Начинающие инвесторы допускают две ошибки: покупают на эмоциях и продают на эмоциях.

О продаже еще поговорим, а сейчас давайте о покупке.

Мы уже разобрали, что такое разумное инвестирование на примере твиттера и шаурмы. Мы говорили, что выбирать акции следует не по бренду, а по экономике: справедливо ли оценена компания и насколько она здорова как бизнес. Для этого наши предки изобрели мультипликаторы — производные значения, по которым легко сравнивать разные компании и делать выводы.

Мы разбирали первый простой мультипликатор P/E — цена компании, деленная на прибыль. Если компания стоит миллион, а зарабатывает 100 тысяч прибыли в год, то она, условно говоря, окупается за 10 лет, то есть мультипликатор P/E равен 10. Если аналогичная компания стоит миллион, а зарабатывает 250 тысяч прибыли, то она окупается за 4 года — P/E равен 4 и это вроде как лучше.

Данные о прибыли и стоимости берутся из открытых документов. На этот раз попробуем их почитать и применить полученные знания на практике.

Откуда данные

Если вы завтра откроете собственную компанию, то единственный человек, которому вы должны сообщать о своих прибылях и убытках, — это ваш налоговый инспектор. Всем остальным о ваших финансах можно не говорить. Ваши клиенты, поставщики и сотрудники не могут заставить вас отчитаться о финансовых результатах. Если вы частная компания, ваши финансы — ваше дело.

Если вы захотите привлечь в компанию инвестора, то он захочет знать, во что он вкладывает. Тогда вам придется раскрыть ему финансовую информацию, но в частном порядке.

А если вы захотите продавать свои акции на бирже, то есть привлекать в компанию много маленьких частных инвесторов, то вам придется рассказывать о своих финансах всему миру. Ведь теперь любой человек сможет стать вашим инвестором, и каждому по секрету сообщать ваши финансовые данные вы не сможете. Вы станете публичной компанией.

Частные компании не рассказывают о финансах, публичные — рассказывают

Слово «публичный» означает (среди прочего), что компания должна рассказывать всем о своих финансовых делах, даже если эти дела плохи. Этим мы и воспользуемся.

Публичные компании несколько раз в год публикуют у себя на сайте большой финансовый отчет. Он легко может содержать более 100 страниц, а стандарты отчетности бывают разные, но суть одинаковая. Компания говорит: «Вот наши финансовые результаты, мы за них отвечаем». Инвесторы читают, и каждый сам для себя решает, хочет он дальше вкладывать в компанию или нет.

В отчетах бывает сложно разобраться на первый взгляд. Но в реальности чаще всего нам понадобятся только две формы: баланс и финансовые результаты. Суммарно из них нужно будет достать 10—15 чисел.

Чаще всего российскому инвестору придется работать с одним из трех форматов отчетности:

МСФО (Международные стандарты финансовой отчетности) — лучший формат для инвестора. Если он есть, сразу открываем его. Если нет — ищем другие.

РСБУ — российский стандарт бухгалтерского учета (на самом деле скорее налогового). Не очень удобный, но нужные данные там есть.

US GAAP (общепринятые принципы бухгалтерского учета) — по сути, РСБУ, но для американских компаний.

Примечательно, что международный формат отчетности отвечает на вопрос «Как дела у компании?», а российский — «А правильно ли ты, дружок, платишь налоги?»

Подготовка данных

Чтобы попрактиковаться, сделаем упражнение. Возьмем три компании из ретейла: «Магнит», «Ленту» и «Волмарт». У «Магнита» возьмем отчетность по РСБУ, у «Ленты» — МСФО, а у «Волмарта» — GAAP. И надергаем данных из всех этих отчетов, а потом посмотрим на результат.

Вот таблица, которую мы будем заполнять:

Финансовые результаты и баланс за 2016 год

«Магнит», РСБУ «Лента», МСФО «Волмарт», US GAAP
Отчет о балансе________________________
Итого активы________________________
Денежные средства и эквиваленты________________________
Итого обязательства________________________
Итого капитал________________________
Отчет о финансовых результатах________________________
Выручка________________________
Чистая прибыль________________________
Прибыль до налогов________________________
Проценты уплаченные________________________
Проценты полученные________________________
Дополнительно________________________
Амортизация________________________
«Магнит», «Лента» и «Волмарт»
Отчет о балансе
Итого активы
________
Денежные средства и эквиваленты
________
Итого обязательства
________
Итого капитал
________
Отчет о финансовых результатах
Выручка
________
Чистая прибыль
________
Прибыль до налогов
________
Проценты уплаченные
________
Проценты полученные
________
Амортизация
________

Откуда мы знаем, какие данные нужно заполнять? Наша цель — рассчитать мультипликаторы, поэтому мы будем собирать те данные, которые нужны под них. Пока что не будем вдаваться в сами эти мультипликаторы, а просто их наберем.

