba, стр. 79 (87)

Зачем китайским компаниям вообще нужна такая мутная схема

Многим китайским компаниям, особенно в технологическом секторе, запрещено иметь иностранных акционеров или количество иностранцев среди акционеров серьезно ограничивается. Список «запретных отраслей» в КНР весьма широк. Но желания получить денег от американцев у китайских боссов это не уменьшает.

При создании VIE-компании в офшорах китайские компании как бы не нарушают китайских запретов — ведь инвесторы покупают акции не самих китайских бизнесов, а их VIE-«аватаров». Но при этом владельцы компаний получают настоящие, невиртуальные деньги американских инвесторов в ходе IPO этих VIE-компаний.

Звучит как юридически сомнительная вещь. Все именно так, как и звучит: акции VIE позиционируются как полноценные акции компаний, но на деле это просто отдельное юрлицо, за которым реально нет ничего. Контракт с компанией-основателем могут не продлить или разорвать — и акции VIE превратятся в ничто. В случае с нормальными акциями просто так обмануть инвесторов не получится. Но главная претензия к VIE — это ее юридическая структура.

По китайскому законодательству VIE — это в лучшем случае «серая зона». А в худшем — просто незаконная вещь. То, что VIE дает «вроде как контроль» над предприятием, может использоваться китайским правительством как предлог для того, чтобы в один момент обнулить акции всех VIE-компаний как противоречащие китайскому законодательству: это же фактический контроль иностранцев над китайским предприятием, что законодательством КНР запрещено в большинстве сфер.

Почему китайские власти это терпят

Потому что, как мы поняли по истории с Evergrande, велика и обильна китайская земля, но порядка в ней нет. Китайские власти терпели до тех пор, пока это им не мешало, но в теории они могут объявить недействительной конкретную VIE-компанию — или все сразу. Предлог для такого может быть очень простым: VIE дают видимость владения китайской компанией и потому нарушают китайские законы.

Пока случаев такого «обнуления» VIE-компаний не было, но это не значит, что этого не будет в будущем. Сейчас китайские регуляторы стали ограничивать выход на американскую биржу китайских VIE, что может служить сигналом о «закручивании гаек» в этой сфере.

Какие права есть у владельцев китайских VIE-акций

Есть одно неотъемлемое право — молчать в тряпочку. Если китайский инвестор решит обнулить акции VIE-компании или сделать еще что-то нехорошее, то держатели акций VIE ничего не смогут сделать: зарегистрирована компания на Кайманах, но активы-то все в Китае. Так что если они обратятся в самый гуманный кайманский суд, то это ни к чему не приведет.

В имеющихся делах о тяжбах некитайских инвесторов с «исходными» китайскими компаниями некитайские инвесторы проигрывали. Десять лет назад руководство Alibaba вывело финансовое подразделение Alipay в отдельную компанию — и западные инвесторы Alibaba, среди которых были Yahoo и Softbank, узнали об этом очень поздно.

В итоге инвесторы договорились с Alibaba, но это получилось только потому, что Alibaba готовилась к IPO на западе и не горела желанием сильно портить себе репутацию в глазах западного сообщества. И опять-таки, согласно условиям соглашения, инвесторы получили бы в три раза меньше того, что они ожидали: они настаивали на том, что Alibaba будет получать 100% прибыли Alipay, но в итоге доля составила 37,5%.

Как американские регуляторы относятся к VIE-компаниям

Очень плохо, но пока законов против этого в США нет. Главным образом регуляторы хотят, чтобы китайские VIE-компании разъясняли инвесторам свою истинную офшорную природу. В теории это может негативно повлиять на курс этих акций — как наклейка «содержит ГМО» негативно влияет на продажи продуктов питания. А может и не повлиять: то, о чем мы говорим, ни для кого не было секретом.

Стоит ли инвестировать в VIE-акции

Решать придется самим, но имейте в виду, что риски при владении VIE-акциями выше, чем в случае обычных акций. Обычные акции могут обесцениться в случае банкротства компании, но в случае VIE они могут превратиться в дырку от бублика просто потому, что компания-основатель решила обойтись без акционеров, сохранив их деньги и не потеряв при этом свой бизнес.