Lennar (NYSE: LEN) — американская домостроительная компания. Рост цен на недвижимость сильно увеличивает привлекательность этого бизнеса. Но может получиться так, что рост этот скоро замедлится, так как дома в массе своей покупают богатые.

Что тут происходит

Читатели давно просили нас начать разбирать отчетность и фундамент бизнеса иностранных эмитентов. Идею сделать обзор Lennar предложил наш читатель Leonid Mikhalev в комментариях к обзору Home Depot, Lowe’s и Toll Brothers. Предлагайте в комментариях компании, разбор которых вам хотелось бы прочитать.

В обзоре много скриншотов с таблицами из отчетов. Чтобы было удобнее ими пользоваться, мы перенесли их в гугл-таблицы и перевели на русский язык. Обратите внимание: там несколько листов. А еще имейте в виду, что компании округляют некоторые числа в отчетах, поэтому итоговые суммы в графиках и таблицах могут не сходиться.


Скачать таблицу из отчета

Самый опасный год

Мы уже разбирали бизнес компании в отдельной статье, поэтому здесь повторяться не будем и перейдем сразу к сути.

В самом начале коронакризиса было не совсем ясно, как пандемия повлияет на бизнес Lennar. Сейчас можно с уверенностью сказать, что ничего плохого не случилось, продажи выросли и все отлично. Недавно у компании вышел отчет за минувший квартал. Продажи выросли во всех сегментах, кроме «Другого», — там выручка упала, кроме всего прочего и потому, что компания продала свой бизнес по установке солнечных панелей, так что база получения выручки в сегменте стала меньше.

Также продажи компании показали значительный рост во всех регионах США, за исключением сегмента со строительством недвижимости в черте города в Калифорнии. Скорее всего, здесь негативно повлиял жесткий карантин в штате в первой половине этого года, когда власти обносили оградами рестораны, нарушавшие запрет на работу.

В целом компания сравнительно легко пережила коронакризис и нарастила финансовые показатели.

Финансовые показатели компании за 3 месяца. Источник: квартальный отчет компании, стр. 10
Финансовые показатели компании за 3 месяца. Источник: квартальный отчет компании, стр. 10
Финансовые показатели компании за 6 месяцев. Источник: квартальный отчет компании, стр. 11
Финансовые показатели компании за 6 месяцев. Источник: квартальный отчет компании, стр. 11
Финансовые показатели компании в сегменте строительства домов по регионам за 3 месяца. Источник: квартальный отчет компании, стр. 11
Финансовые показатели компании в сегменте строительства домов по регионам за 3 месяца. Источник: квартальный отчет компании, стр. 11
Финансовые показатели компании в сегменте строительства домов по регионам за 6 месяцев. Источник: квартальный отчет компании, стр. 12
Финансовые показатели компании в сегменте строительства домов по регионам за 6 месяцев. Источник: квартальный отчет компании, стр. 12

Годовая выручка и прибыль, млрд долларов

Выручка Прибыль Маржа прибыли
2017 12,65 0,8 6%
2018 20,57 1,68 8%
2019 22,26 1,83 8%
2020 22,46 2,44 10,85%
Выручка
2017
12,65
2018
20,57
2019
22,26
2020
22,46
Прибыль
2017
0,8
2018
1,68
2019
1,83
2020
2,44
Маржа прибыли
2017
6,34%
2018
8,17%
2019
8,24%
2020
10,85%

Квартальная выручка и прибыль, млн долларов

Выручка Прибыль Маржа прибыли
3 кв. 2020 587 658,62 11%
4 кв. 2020 682 872,82 13%
1 кв. 2021 533 989,12 19%
2 кв. 2021 644 820,28 12,73%
Выручка
3 кв. 2020
587
4 кв. 2020
682
1 кв. 2021
533
2 кв. 2021
644
Прибыль
3 кв. 2020
658,62
4 кв. 2020
872,82
1 кв. 2021
989,12
2 кв. 2021
820,28
Маржа прибыли
3 кв. 2020
11%
4 кв. 2020
13%
1 кв. 2021
19%
2 кв. 2021
12,73%

Конъюнктурнее некуда

В США дефицит домов на продажу и рост спроса — это приводит к росту цен и повышению рентабельности строительства домов. Наибольший рост цен происходит в пригородах, что, конечно, способствует росту продаж таких компаний, как Lennar, строящих дома на одну семью. Многие из продаваемых домов нынче даже строиться не начинали.

В комментариях к идее по производителю стройматериалов Louisiana-Pacific наш читатель Alex Freeman написал, что множество аналитиков «сравнивают нынешний бум недвижимости с ситуацией перед ипотечным кризисом 2007» и потому «напрашивается вывод, что рынок домов США ждет такая же судьба». Считаю полезным развернуть и проиллюстрировать здесь свой ответ ему, почему это не так.

Во-первых, на этот раз большая часть ипотечных заемщиков — это люди с высоким кредитным рейтингом. Например, доля тех, кто купил дом на заем Федеральной жилищной администрации США — такие займы обычно выдают людям с низким кредитным рейтингом — в общей структуре покупателей домов нынче невелика, хотя и выше, чем непосредственно перед началом ипотечного кризиса. В общем, дома сейчас покупают в основном те, кому это по карману.

Во-вторых, доля тех, кто покупает дома ради «быстрой перепродажи», — таких спекулянтов было очень много перед ипотечным кризисом — нынче очень низка относительно общей структуры продаж домов. Дома теперь в основном покупают или чтобы жить в них, или чтобы сдавать в аренду, а не ради того, чтобы «быстро зашибить хорошую деньгу», что было бы одним из признаков пузыря.

В-третьих, рост цен на рынке нынче обусловлен не спекуляциями, а простым недостатком домов. Причем недостаток этот появился из-за очень долгого снижения количества строящихся домов в США. Все это — последствия политики крупных домостроительных компаний, которые после ипотечного кризиса увеличили свою долю рынка и уменьшили предложение на нем. Дефицит, конечно, искусственный — но спрос реальный. Отсюда и рост цен.

В сумме все вышесказанное означает позитив для Lennar. Пока обстоятельства складываются так, что компания, скорее всего, продолжит опережать прогнозы аналитиков. Но есть один нюанс.

Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Bloomberg
Источник: Bloomberg
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Bloomberg
Источник: Bloomberg
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot

Прибыль на акцию

Текущая Прогноз
3 кв. 2020 2,12 $ 1,55 $
4 кв. 2020 2,82 $ 2,36 $
1 кв. 2021 3,20 $ 1,71 $
2 кв. 2021 2,65 $ 2,38 $
3 кв. 2021 3,27 $
3 кв. 2020
Текущая
2,12 $
Прогноз
1,55 $
4 кв. 2020
Текущая
2,82 $
Прогноз
2,36 $
1 кв. 2021
Текущая
3,20 $
Прогноз
1,71 $
2 кв. 2021
Текущая
2,65 $
Прогноз
2,38 $
3 кв. 2021
Текущая
Прогноз
3,27 $

Yes, but

В структуре спроса на недвижимость в США есть несколько настораживающих моментов.

Во-первых, наибольший рост продаж пришелся на не самую дешевую категорию домов. Средняя цена дома Lennar сейчас как раз составляет примерно 413 тысяч долларов, что немало. Во-вторых, большую часть ипотечных займов берут люди с самыми высокими кредитными рейтингами.

Если посмотреть на структуру продаж домов на вторичном рынке, где цены чуть пониже, чем на новое жилье, — чрезвычайно велика доля тех покупателей, у кого первичный взнос по ипотеке составляет по меньшей мере 20% от стоимости дома, — а в норме 7% или меньше. Это указывает на то, что у значительной доли покупателей с деньгами все замечательно.

И это все на фоне коронакризиса, высокой безработицы и бросающегося в глаза разрыва между безумным ростом цен на недвижимость и куда более скромными темпами роста доходов населения.

Рост продаж недвижимости в 2020—2021, судя по всему, происходил за счет небедных слоев населения. Возможно, скоро эта аудитория закончит скупать дома и тогда встанет вопрос: получится ли поддерживать текущий уровень продаж за счет массового потребителя, у которого нет больших денег на первичный взнос и кредитный рейтинг поскромнее?

Дома нынче стоят крайне дорого, что негативно сказывается на намерениях основной массы потребителей. Также следует учитывать маячащее на горизонте повышение ставок в США, которое приведет к росту ипотечных ставок, а это снизит привлекательность покупки дома для многих.

Может, получится так, что в ближайшем будущем у компании упадут продажи, ибо сейчас видно серьезное расхождение в оценке текущей ситуации на рынке недвижимости между домостроителями и потенциальными покупателями. А может быть, я, как всегда, дую на воду и продажи компании не ослабнут.

В любом случае этот момент следует учитывать. На этом фоне проблема внезапного подорожания стройматериалов не так драматична для компании: возросшие расходы можно отразить в цене. Главная проблема — вероятность, что продажи домов у компании упадут просто потому, что ее основная аудитория уже накупила домов с инвестиционными или иными целями и не будет поддерживать текущий уровень спроса.

Компания платит 1 $ дивидендов на акцию в год — с текущей стоимостью акций это примерно 0,99% годовых. На это у компании уходит примерно 309 млн долларов в год. В принципе, это немного, всего 9,22% от ее прибыли за последние 12 месяцев, и только какие-то экстраординарные обстоятельства могли бы заставить компанию порезать выплаты. Но все же следует учитывать возможность такого урезания и последующего за этим падения акций.

Источник: Bloomberg
Источник: Bloomberg
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot
Источник: Bloomberg
Источник: Bloomberg
Источник: Wall Street Journal
Источник: Wall Street Journal
Источник: Daily Shot
Источник: Daily Shot

Резюме

Lennar — это неплохой вариант, чтобы попробовать заработать на росте спроса на дома в США. Но все же следует быть готовыми к тому, что спрос скоро начнет падать по объективным причинам.