Этой статьей мы начинаем цикл материалов про публичные компании, контролируемые семьей Гуцериевых. В ней мы рассмотрим «М-видео-эльдорадо» (MCX: MVID).

О компании

«М-видео-эльдорадо» — один из лидеров российского рынка ретейла в сфере бытовой техники, электроники и сопутствующих услуг. Компания присутствует во всех федеральных округах. По итогам 9 месяцев 2021 года у нее 1178 магазинов в 328 городах общей площадью более 1,5 млн квадратных метров, 9 распределительных центров и 58 региональных мультиплатформ.

Продажи осуществляются через две сети: «М.Видео» и «Эльдорадо». При этом компания не выделяет в отчетности их как отдельные сегменты, наоборот, планирует все более тесно объединять бизнес-процессы в этих торговых сетях.

Количество магазинов и торговая площадь сетей компании постепенно растет. При этом «М-видео-эльдорадо» заявляет, что планирует открыть еще 500 магазинов в ближайшие несколько лет, расширив свое присутствие в еще 100 российских городах. В основном рост будет осуществляться за счет магазинов небольшого формата «Эльдорадо 250».

Общий объем оборота товаров (GMV) активно растет и по итогам 9 месяцев 2021 года приблизился к 400 млрд рублей. Еще бурно растут онлайн-продажи, достигшие 270 млрд рублей за тот же период. Здесь нужно сделать важную оговорку, что компания довольно своеобразно считает этот показатель, включая в него также продажи, которые осуществляют продавцы в магазинах с использованием мобильной платформы — приложения продавца.

Несмотря на хорошую развитость онлайн-каналов, «М-видео-эльдорадо» считает оптимальной гибридную модель, в которой обширная розничная сеть и ее развитая логистическая инфраструктура — важные части бизнеса.

Согласно данным компании, всего лишь 15% клиентов приобретают ее продукцию полностью онлайн, остальные же производят поиск и выбор и/или же покупку офлайн. Кроме того, «М-видео-эльдорадо» хранит практически половину складских запасов в магазинах, что позволяет упростить и убыстрить доставку товаров клиентам. Уже по итогам 2020 года 34% товаров доступно для доставки и самовывоза в течение 15 минут после оформления заказа, а 60% — в тот же день.

Несколько лет назад «М-видео-эльдорадо» презентовала новую бизнес-модель One Retail. Компания считает это следующим шагом развития омниканальности. Ее концепция в том, что все взаимодействие с клиентом идет через единую мобильную платформу и нет больше отдельного взаимодействия клиента с сайтом, мобильным приложением или продавцом.

У продавца также есть свое мобильное приложение, с помощью которого он может идентифицировать клиента, увидеть историю его покупок, добавить необходимые товары в корзину, которую клиент может сам менять или оплачивать. Компания отмечает, что идентифицированные клиенты One Retail приносят компании больший средний чек. Таким клиентам компания делает интересные ценовые предложения на основе искусственного интеллекта, активно задействуется программа лояльности.

В начале 2021 года «М-видео-эльдорадо» озвучила свою главную стратегическую цель — достичь 1 трлн рублей GMV к 2025 году, что в два раза больше показателя 2020 года. Компания планирует достичь этого за счет целого комплекса мер:

  1. Расширить количество товарных позиций с 75 тысяч до 250 тысяч единиц, в том числе используя модель маркетплейса.
  2. Увеличить долю премиальных и инновационных товаров в ассортименте, расширить список предоставляемых услуг.
  3. Увеличить количество магазинов и городов присутствия.
  4. Значительно увеличить долю клиентов One Retail с 42% в 2020 году до 85% как за счет вовлечения аудитории, так и за счет развертывания системы во всех магазинах.
  5. Увеличить долю товаров, доступных для доставки или самовывоза в течение 15 минут, до 50% и выше, а в тот же день — до 70%.
  6. Предоставить клиентам множество удобных способов оплатить покупку, использовать финансовые сервисы для кредитования и так далее.

