«Норильский никель» добывает никель, медь, палладий и другие цветные металлы. Компания отчиталась за первое полугодие 2018 года. Компания увеличила выручку и прибыль, снизила долги — держатели акций могут получить доход от дивидендов 7,1% за полгода.

Выручка

«Норникель» увеличил выручку на 37% по сравнению с первым полугодием 2017 года: с 4,2 до 5,8 млрд долларов. Компания получает 95% выручки за счет экспорта металлов. Чем слабее рубль, тем больше выручка.

Разберем по частям заработанное. Выручка выросла за счет сильного роста цен: никель стал дороже на 42%, медь — на 21%, палладий — на 30%. Компания воспользовалась ростом цен и больше продала. Следите за ценами на сырье.

Сотрудники «Норникеля» в пресс-релизах анализируют состояние рынка и прогнозируют ситуацию на следующее полугодие. Слепо верить их словам не стоит, а присмотреться можно. Коротко ситуация такая: на никель спрос будет расти из-за спроса в Китае и Индонезии, на медь цена будет стабильной, а на палладий будет расти — растет производство автомобилей.

EBITDA

«Норникель» увеличил EBITDA на 77% по сравнению с первым полугодием 2017 года: с 1,74 до 3,07 млрд долларов. EBITDA — это прибыль компании в идеальных условиях — без учета процентов по кредитам, налогов и амортизации. По показателю можно сравнивать компании одной отрасли из разных стран. С EBITDA «Норникель» платит дивиденды — чистая прибыль нам не интересна.

«Норникель» считает EBITDA так: операционная прибыль + амортизация + убытки от обесценения нефинансовых активов. В операционную прибыль включены все расходы, связанные с бизнесом: зарплаты, расходы на транспорт и покупку сырья. Расходы выросли на 11%, а выручка на 37% — отсюда такой сильный рост EBITDA.

«Норникель» достиг 53% рентабельности EBITDA: на 1 вырученный доллар у компании остается 53 цента. Неплохой результат для гиганта. Нужно понимать: чем больше производишь, тем труднее контролировать расходы. Приобретать маленькие месторождения для гигантов невыгодно. В таблице я привел конкурентов компании по добыче никеля, меди и палладия.

EBITDA «Норникеля» и конкурентов. Проценты — рентабельность EBITDA

Компания 2 пол. 2017, млн $ 1 пол. 2018, млн $
«Норникель» 2251 46% 3079 53%
Vale 7391 41% 7553 44%
Freeport-McMoRan 3738 40% 4313 43%
Southern Copper 1869 53% 1886 51%
KAZ Minerals 369 51% 518 55%
2 пол. 2017, млн $
«Норникель»
2251 (46%)
Vale
7391 (41%)
Freeport-McMoRan
3738 (40%)
Southern Copper
1869 (53%)
KAZ Minerals
369 (51%)
1 пол. 2018, млн $
«Норникель»
3079 (53%)
Vale
7553 (44%)
Freeport-McMoRan
4313 (43%)
Southern Copper
1886 (51%)
KAZ Minerals
518 (55%)

Чистый долг

«Норникель» «Норникель» снизил чистый долг на 29% по сравнению со вторым полугодием 2017 года: с 8,20 до 5,83 млрд долларов. Чистый долг — сумма кредитов компании за вычетом денежных средств. В чистом долге учитывают только обязательства, по которым нужно платить проценты. «Норникель» использует отношение чистого долга к EBITDA для выплаты дивидендов. Из показателя можно узнать, за сколько годовых EBITDA компания может погасить все кредиты.

Дивиденды

В зависимости от показателя чистый долг / EBITDA компания будет платить разный процент от EBITDA. Чистый долг берется за последнее полугодие, EBITDA — сумма за 12 месяцев. Значение показателя на первое полугодие 2018 года — 1,1. Компания заплатит максимально возможные дивиденды. «Норникель» платит дивиденды два раза в год — в июне и октябре.

«Норникель» заплатит 776,06 Р на акцию. Чтобы получить дивиденды, нужно купить и держать акции до 27 сентября. Дивидендная доходность за полгода составит 7,1% при цене 10 900 Р.

Расчет дивидендов «Норникеля»

Чистый долг / EBITDA Размер дивидендов
≥ 2,2 30% EBITDA
1,8—2,2 60% − (Чистый долг/EBITDA − 1,8) / 0,4 × 30%
≤ 1,8 60% EBITDA
Чистый долг / EBITDA
Размер дивидендов
≥ 2,2
30% EBITDA
1,8—2,2
60% − (Чистый долг/EBITDA − 1,8) / 0,4 × 30%
≤ 1,8
60% EBITDA

Раньше у инвесторов были опасения: Потанин хотел инвестировать в новые проекты. Без новых долгов это невозможно. Тогда бы мультипликатор чистый долг / EBITDA стал больше, а дивиденды — меньше.

Но ситуация поменялась: «Русал» Дерипаски — второй по размеру владелец акций «Норникеля». Компания попала под санкции, ей нужны деньги, чтобы погасить долги. А Потанин не хочет видеть Дерипаску и «Русал» в «Норникеле». Ему тоже нужны деньги, чтобы купить часть акций компании и стать собственником бизнеса. Получение дивидендов — один из источников денег. А еще «Норникель» хотел купить месторождение на Чукотке, но Kaz Minerals его обошел — так что затрат и новых кредитов не будет.

Изъятие сверхприбыли

9 августа в СМИ появилась информация: помощник президента решил помочь России и изъять у сырьевых компаний сверхприбыль, полученную за счет падения рубля. В письме указывалась EBITDA, ее рентабельность, налоговая нагрузка компаний в сравнении с нефтяниками. В письме все компании публичные.

Администрация президента не дала толкового ответа, что будет с идеей дальше. Министр финансов сказал: нам не нравится, что некоторые выкачивают деньги через дивиденды.

Мое личное мнение: ситуация — сюр. Получается так: компании из списка инвестировали деньги в развитие, оптимизировали расходы, получили высокую рентабельность. В списке нет низкорентабельных компаний.

Курс рубля падает по независящим от компаний причинам — экспортеры получают дополнительную прибыль. При этом министр финансов считает ненормальным забирать прибыль компании через дивиденды. Нужно понимать: сначала компания платит налог на прибыль, а потом владелец и акционеры платят налог на дивиденды.

Мультипликаторы «Норникеля» и конкурентов

КомпанияEV / CFEV / EBITDAЧистый долг / EBITDACROIC
«Норильский Никель»8,66,01,138%
KAZ Minerals7,26,12,332%
Vale7,45,80,821%
Freeport-McMoRan11,26,91,711%
Southern Copper18,310,71,319%
«Норильский Никель»
EV / CF
8,6
EV / EBITDA
6,0
Чистый долг / EBITDA
1,1
CROIC
38%
KAZ Minerals
EV / CF
7,2
EV / EBITDA
6,1
Чистый долг / EBITDA
2,3
CROIC
32%
Vale
EV / CF
7,4
EV / EBITDA
5,8
Чистый долг / EBITDA
0,8
CROIC
21%
Freeport-McMoRan
EV / CF
11,2
EV / EBITDA
6,9
Чистый долг / EBITDA
1,7
CROIC
11%
Southern Copper
EV / CF
18,3
EV / EBITDA
10,7
Чистый долг / EBITDA
1,3
CROIC
19%

Мультипликаторы — это производные показатели, отражающие отношение между финансовыми результатами компании и ее капитализацией. Мультипликаторы нужны, чтобы оценить, дорого или дешево можно купить компанию, растет ли бизнес и насколько эффективен менеджмент.

Берем данные из финансовой отчетности «Норильского никеля» за первое полугодие 2018 года. Чтобы получить честные мультипликаторы, нужно собрать данные за 12 месяцев — нужно взять данные за второе полугодие 2017 года. Показываю, какие данные нужно собрать.

Страница 4 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 4 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 6 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 6 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 7 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года
Страница 7 отчета «Норникеля» за первое полугодие 2018 года

Я собрал данные за предыдущие периоды. В отчете о финансовом положении нам нужны данные только за последний квартал.

Результаты «Норильского никеля» за 12 месяцев

Показатель Результат за 12 месяцев, млн $ 1 пол. 2018, млн $ 2 пол. 2017, млн $
Выручка 10 732 5 834 4 898
Операционная прибыль 4 434 2 723 1 711
Денежные средства 3 438 3 438
Краткосрочные кредиты 118 118
Долгосрочные кредиты 9 150 9 150
Капитал 4 029 4 029
Амортизация 688 350 338
Обесценение нефинансовых активов 208 6 202
Операционный денежный поток 4 475 3 533 942
Уплаченные налоги −740 −390 −350
Чистый операционный денежный поток 3 735 3 143 592
Капитальные затраты −1 758 −503 −1 255
Выручка
Результат за 12 месяцев, млн $
10 732
1 пол. 2018, млн $
5 834
2 пол. 2017, млн $
4 898
Операционная прибыль
Результат за 12 месяцев, млн $
4 434
1 пол. 2018, млн $
2 723
2 пол. 2017, млн $
1 711