Дальше будет длинная простыня с выдержками из отчетности — не пугайтесь. Я выделю, на что нужно смотреть в каждой форме. Начнем с «Магнита» — МСФО.

Важное замечание про скобки

В скобках в финансовой отчетности указывают расход компании. В наших таблицах мы тоже взяли эти суммы в скобки.

Отчет «Магнита»

Чтобы было наглядно:

  1. Скачайте отчет «Магнита» за 2016 год.
  2. Откройте последовательно страницы 1, 2 и 3 и найдите там то, что я отметил.
Страница 1 отчета «Магнита» по РСБУ

Страница 1 отчета «Магнита» по РСБУ

Денежные средства и эквиваленты
Итого активы
Страница 2 отчета «Магнита» по РСБУ

Страница 2 отчета «Магнита» по РСБУ

Итого капитал
Итого обязательства
Итого обязательства
Страница 3 отчета «Магнита» по РСБУ
Страница 3 отчета «Магнита» по РСБУ

Значение амортизации для РСБУ не предусмотрено в основном отчете, поэтому придется посмотреть в пояснительной записке. Откроем файл пояснений к отчетности:

Страница 3 пояснительной записки к отчету «Магнита» по РСБУ
Страница 3 пояснительной записки к отчету «Магнита» по РСБУ

За 10 минут мы заполнили первый столбец. Обратите внимание, что все значения в таблице — в миллионах рублей.

Финансовые результаты и баланс за 2016 год

«Магнит», РСБУ (млн рублей) «Лента», МСФО (млн рублей) «Волмарт», US GAAP (млн долларов)
Отчет о балансе
Итого активы 126 227________________
Денежные средства и эквиваленты 0,3________________
Итого обязательства 62 995________________
Итого капитал 63 231________________
Отчет о финансовых результатах
Выручка 371________________
Чистая прибыль 29 785________________
Прибыль до налогов 31 239________________
Проценты уплаченные (5846)________________
Проценты полученные 13 140________________
Дополнительно
Амортизация 39________________
«Магнит», РСБУ (млн рублей)
Отчет о балансе
Итого активы
126 227
Денежные средства и эквиваленты
0,3
Итого обязательства
62 995
Итого капитал
63 231
Отчет о финансовых результатах
Выручка
371
Чистая прибыль
29 785
Прибыль до налогов
(31 239)
Проценты уплаченные
(5846)
Проценты полученные
13 140
Амортизация
39

Отчет «Ленты»

Теперь то же самое проделаем для МСФО-отчетности «Ленты»:

  1. Скачайте отчет «Ленты» по МСФО за 2016 год.
  2. Последовательно откройте страницы 8, 9 и 10.

Здесь кому-то может стать сложнее, так как отчетность на английском языке.

Страница 8 отчета «Ленты» по МСФО

Страница 8 отчета «Ленты» по МСФО

Денежные средства и эквиваленты
Итого капитал
Итого обязательства
Итого активы
Страница 9 отчета «Ленты» по МСФО

Страница 9 отчета «Ленты» по МСФО

Выручка
Проценты уплаченные
Проценты полученные
Прибыль до налогов
Чистая прибыль
Страница 10 отчета «Ленты» по МСФО

Страница 10 отчета «Ленты» по МСФО

Амортизация

Заполняем второй столбец таблицы.