Еще представители компании озвучили планы по пилотному расширению ассортимента в другие сегменты: товары для автомобилей, детские и спортивные товары.

«М-видео-эльдорадо» приобретает около 80% товаров по прямым контрактам с производителями, а также предоставляет возможность приобретать некоторые товары прямо со складов производителей. Кроме того, 11 тысяч позиций из ассортимента эксклюзивные. Еще компания развивает собственные торговые марки, планируя в некоторой перспективе довести их долю до 15% ассортимента.

Стоит упомянуть, что компания владела крупным пакетом маркетплейса goods.ru, но он был выкуплен «Сбером» за 4 млрд рублей и переименован в «Сбермегамаркет». У компании остался пакет 10%. А в конце 2021 года «М-видео-эльдорадо» купила кредитную платформу «Директ Кредит» у родительского холдинга «Сафмар».

География магазинов компании по итогам 9 месяцев 2021 года. Источник: презентация компании, стр. 12
География магазинов компании по итогам 9 месяцев 2021 года. Источник: презентация компании, стр. 12

Количество магазинов сетей компании по годам

«М.Видео» «Эльдорадо»
2017 424 415
2018 480 461
2019 532 506
2020 542 532
9м2021 563 615
«М.Видео»
2017
424
2018
480
2019
532
2020
542
9м2021
563
«Эльдорадо»
2017
415
2018
461
2019
506
2020
532
9м2021
615

Торговая площадь магазинов сетей компании по годам, тысяч м²

«М.Видео» «Эльдорадо»
2017 693 592
2018 758 633
2019 793 661
2020 810 665
9м2021 836 698
«М.Видео»
2017
693
2018
758
2019
793
2020
810
9м2021
836
«Эльдорадо»
2017
592
2018
633
2019
661
2020
665
9м2021
698

Общий объем оборота товаров и общие продажи онлайн по годам, млрд рублей

Общий объем оборота товаров Общие продажи онлайн
2017 234 37
2018 421 85
2019 437 144
2020 505 300
9м2021 393 270
Общий объем оборота товаров
2017
234
2018
421
2019
437
2020
505
9м2021
393
Общие продажи онлайн
2017
37
2018
85
2019
144
2020
300
9м2021
270

Финансовые показатели

В последние годы выручка «М-видео-эльдорадо» росла хорошими темпами. Чистая прибыль росла меньшими темпами, но тоже показывала стабильную положительную динамику. Исходя из показателей за первое полугодие 2021 года можно ожидать, что итоговые годовые показатели также вырастут год к году.

До покупки сети «Эльдорадо» у компании был отрицательный чистый долг, в 2018 году он вышел в положительную зону. В 2020 году «М-видео-эльдорадо» немного сократила чистый долг, а в 2021 году снова нарастила, в частности разместив два выпуска облигаций на Московской бирже.

Финансовые результаты компании, млрд рублей

Выручка Чистая прибыль Чистый долг
2017 198,2 6,95 −17,8
2018 321,1 8,37 34,0
2019 365,2 11,2 44,7
2020 418,0 12,2 40,5
1п2021 212,8 8,8 64,0
Выручка
2017
198,2
2018
321,1
2019
365,2
2020
418,0
1п2021
212,8
Чистая прибыль
2017
6,95
2018
8,37
2019
11,2
2020
12,2
1п2021
8,8
Чистый долг
2017
−17,8
2018
34,0
2019
44,7
2020
40,5
1п2021
64,0

История и акционерный капитал

Сеть «М.Видео» была основана Александром Тынкованом, его братом Михаилом и Павлом Бреевым в 1993 году, когда открылся ее первый магазин в Москве. В 2001 году компания стала открывать магазины в других регионах. В 2007 году сеть расширилась до 100 магазинов и вышла на IPO.

Сеть «Эльдорадо» была основана в 1994 году в Самаре. Она активно росла и развивалась, а к 2011 году контроль над ней получил холдинг PPF Group. В 2013 году «М.Видео» планировала купить «Эльдорадо» и даже получила разрешение антимонопольной службы, но в итоге сделка не состоялась.

В 2016 году холдинг «Сафмар», к тому моменту уже владевший сетью «Техносила», получил контроль в «Эльдорадо» и «М.Видео». В 2018 году сделки по консолидации продолжились: «М.Видео» купила долю 100% «Эльдорадо» за счет собственных и кредитных средств, а затем был приобретен российский бизнес MediaMarkt в обмен на 15% акций компании, принадлежащих холдингу «Сафмар».

В целом структура акционеров с тех пор особо не изменилась: контроль в объединенной компании сохраняет семья Гуцериевых, немецкий Media-Saturn-Holding — крупный миноритарий. После SPO в марте 2021 года, когда структуры семьи Гуцериевых продали 13,5% акций «М-видео-эльдорадо», free float составил около 24% акционерного капитала.

Структура акционерного капитала компании

Бенефициар Доля
«Эрикария Холдингс Лимитед» Саид Гуцериев 50,0%
«Веридж Инвестментс Лимитед» Саид Гуцериев 10,4%
Media-Saturn-Holding GmbH Media-Saturn-Holding GmbH 15,0%
ООО «МВМ» «М-видео-эльдорадо» 0,8%
Free float 23,8%
«Эрикария Холдингс Лимитед»
Бенефициар
Саид Гуцериев
Доля
50,0%
«Веридж Инвестментс Лимитед»
Бенефициар
Саид Гуцериев
Доля
10,4%
Media-Saturn-Holding GmbH
Бенефициар
Media-Saturn-Holding GmbH
Доля
15,0%
ООО «МВМ»
Бенефициар
«М-видео-эльдорадо»
Доля
0,8%
Free float
Доля
23,8%

Дивиденды и дивидендная политика

В феврале 2021 года «М-видео-эльдорадо» приняла новую дивидендную политику. Согласно ей компания планирует выплачивать дивиденды дважды в год в размере не менее 100% чистой прибыли по МСФО, если значение мультипликатора net debt / EBITDA не будет превышать 2. При превышении рекомендация по размеру дивидендов будет на усмотрение совета директоров.

Фактически и до принятия дивидендной политики компания выплачивала значительную часть чистой прибыли в виде дивидендов. Дивидендная доходность выплаты варьировалась от 4 до 6,7%, при этом за 2019 год суммарно получилось около 9,5%, а за 2021 число, скорее всего, будет двузначным.

История дивидендных выплат компании

Дивиденд на акцию Доля прибыли на дивиденды Дивидендная доходность
9м2019 33,37 Р 97,83% 5,56%
2019 30,00 Р 39,07% 4,07%
2020 38,00 Р 138,4% 5,45%
9м2021 35,00 Р 99,94% 6,7%
Дивиденд на акцию
9м2019
33,37 Р
2019
30,00 Р
2020
38,00 Р
9м2021
35,00 Р
Доля прибыли на дивиденды
9м2019
97,83%
2019
39,07%
2020
138,4%
9м2021
99,94%
Дивидендная доходность
9м2019
5,56%
2019
4,07%
2020
5,45%
9м2021
6,7%

Почему акции могут вырасти

Растущая компания в растущем секторе. «М-видео-эльдорадо» активно занимается развитием бизнеса, и, если у нее получится реализовать цели своей стратегии, компания сможет значительно его увеличить. Еще росту бизнеса «М-видео-эльдорадо» должен способствовать рост самого сектора. В своей отчетности компания приводит результаты исследования GfK, согласно которому размер российского рынка бытовой техники и электроники вырастет с 2 трлн рублей в 2020 году до 2,7 трлн в 2025 году.

Дивиденды. Новая дивидендная политика компании привлекательна понятной формулой расчета дивидендов и их ожидаемым размером. А на российском фондовом рынке особенно любят дивиденды.

