Российский ретейлер «М-видео» рассказал о своих финансовых результатах за 1 полугодие 2018 года, а также раскрыл результаты работы магазинов. Вот как отработала компания.
Купил «Эльдорадо»
«М-видео» купил «Эльдорадо» за 45,5 млрд рублей без учета долгов компании. Сделку закрыли 26 апреля. В таблице я указал результаты «Эльдорадо» и его долю от общих показателей за 2 квартал 2018 года, чтобы понимать, насколько это крупная сделка.
Результаты «М-видео» за 2 квартал 2018 года
| Показатель | «М-видео» | Из них «Эльдорадо» | Доля «Эльдорадо» |
|---|---|---|---|
| Общая выручка | 84 505 млн Р | 28 895 млн Р | 34% |
| Выручка с онлайн-продаж | 15 517 млн Р | 5 196 млн Р | 33% |
| Торговая площадь | 1,720 млн м² | 0,753 млн м² | 44% |
| Магазинов | 840 | 411 | 49% |
В операционных отчетах компания будет пересчитывать показатели за 2017 год, как если бы к тому моменту «М-видео» уже владел «Эльдорадо». Если не пересчитывать, получится, что выручка якобы выросла на 42% в 2018 году, — из-за покупки. А это искажает реальную картину.
«М-видео» взял у ВТБ 40,5 млрд рублей в кредит для покупки «Эльдорадо». Ставка по кредиту — 8,5%. Получается, компания за год потратит на проценты по кредиту 3,439 млрд рублей, или 286,5 млн рублей в месяц.
Кредит взяли в апреле 2018 года и уже успели погасить 866 млн рублей за 1 полугодие. За 2 полугодие нужно заплатить 2,573 млрд рублей только по процентам. Эта сумма нам понадобится в другом блоке.
Выручка
«М-видео» увеличил выручку на 17% по сравнению со 2 кварталом 2017 года: с 72 до 84 млрд рублей. Еще раз: «М-видео» купил «Эльдорадо» во 2 квартале 2018 года. Чтобы не получить завышенные результаты, компания посчитала результаты за 2017 год с учетом результатов «Эльдорадо».
Я буду сравнивать «М-видео» с продуктовыми ретейлерами. Посмотрим, во что лучше инвестировать: в продавцов еды или техники. Последние три квартала «М-видео» растет так же быстро, как «Лента» и X5 Retail Group. Но при этом компании не нужно расширять торговую площадь, в отличие от продуктовых магазинов.
У «М-видео» есть конкурентное преимущество перед продовольственными магазинами. Во 2 квартале компания выручила 15,5 млрд рублей с продаж через интернет — 18% от общей выручки. Обычно пункты выдачи находятся непосредственно в магазинах или передаются службе доставки. Решается одна из проблем ретейлеров: компании требуется меньше денег на аренду торговой площади.
Квартальная выручка «М-видео» и российских ретейлеров в миллионах рублей. Цветом — рост к показателю год назад
| Компания | 3 кв. 2017 | 4 кв. 2017 | 1 кв. 2018 | 2 кв. 2018 |
|---|---|---|---|---|
| «М-видео» | 58 712 +9% | 76 800 +19% | 60 974 +17% | 84 505 +17% |
| «Лента» | 89 555 +19% | 112 090 +23% | 93 400 +20% | 99 775 +17% |
| «Магнит» | 285 961 +6% | 302 329 +6% | 288 561 +8% | 306 701 +6% |
| X5 Retail Group | 317 131 +25% | 359 388 +23% | 350 345 +20% | 380 852 +19% |
Это преимущество видно в показателе выручки на квадратный метр: «М-видео» стабильно растет. Тем временем продуктовые магазины борются за территорию друг с другом — в итоге торговая площадь используется неэффективно.
Выручка на квадратный метр «М-видео» и российских ретейлеров
| Компания | 3 кв. 2017 | 4 кв. 2017 | 1 кв. 2018 | 2 кв. 2018 |
|---|---|---|---|---|
| «М-видео» | 64 875 +9% | 81 964 +13% | 65 423 +13% | 49 131 +13% |
| «Лента» | 64 796 −17% | 80 468 +2% | 79 597 +19% | 71 108 0% |
| «Магнит» | 51 409 −8% | 52 534 −6% | 49 498 −5% | 51 590 −5% |
| X5 Retail Group | 61 644 −2% | 65 585 −3% | 61 110 −5% | 64 050 −3% |
Сопоставимые показатели
Магазины считают сопоставимые показатели — like-for-like (LFL). По ним сравнивают результаты только тех магазинов, которые открыты до отчетного периода. Показатель нужен, чтобы понять, за счет чего растет компания: за счет открытия новых магазинов или повышения эффективности старых.
Сопоставимые продажи российских ретейлеров
| Компания | 3 кв. 2017 | 4 кв. 2017 | 1 кв. 2018 | 2 кв. 2018 |
|---|---|---|---|---|
| «М-видео» | 5,8% | 12,7% | 12,5% | 15,4% |
| «Лента» | 0,7% | 5,2% | 6,1% | 3,5% |
| «Магнит» | −2,5% | 4,2% | −3,7% | −5,2% |
| X5 Retail Group | 4,6% | 3,5% | 0,5% | 1,0% |
Прибыль и дивиденды
«М-видео» увеличил прибыль на 88% по сравнению с 1 полугодием 2017 года: с 2,492 до 4,684 млрд рублей. Сильный рост прибыли получился из-за присоединения «Эльдорадо». В начале статьи я посчитал, что «М-видео» потратит на проценты по кредиту ВТБ 2,573 млрд рублей. Это вполне нормальная ситуация: компания берет кредит → покупает другую компанию → увеличивает выручку и прибыль → гасит кредиты → платит больше дивидендов.