Финансовые результаты и баланс за 2016 год

«Магнит», РСБУ (млн рублей) «Лента», МСФО (млн рублей) «Волмарт», US GAAP (млн долларов)
Отчет о балансе
Итого активы 126 227 226 170________
Денежные средства и эквиваленты 0,3 13 038________
Итого обязательства 62 995 167 801________
Итого капитал 63 231 58 369________
Отчет о финансовых результатах
Выручка 371 306 352________
Чистая прибыль 29 785 11 202________
Прибыль до налогов 31 239 14 553________
Проценты уплаченные (5846) (10 085)________
Проценты полученные 13 140 852________
Дополнительно
Амортизация 397695________
«Лента», МСФО (млн рублей)
Отчет о балансе
Итого активы
226 170
Денежные средства и эквиваленты
13 038
Итого обязательства
167 801
Итого капитал
58 369
Отчет о финансовых результатах
Выручка
306 352
Чистая прибыль
11 202
Прибыль до налогов
14 553
Проценты уплаченные
(10 085)
Проценты полученные
852
Амортизация
7695

Отчет «Волмарта»

Теперь пойдем на сайт «Волмарта» и возьмем их американский отчет. У «Волмарта» финансовый год кончается 31 января, то есть, чтобы получить данные за 2016 год, нужно фактически скачивать данные за 2017:

  1. Скачайте отчет «Волмарта» с сайта.
  2. Последовательно открывайте его на страницах 36, 38 и 40.

Данные о балансе — это активы.

Страница 36 отчета «Волмарта»

Страница 36 отчета «Волмарта»

Выручка
Уплаченные % 
Полученные минус уплаченные % 
Прибыль до налогов
Чистая прибыль
Страница 38 отчета «Волмарта»

Страница 38 отчета «Волмарта»

Денежные средства и эквиваленты
Итого активы
Итого капитал
Итого капитал + обязательства
Страница 40 отчета «Волмарта»

Страница 40 отчета «Волмарта»

Амортизация

Заполняем оставшийся столбец в таблице.

Финансовые результаты и баланс за 2016 год

«Магнит», РСБУ (млн рублей) «Лента», МСФО (млн рублей) «Волмарт», US GAAP (млн долларов)
Отчет о балансе
Итого активы 126 227 226 170 198 825
Денежные средства и эквиваленты 0,3 13 038 6867
Итого обязательства 62 995 167 801 118 290
Итого капитал 63 231 58 369 80 535
Отчет о финансовых результатах
Выручка 371 306 352 485 873
Чистая прибыль 29 785 11 202 13 643
Прибыль до налогов 31 239 14 553 20 497
Проценты уплаченные (5846) (10 085) (100)
Проценты полученные 13 140 852 2367
Дополнительно
Амортизация 39769510 080
«Волмарт», US GAAP (млн долларов)
Отчет о балансе
Итого активы
198 825
Денежные средства и эквиваленты
6867
Итого обязательства
118 290
Итого капитал
80 535
Отчет о финансовых результатах
Выручка
485 873
Чистая прибыль
13 643
Прибыль до налогов
20 497
Проценты уплаченные
(100)
Проценты полученные
2367
Амортизация
10 080

Пояснения для педантов

Выбранные нами данные не всегда присутствуют во всех типах отчетностей. Например, в МСФО-отчете вместо уплаченных и полученных процентов часто указывают финансовые доходы и расходы. При этом в US GAAP такой информации и вовсе может не быть. Как повлияют такие изменения и можно ли ими пренебречь?

Пренебречь можно. Часто так делать и приходится. Это может повлиять на точность полученных мультипликаторов. Мы можем позволить себе такие неточности в отношении второстепенных чисел — процентов или финансовых доходов. Их значения обычно на порядок меньше, чем у ключевых показателей, — значит, они меньше влияют на результат.

Но всё равно чем качественнее данные, тем качественнее анализ. Лучше собрать все точные данные, какие возможно.

Добавляем рыночную капитализацию

Мы собрали все данные из финансовых отчетов. Но как мы помним, мультипликаторы отражают соотношение между финансами и ценой. А значит, данные нужно дополнить рыночной капитализацией выбранных компаний.

Данные о капитализации «Магнита» возьмем с сайта Московской биржи. Данные по «Ленте» и «Волмарту» — с сайта «Блумберг».

Добавим данные о капитализации в последнюю строку таблицы. Приведем их к миллионам рублей или долларов.

Финансовые результаты и баланс за 2016 год

«Магнит», РСБУ (млн рублей) «Лента», МСФО (млн рублей) «Волмарт», US GAAP (млн долларов)
Отчет о балансе
Итого активы 126 227 226 170 198 825
Денежные средства и эквиваленты 0,3 13 038 6867
Итого обязательства 62 995 167 801 118 290
Итого капитал 63 231 58 369 80 535
Отчет о финансовых результатах
Выручка 371 306 352 485 873
Чистая прибыль 29 785 11 202 13 643
Прибыль до налогов 31 239 14 553 20 497
Проценты уплаченные (5846) (10 085) (100)
Проценты полученные 13 140 852 2367
Дополнительно
Амортизация 39769510 080
Рыночная капитализация на 29.05.2017 839 232 167 875 240 014
Итого активы
«Магнит», РСБУ
126 227 млн Р
«Лента», МСФО
226 170 млн Р
«Волмарт», US GAAP
198 825 млн $
Денежные средства и эквиваленты
«Магнит», РСБУ
0,3 млн Р
«Лента», МСФО
13 038 млн Р
«Волмарт», US GAAP
6867 млн $
Итого обязательства
«Магнит», РСБУ
62 995 млн Р
«Лента», МСФО
167 801 млн Р
«Волмарт», US GAAP
118 290 млн $
Итого капитал
«Магнит», РСБУ
63 231 млн Р
«Лента», МСФО
58 369 млн Р
«Волмарт», US GAAP
80 535 млн $
Выручка
«Магнит», РСБУ
371 млн Р
«Лента», МСФО
306 352 млн Р
«Волмарт», US GAAP
485 873 млн $
Чистая прибыль
«Магнит», РСБУ
29 785 млн Р
«Лента», МСФО
11 202 млн Р
«Волмарт», US GAAP
13 643 млн $
Прибыль до налогов
«Магнит», РСБУ
31 239 млн Р
«Лента», МСФО
14 553 млн Р
«Волмарт», US GAAP
20 497 млн $
Проценты уплаченные
«Магнит», РСБУ
(5846 млн Р)
«Лента», МСФО
(10 085 млн Р)
«Волмарт», US GAAP
(100 млн $)
Проценты полученные
«Магнит», РСБУ
13 140 млн Р
«Лента», МСФО
852 млн Р
«Волмарт», US GAAP
2367 млн $
Амортизация
«Магнит», РСБУ
39 млн Р
«Лента», МСФО
7695 млн Р
«Волмарт», US GAAP
10 080 млн $

Рассчитываем мультипликаторы

Теперь все данные в сборе и можно рассчитать мультипликаторы. Вот что мы считаем.

P/E — отношение рыночной капитализации к прибыли. Другими словами, количество лет, за которое компания окупится при покупке. Формула расчета: капитализация / прибыль.

P/BV — отношение рыночной капитализации к пассиву, где пассив равен разнице между всеми активами и всеми долгами. Формула расчета: капитализация / пассив.

P/S — отношение рыночной капитализации к выручке. Формула расчета: капитализация / выручка.

EV — справедливая стоимость компании с учетом ее долгов и денежных средств. Формула расчета: капитализация + долги − денежные средства.

EBITDA — доходы до налогообложения и амортизации. Отвечает на вопрос, сколько компания генерирует прибыли в своей повседневной работе, то есть насколько она операционно эффективна. Формула расчета: прибыль до налогов + амортизация + процентный расход − процентный доход.

EV/EBITDA — аналог P/E, однако отражает более объективную картину. Формула расчета: EV / EBITDA.

Долг/EBITDA — отражает количество лет, необходимое компании, чтобы погасить весь свой долг. Формула расчета: общий долг / EBITDA.

ROE — доходность акционерного капитала в процентах годовых, то есть рентабельность. Считается в процентах. Прибыль компании делим на ее собственные активы и умножаем на 100%.

Чтобы посмотреть, как мы считали мультипликаторы, скачайте наш расчет.

Мультипликаторы по итогам 2016 года

Мультипликаторы «Магнит», РСБУ «Лента», МСФО «Волмарт», US GAAP
P/E 28,18 14,99 17,59
P/BV 13,27 2,88 2,98
EV/S 2431,88 1,05 0,72
EV/EBITDA 37,62 10,25 12,37
Долг/EBITDA 2,63 5,33 4,16
ROE 47,11% 19,19% 16,94%
P/E
«Магнит», РСБУ
28,18
«Лента», МСФО
14,99
«Волмарт», US GAAP
17,59
P/BV
«Магнит», РСБУ
13,27
«Лента», МСФО
2,88
«Волмарт», US GAAP
2,98
EV/S
«Магнит», РСБУ
2431,88
«Лента», МСФО
1,05
«Волмарт», US GAAP
0,72
EV/EBITDA
«Магнит», РСБУ
37,62
«Лента», МСФО
10,25
«Волмарт», US GAAP
12,37
Долг/EBITDA
«Магнит», РСБУ
2,63
«Лента», МСФО
5,33
«Волмарт», US GAAP
4,16
ROE
«Магнит», РСБУ
47,11%
«Лента», МСФО
19,19%
«Волмарт», US GAAP
16,94%