Неплохие мультипликаторы. У «М-видео-эльдорадо» неплохие мультипликаторы: компания стоит недорого и показывает хорошую рентабельность. Единственное, что не радует, — это серьезное повышение долговой нагрузки в 2021 году. С конкурентами «М-видео-эльдорадо» сравнивать непросто: компания — единственный публичный представитель сектора ретейла бытовой техники и электроники.

Если же сравнивать ее с другими публичными непродуктовыми ретейлерами, можно сказать, что «М-видео-эльдорадо» выглядит достойно: прибыльная, недорогая, хоть и несколько закредитованная компания.

Сильное падение акций. От исторических максимумов перед SPO в марте 2021 года котировки упали уже более чем на 50%, притом что бизнес продолжает расти. Все увеличивается дивидендная доходность. Вполне возможно, что в некоторой перспективе этот тренд будет переломлен — и акции снова войдут в растущий тренд вслед за ростом бизнеса «М-видео-эльдорадо».

Почему акции могут упасть

Сектор не без проблем. Несмотря на то что сектор ретейла бытовой техники и электроники немало отличается от сектора продуктового ретейла, проблемы у них схожи.

Если кратко, то ретейл не слишком маржинален, при этом большую активность в нем развили маркетплейсы, не особо стремящиеся к выходу в прибыль, основная цель у них — рост выручки чуть ли не любой ценой.

Дополнительное беспокойство компаний сектора должно вызывать то, что в число конкурентов вошли строящие экосистемы гиганты, такие как «Яндекс» и Сбер, финансовые возможности которых по российским меркам практически безграничны.

Стратегия вызывает некоторые вопросы. Стратегические цели «М-видео-эльдорадо» амбициозны и привлекательны, но при их анализе создается впечатление, что они сформулированы в стиле «за все хорошее, против всего плохого».

Компания планирует одновременно поддерживать и расширять свою обширную сеть магазинов и логистическую инфраструктуру, в два раза нарастить оборот товаров, но при всем этом выплачивать всю чистую прибыль в виде дивидендов, сохранять приемлемую долговую нагрузку не выше 2 по мультипликатору net debt / EBITDA и нести умеренные капитальные затраты, не превышающие 2% от оборота товаров в год.

Если проанализировать дивидендные политики компаний из индекса Мосбиржи, то многие из них выплачивают дивиденды из расчета 50% чистой прибыли по МСФО — подразумевается, что вторая половина остается в компании, в частности для инвестиций в дальнейшее развитие. Некоторые компании вообще выплачивают дивиденды из свободного денежного потока, который уже содержит в себе средства, оставшиеся после капитальных затрат.

В обоих случаях понятно, откуда у компаний деньги на инвестиции, в случае же с «М-видео-эльдорадо» это не до конца ясно. А уж долговая нагрузка, в первом полугодии 2021 года уже превысившая таргет компании, ограничивает возможность развиваться в долг.

Даже если отбросить эти размышления и довериться руководству «М-видео-эльдорадо» в том, что оно понимает, откуда брать деньги на капитальные затраты, стоит отметить: в стратегии компании все равно есть риски того, что, пока она будет тратить значительные средства на свою обширную сеть магазинов, развитие мобильной платформы, огромный ассортимент товаров и возможности быстрой доставки, покупатели будут смотреть только на цену — ведь реальные располагаемые доходы населения падают. И массово начнут приобретать технику у экосистемных игроков, предлагающих скидки за подписки, или, наоборот, в маленьких интернет-магазинах, торгующих со склада и за счет этого имеющих возможность продавать товары дешевле из-за более низких операционных затрат.

«Неладно что-то в Датском королевстве». «М-видео-эльдорадо» несколько последних лет была явным лидером сектора, но, согласно данным InfoLine, по итогам первого полугодия 2021 года лидерство перехватила сеть DNS.

А в начале 2022 года произошла внезапная перестановка в руководстве: глава компании Александр Изосимов, не проработавший и полутора лет в «М-видео-эльдорадо», покинул должность, а его место занял Энрике Фернандес, уже руководивший компанией несколько лет до прихода Александра Изосимова.