Денежные средства
Результат за 12 месяцев, млн $
3 438
1 пол. 2018, млн $
3 438
2 пол. 2017, млн $
Краткосрочные кредиты
Результат за 12 месяцев, млн $
118
1 пол. 2018, млн $
118
2 пол. 2017, млн $
Долгосрочные кредиты
Результат за 12 месяцев, млн $
9 150
1 пол. 2018, млн $
9 150
2 пол. 2017, млн $
Капитал
Результат за 12 месяцев, млн $
4 029
1 пол. 2018, млн $
4 029
2 пол. 2017, млн $

Амортизация
Результат за 12 месяцев, млн $
688
1 пол. 2018, млн $
350
2 пол. 2017, млн $
338
Обесценение нефинансовых активов
Результат за 12 месяцев, млн $
208
1 пол. 2018, млн $
6
2 пол. 2017, млн $
202
Операционный денежный поток
Результат за 12 месяцев, млн $
4 475
1 пол. 2018, млн $
3 533
2 пол. 2017, млн $
942
Уплаченные налоги
Результат за 12 месяцев, млн $
−740
1 пол. 2018, млн $
−390
2 пол. 2017, млн $
−350
Чистый операционный денежный поток
Результат за 12 месяцев, млн $
3 735
1 пол. 2018, млн $
3 143
2 пол. 2017, млн $
592
Капитальные затраты
Результат за 12 месяцев, млн $
−1 758
1 пол. 2018, млн $
−503
2 пол. 2017, млн $
−1 255

Для расчетов понадобится рыночная капитализация. В нашей гугл-таблице она подгружается из «Гугл-финансов» автоматически. В гугл-таблице можно посмотреть расчет мультипликаторов. Капитализация подгружается в рублях — ее нужно перевести в доллары. Я перевел ее в доллары по официальному курсу ЦБ. Внутри таблицы: данные основных конкурентов по добычи никеля, меди и палладия. Нужно сравнить результаты «Норникеля» — может, иностранный бизнес круче.

Расскажу, какие мультипликаторы и зачем считал.

EV, или Enterprise Value — стоимость компании. Формула: рыночная капитализация + сумма кредитов − денежные средства. Вы покупаете акции компании вместе с долгом.

EBITDA — идеальная прибыль компании, которая не учитывает налоги и расходы, не связанные с основной деятельностью. Формула: операционная прибыль + амортизация. По EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.

Чистый долг. Формула: краткосрочные и долгосрочные кредиты − денежные средства − деньги на депозитах. Чистый долг отличается от долга: в нем учитывают обязательства, по которым нужно платить проценты.

EV / CF, или EV to Cash Flow — отношение рыночной капитализации к денежной прибыли компании. Мультипликатор аналогичен по смыслу EV / EBITDA, но в EV / CF берется реальная денежная прибыль, а не бухгалтерская.

EV / EBITDA — показывает, за сколько лет компания окупит себя. Меньше 5 — возможно, компания недооценена. Раньше «Норникель» был самой дорогой добывающей компанией в мире, сейчас все изменилось. Компания стала дешевле, а доходность от дивидендов больше.

Чистый долг / EBITDA — показывает, за сколько идеальных прибылей можно погасить долг. Меньше 3 — у компании нет проблем с долгами. От этого мультипликатора зависит, сколько заплатят дивидендов. Сейчас все очень хорошо: пока значение ниже 1,8 — будут платить большие дивиденды. Следите за новостями «Норникеля» по будущим стройкам и покупкам — наверняка придется брать кредиты. Из-за этого мультипликатор может вырасти, а дивиденды снизятся.

CROIC — рентабельность инвестированного капитала. Для мультипликатора нужны показатели операционной прибыли и инвестированного капитала. Операционная прибыль — это доходы компании от основной деятельности без учета единоразовых прочих доходов. Инвестированный капитал — это сумма всех средств, которые были использованы в бизнесе. Хороший показатель — от 15%.

CROIC = Операционный денежный поток × (1 − ставка налога) / Инвестированный капитал

Ставка налога = Уплаченный налог / Операционный денежный поток до уплаты налогов

Инвестированный капитал = Капитал + Краткосрочные и долгосрочные кредиты и займы

Стоит ли инвестировать

Решать вам: цены на сырье выше прошлогодних, рубль падает. Полугодовая дивидендная доходность составит 7,1% — очень хороший результат для такой крупной компании.

Пока есть одно «но»: страх новых санкций — инвесторы могут перепугаться, как 9 апреля, и продавать акции короткое время. Еще письмо Белоусова негативно влияет на фондовый рынок: если так просто изъять у компании сверхприбыль — какой смысл инвестировать в бизнес?

Пока российский фондовый рынок штормит, почитайте про американские компании:

  1. У Dropbox убытки из-за сотрудников. Но на самом деле все хорошо.
  2. Apple заработал 11,5 млрд за квартал. Дивиденды платят каждый квартал.
  3. Прибыль Microsoft упала на 35%. Все из-за налогов.