Вот и всё, наша работа закончена. И нам даже не пришлось конвертировать доллары «Волмарта» в рубли, потому что производные мультипликаторы не имеют единиц измерения. Мы просто собрали данные и рассчитали мультипликаторы по выбранным компаниям.

Подводим итоги

Вот что мы сразу видим из наших таблиц:

  1. «Лента» и «Волмарт» имеют примерно схожую оценку бизнеса.
  2. Результаты «Магнита» в мультипликаторах P/E, P/BV намного хуже, чем у «Ленты» и «Волмарта».
  3. Данные отчета «Магнита» сильно искажены из-за отчетности РСБУ. По РСБУ выручка «Магнита» в разы меньше прибыли. В действительности это, конечно же, не так, и в МСФО-отчетности мы бы такого не получили. Поэтому показатели EV/S и P/S у «Магнита» получились такими нереальными.

Пояснение по выручке «Магнита»

Посмотрим еще раз на отчет «Магнита» о прибыли.

Страница 3 РСБУ-отчета «Магнита»
Страница 3 РСБУ-отчета «Магнита»

В начале мы видим выручку всего 370 млн рублей, а в конце прибыль почти 30 млрд рублей. Эта прибыль взялась не из пустоты. Добавились проценты к получению — 13 млрд рублей. Они никак не относятся к основной деятельности, но влияют на прибыль. Поэтому часто бывает так, что прибыль больше выручки, хотя выглядит это странно. Зная специфику бизнеса «Магнита», мы прекрасно понимаем, что его выручка должна быть намного больше прибыли.

Всё дело в том, что «Магнит» — это не просто одна публичная компания, а группа компаний. И каждая компания в этом холдинге может иметь собственный вид деятельности. В РСБУ-отчете мы увидим выручку непосредственно по той деятельности компании, которую рассматриваем. В нашем случае это «Аренда и управление недвижимым имуществом». Об этом же говорит показатель в графе «Доходы от участия в других организациях» — 24 млрд рублей. Кто принес эту прибыль? Как раз другие компании холдинга.

Теперь посмотрим, как эта проблема решается в МСФО-отчетности.

Скачиваем с сайта того же «Магнита» МСФО-отчет и открываем первую страницу:

Инвестору: как читать отчетность

Переходим на страницу 9 и видим вот что:

Инвестору: как читать отчетность

Это полный список компаний, входящих в группу «Магнит». Среди них есть, например, «Тандер», основная деятельность которого — это розничная торговля. Все они и принесли ту скрытую прибыль и выручку, которую мы видим в РСБУ-отчете.

МСФО-отчет же предоставляет нам уже консолидированные данные. Здесь, к примеру, выручка группы компаний «Магнит» составляет уже более 1 трлн рублей.

Это очень хороший пример, чтобы понять разницу между РСБУ и МСФО.

К сожалению, даже такого анализа еще не достаточно, чтобы принять правильное инвестиционное решение. Что делать с этими данными дальше — расскажем в будущих статьях.

А пока вот что нужно запомнить

  1. В первую очередь мы всегда смотрим отчет МСФО и, только если его нет, изучаем другие.
  2. Анализ отчетности на деле не такой сложный, как может показаться. Из 100-страничного отчета практически все данные, что вам нужны, содержатся в двух формах: баланса и финансовых результатов.
  3. Некоторыми неосновными показателями при расчете мультипликаторов можно пренебречь, например процентными расходами. Вы всё равно получите верное представление о делах компании, хотя и погрешность измерений возрастет.
  4. Разумному инвестору очень важно понимать, что написано в отчетности, и уметь самостоятельно проводить ее анализ. Для повседневной работы, безусловно, быстрее и удобнее воспользоваться готовыми сервисами, которые предлагают уже рассчитанные мультипликаторы.