Можно только догадываться о причинах таких перестановок. Безусловно, они могут быть личного характера, но также возможно, что в последнее время в компании под руководством Александра Изосимова что-то пошло не так. Результатом этого могут быть разочаровывающие отчеты «М-видео-эльдорадо» по итогам года. Кроме того, возвращение прошлого руководителя может быть отражением неких внутренних противостояний внутри совета директоров или же крупных акционеров «М-видео-эльдорадо».

Общерыночные риски. Кроме рисков самой компании, ее акции могут упасть вместе со всем рынком. Во-первых, в первой половине января мы увидели значительное падение российских индексов на фоне геополитики, и сложно сказать, как эта тема будет развиваться дальше.

Во-вторых, на фоне инфляции в США, достигшей невиданных за 40 лет значений 7%, ФРС все-таки планирует ужесточать денежно-кредитную политику в 2022 году. Это должно негативно сказаться на рискованных активах — на акциях вообще и развивающихся рынках в частности.

Источник: Tradingview
Источник: Tradingview
Источник: Tradingview
Источник: Tradingview

Мультипликаторы публичных непродуктовых ретейлеров за первое полугодие 2021 года

P / E ROE Net debt / EBITDA
«М-видео-эльдорадо» 7,05 40,4% 2,34
«Детский мир» 10,2 — (отрицательный капитал) 1,27
Ozon Убыток Убыток 3,75
P / E
«М-видео-эльдорадо»
7,05
«Детский мир»
10,2
Ozon
Убыток
ROE
«М-видео-эльдорадо»
40,4%
«Детский мир»

(отрицательный капитал)
Ozon
Убыток
Net debt / EBITDA
«М-видео-эльдорадо»
2,34
«Детский мир»
1,27
Ozon
3,75

Мультипликаторы компании по годам

P / E ROE Net debt / EBITDA
2017 10,7 30,0% −1,51
2018 8,81 27,1% 1,64
2019 8,34 34,8% 1,67
2020 10,5 32,4% 1,42
1п2021 7,05 40,4% 2,34
P / E
2017
10,7
2018
8,81
2019
8,34
2020
10,5
1п2021
7,05
ROE
2017
30,0%
2018
27,1%
2019
34,8%
2020
32,4%
1п2021
40,4%
Net debt / EBITDA
2017
−1,51
2018
1,64
2019
1,67
2020
1,42
1п2021
2,34

Доля крупнейших игроков рынка бытовой техники и электроники в России по итогам первого полугодия 2021 года

DNS 23,6%
«М-видео-эльдорадо» 23,0%
«Ситилинк» 6,3%
«Связной» 5,6%
МТС 3,4%
DNS
23,6%
«М-видео-эльдорадо»
23,0%
«Ситилинк»
6,3%
«Связной»
5,6%
МТС
3,4%

Размер рынка бытовой техники и электроники в России по годам, трлн рублей

2019 1,7
2020 2,0
2021 2,1
2022 2,2
2023 2,3
2024 2,5
2025 2,7
2019
1,7
2020
2,0
2021
2,1
2022
2,2
2023
2,3
2024
2,5
2025
2,7

В итоге

«М-видео-эльдорадо» — один из лидирующих ретейлеров на рынке бытовой техники и электроники. Компания активно развивает мобильную платформу и другие цифровые технологии, но не планирует отказываться от развития своей обширной сети магазинов, видя свое преимущество именно в совмещении онлайна и офлайна.

Стратегия «М-видео-эльдорадо» амбициозна, но вызывает некоторые вопросы, так как подразумевает одновременное бурное развитие, уменьшение долговой нагрузки и выплату всей чистой прибыли в виде дивидендов.

Акции компании подешевели уже в два раза от исторических максимумов весны 2021 года, и есть немало аргументов как за продолжение их падения, так и за разворот тренда вверх.