Все бы ничего, но «М-видео» приобрел российское подразделение Mediamarkt. В зависимости от условий сумма сделки составит 86—258 млн евро, или 6,8—20,6 млрд рублей. В будущем у «М-видео» могут возникнуть проблемы с выплатой долга, а акционерам ничего не останется на дивиденды.
Руководство может направить на дивиденды 50% чистой прибыли за 2018 год. За 2 полугодие 2017 года и 1 полугодие 2018 года «М-видео» заработал 9,146 млрд рублей, 50% от этого — 4,573 млрд рублей. У компании 179 768 227 акций — сейчас получается 25 рублей дивидендов на акцию. Скорее всего, прибыль во 2 полугодии 2018 года будет выше, чем в аналогичном периоде 2017 года. Чтобы посчитать потенциальную доходность, поделите дивиденд на цену акции. Мое мнение: лучше бы на эти деньги погасили часть кредитов.
Считаем мультипликаторы
| Показатель | P / E | EV / EBITDA | Чистый долг / EBITDA | Рост выручки |
|---|---|---|---|---|
| «М-видео» | 7,8 | 7,6 | 3,1 | 43% |
| «Магнит» | 12,9 | 6,6 | 1,3 | 7% |
| «Лента» | 9,8 | 6,5 | 2,8 | 18% |
| X5 | 15,8 | 6,4 | 2,2 | 20% |
Акция — это доля в бизнесе. Чтобы оценить бизнес, придумали мультипликаторы — производные показатели, отражающие отношение между финансовыми результатами компании и капитализацией. Мультипликаторы помогают сравнивать бизнес между собой внутри отрасли и между странами, оценив эффективность вложенных денег. Может быть, владельцам компании стоило вообще продать все активы и положить деньги на банковский вклад.
Для расчета мультипликаторов нужно взять данные из финансовой отчетности компании. Чтобы получить честные мультипликаторы, нужно собрать данные за последние 4 квартала — получим результаты за год. «М-видео» опубликовал результат за 1 полугодие 2018 года — понадобятся сведения из предыдущих 3 отчетов.
Я собрал все данные из финансовых отчетов «М-видео» за 2016—2018 годы в гугл-таблице, чтобы вам не пришлось тратить на это время.
Для самостоятельных: данные из отчета о движении денежных средств публикуются суммирующим результатом — за 6 и 12 месяцев. Чтобы получить полугодовые данные, нужно вычитать результаты предыдущего периода из текущего.
Расскажу, какие мультипликаторы и зачем считал.
EV, или enterprise value, — стоимость компании. Формула: рыночная капитализация + сумма кредитов − денежные средства. Вы покупаете акции компании вместе с долгом.
EBITDA — идеальная прибыль компании, которая не учитывает налоги и расходы, не связанные с основной деятельностью. Формула: операционная прибыль + амортизация. По EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.
Чистый долг. Формула: краткосрочные и долгосрочные кредиты и обязательства по финансовой аренде − денежные средства. Чистый долг отличается от долга: в нем учитывают только обязательства, по которым нужно платить проценты.
P / E, или price to earnings, — отношение рыночной капитализации к чистой прибыли компании. Показывает, за сколько лет компания окупит себя. Не лучший мультипликатор, потому что прибыль может увеличиться за счет одноразового дохода или убытка, и тогда оценка исказится. Но в данном случае его приходится использовать: компания платит дивиденды из чистой прибыли. Хорошее значение: от нуля до восьми.
EV / EBITDA — показывает, за сколько лет компания окупит себя. Если меньше 5 — вполне возможно, что компания недооценена. С помощью EV / EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.
Чистый долг / EBITDA — показывает, за сколько идеальных прибылей можно погасить долг. Меньше 3 — у компании нет проблем с долгами. У «М-видео» значение 3,1. Скорее всего, показатель вырастет к концу года: компания планирует завершить еще несколько сделок. Для них потребуется взять кредит. В ближайшее время большую часть денег компания будет тратить на погашение кредитов, а не на выплату больших дивидендов. К 2020—2022 годам ситуация исправится.
Стоит ли инвестировать
У «М-видео» существенное преимущество перед другими ретейлерами: 18% выручки приходится на интернет-продажи. Заказы хранятся на складах — много торговой площади не нужно — меньше расходов. Это хорошо.
«М-видео» купил «Эльдорадо» в кредит. Это нормально: сначала компания берет кредиты на покупку большой компании, улучшает свой бизнес и увеличивает выручку, а потом гасит кредиты и платит больше дивидендов. Не нормально то, что «М-видео» не останавливается и продолжает скупку компаний. Покупать-то будут на новые кредиты, а текущие уже могут серьезно уменьшить прибыль.
Несмотря на все «но», «М-видео» показывает результаты лучше продуктовых ретейлеров. Нужно смотреть, как компания интегрирует «Эльдорадо» и что покажет к концу года. Я бы пока подождал годового отчета за 2018 год. Это будет нескоро, так что у вас есть время лучше разобраться в инвестициях:
