«Лензолото» не для любителей стабильности. Но для рисковых парней есть идея

«Лензолото» не для любителей стабильности. Но для рисковых парней есть идея

6

Сначала расскажу вам историю не про «Лензолото». Есть в России золотодобывающая компания «Высочайший». Она хочет выйти на биржу — место, где продают акции Apple, Тинькофф-банка и «Магнита». Текущие владельцы «Высочайшего» хотят продать часть акций обычным инвесторам в 2019—2020 году. Инвесторы получат долю в бизнесе и возможность получать дивиденды, «Высочайший» — деньги на развитие проектов.

Аватар автора

Сергей Шаболкин

частный инвестор

Страница автора

Чтобы успешно выйти на биржу и получить много инвесторских денег, нужно заинтересовать крупных инвесторов собственными активами — золотыми месторождениями. «Высочайший» занял только восьмое место в России по добыче золота в 2017 году, поэтому хочет купить какие-то месторождения, чтобы дороже продать долю акций на бирже. А вот тут начнем про «Лензолото».

По слухам, «Высочайший» может купить «Лензолото». Месторождения находятся рядом — в Иркутской области, ими легче управлять. Слуху уже год, а текущий владелец «Лензолота» заявлял, что искать покупателей не собираются. Вроде обновлений слуха не появлялось, но «Лензолото» в 2018 году делало интересные вещи. Кажется, что-то наклевы­вается.

Упрощается структура компании

Сейчас будет сложно, но давайте разберемся сразу. «Полюс» владеет 64,08% акций «Лензолота». А «Лензолото» владеет 94,4% акций ЗДК «Лензолото», которой принадлежат месторождения и вся выручка с продажи золота.

Получается, есть два «Лензолота»: дочерняя ЗДК добывает и продает золото, а материнское «Лензолото» зарабатывает на процентах по долларовым вкладам и на дивидендах, которые приходят от дочерних компаний. Продавать — или не продавать — думают материнское, вместе со всеми компаниями в его структуре.

На конец 2017 года дочерняя ЗДК частично владела 8 компаниями. К февралю 2019 четыре из них ЗДК присоединила к себе, а еще в четырех увеличила долю. Это упрощение структуры владения — так делают перед выходом на биржу и иногда перед продажей компании другим инвесторам.

Добыча и запасы месторождений

ЗДК «Лензолото» владеет золотыми месторождениями в Иркутской области. Золото добывают со дна и берегов рек. Зимой компания ничего не добывает: реки замерзают, и добывать золото невыгодно — готовятся к следующему сезону.

Напомним, что акциями «Лензолота» владеет «Полюс», — информацию о добыче «Полюс» публикует у себя в презентациях. Месторождения ЗДК «Лензолото» называют «Россыпи», или Alluvials.

Себестоимость добычи на россыпях «Лензолота» самая высокая в «Полюсе» — 1011 долларов за унцию. Текущая стоимость золота — 1310 долларов за унцию. Плюс содержание золота в месторождении слишком маленькое — 0,3 грамма золота на тонну руды, когда у остальных месторождений «Полюса» в среднем 1,6 грамма. Вся добыча «Полюса» приходится на карьеры, «Россыпи» — исключение. Возможно, из-за совокупности факторов месторождения будут готовы продать.

Финансы и инвестиционная идея

Некоторые российские компании публикуют финансовые результаты по российским (РСБУ) и международным (МСФО) стандартам. Одно из отличий в том, что российская отчетность не учитывает результаты дочерних компаний, а международная учитывает.

Само по себе «Лензолото» — которое материнское — ничего не добывает, а только выкачивает дивиденды из дочерней золотодобывающей компании и получает проценты по вкладам — это то, что отображается в отчете по РСБУ. По этой отчетности компания определяет размер дивидендов держателям акций.

А в МСФО отображаются данные совместно с дочерней компанией, которая занимается добычей и продажей золота. Чтобы определить размер дивидендов, смотрим на РСБУ. Чтобы оценить акции «Лензолота» и прикинуть, сколько за них может заплатить потенциальный покупатель, — на МСФО.

Золотодобывающий бизнес «Лензолота» — ЗДК «Лензолото» — операционно прибылен: заработали 1,9 млрд рублей за 12 месяцев. Но ЗДК «Лензолото» за этот период зачем-то потратила на благотворительность 1,5 млрд рублей вместо выплаты дивидендов на материнскую компанию «Лензолото». На мой взгляд, инвестиция в бизнес «Лензолота» — плохая идея: делиться с инвесторами прибылью не хотят.

У «Лензолота» есть активы: техника и оборудование на 5,2 млрд рублей — это основные средства. Еще есть деньги, большая часть которых лежит на долларовых вкладах, — 9,9 млрд рублей. И запасы руды, в которой содержится золото, — 2,1 млрд рублей. Итого потенциальный покупатель получит активов минимум на 17,3 млрд рублей. Еще покупатель получит обязательства на 6,4 млрд рублей, но золотодобывающий бизнес «Лензолота» может покрыть менее чем за 4 года. «Лензолото» с учетом обыкновенных и привилегированных акций на рынке стоит 8,2 млрд рублей.

Инвестидея покупки акций «Лензолота» вот в чем. Сейчас «Лензолото» стоит дешевле, чем его основные активы. А его акции у «Полюса» может купить другая компания. Если купить акции «Лензолота» сейчас, то при перепродаже они могут вырасти на треть в худшем случае, или в два раза при оптимистичном варианте.

Дивиденды

В уставе «Лензолота» прописаны условия выплаты дивидендов по привилегированным акциям: 6,9% от чистой прибыли по российским стандартам бухгалтерского учета, разделенные на количество привилегированных акций — 347 700 штук.

Рассчитаю потенциальные дивиденды. Пока неизвестно, сколько компания заработает чистой прибыли за весь 2018 год. У нас есть данные за последние 12 месяцев — 364,38 млн рублей. Вот расчет: 364,38 млн рублей × 6,9% ÷ 347 700 = 72,3 рубля на акцию. Сейчас одна акция стоит 2715 рублей, дивидендная доходность — 2,7% годовых. Учитывая, что чистая прибыль зависит от выкачивания дивидендов из дочерних компаний, — предугадать, что будет в следующем году, довольно сложно. Ну такое.

По обыкновенным акциям дивиденды не платят — и смысла особого, скорее всего, не видят. Платить дивиденды по привилегированным акциям смысл есть: иначе они будут иметь право голоса на собрании акционеров. А это потенциальное влияние на текущее состояние дел в компании.

Мультипликаторы

КомпанияГодовая добыча, тыс. унцийEV, млрд ₽EV/EBITDAЧистый долг/ EBITDAEV/EBIT
«Бурятзолото»73,35,52,7−0,3−7,8
«Лензолото»1480,30,1−2,30,1
«Лензолото» без учета денежных средств14810,23,31,05,2
«Полиметалл»1550433,68,12,1812,4
«Селигдар»19311,42,02,033,9
Newmont Goldcorp72001425,86,91,215,2

«Бурятзолото»
Годовая добыча, тыс. унций73,3
EV, млрд ₽5,5
EV/EBITDA2,7
Чистый долг/EBITDA−0,3
EV/EBIT−7,8
«Лензолото»
Годовая добыча, тыс. унций148
EV, млрд ₽0,3
EV/EBITDA0,1
Чистый долг/EBITDA−2,3
EV/EBIT0,1
«Лензолото» без учета денежных средств
Годовая добыча, тыс. унций148
EV, млрд ₽10,2
EV/EBITDA3,3
Чистый долг/EBITDA1,0
EV/EBIT5,2
«Полиметалл»
Годовая добыча, тыс. унций1550
EV, млрд ₽433,6
EV/EBITDA8,1
Чистый долг/EBITDA2,18
EV/EBIT12,4
«Селигдар»
Годовая добыча, тыс. унций193
EV, млрд ₽11,4
EV/EBITDA2,0
Чистый долг/EBITDA2,03
EV/EBIT3,9
Newmont Goldcorp
Годовая добыча, тыс. унций7200
EV, млрд ₽1425,8
EV/EBITDA6,9
Чистый долг/EBITDA1,2
EV/EBIT15,2

Мультипликаторы — это производные, отражающие отношение между рыночной ценой и финансовыми показателями. Мультипликаторы нужны, чтобы оценить, дорого или дешево можно купить компанию, растет ли бизнес и насколько эффективен менеджмент. Вот финансовые показатели, которые потребуются для расчета мультипликаторов. Их берем из финансовых отчетов «Лензолота» по международным стандартам отчетности: за второе полугодие 2017 года и за первое полугодие 2018 года.

Финансовые показатели

Показатель2 пол. 20171 пол. 2018За 12 мес.
Операционная прибыль1001−5081954
EBITDA27413043045
Чистый долг без учета денежных средств29392939
Чистый долг−6938−6938

Финансовые показатели

Операционная прибыль
2 половина 2017 года1001
1 половина 2018 года−508
За 12 месяцев1954
EBITDA
2 половина 2017 года2741
1 половина 2018 года304
За 12 месяцев3045
Чистый долг без учета денежных средств
2 половина 2017 года
1 половина 2018 года2939
За 12 месяцев2939
Чистый долг
2 половина 2017 года
1 половина 2018 года−6938
За 12 месяцев−6938
Что это значит

В итоге

  1. В чем может быть идея: «Полюс», текущий владелец 64,08% обыкновенных акций, продаст «Лензолото» другой компании. Текущая стоимость «Лензолота» — 8,2 млрд рублей, а активов у них минимум на 17,3 млрд рублей. При этом у компании есть обязательства в 6,4 млрд рублей, которые покрываются четырьмя операционными прибылями. За чем нужно следить: как ЗДК «Лензолото» выкупает доли у дочерних компаний и присоединяет к себе. А еще за новостями о планах выхода «Высочайшего» на фондовый рынок.
  2. Риски: сделка может и не состояться ¯\_(๑❛ᴗ❛๑)_/¯
  3. Дивиденды: потенциально за 2018 год дивидендная доходность привилегированных акций может составить 2,7% годовых. По обыкновенным не платят. Но даже предположить, что будет в следующем году, невозможно: платят дивиденды из чистой прибыли по российским стандартам. А по российским стандартам бизнес «Лензолота» — это получение дивидендов от дочерних компаний и процентов с долларовых вкладов, а никакая не добыча золота.

Сообщество